投资策略研究系列九十八:A股的估值、风格切换与增减持

类别:策略 机构:长城证券股份有限公司 研究员:汪毅/潘京 日期:2020-04-08

  美国与全球新增确诊病例在周日出现大幅下降,被疫情压制的风险偏好有所上行,美股周一大幅反弹,欧洲市场也出现大幅拉升。美股、黄金、美债收益率均有所上涨,说明市场对于通缩的预期有所修复。OPEC+和其他产油国也有减产意向,石油价格有望稳定。市场上最重要的不确定性逐渐消除,全球股市反应相对较为积极。

      武汉将于4 月8 日开放通行,作为国内疫情最严重的地区,标志着国内疫情防控进入尾声阶段,复工复产即将全民开启。4 月中旬以后,最主要的矛盾将逐渐从生产停滞需求停摆转移至海外需求的低迷,按照中国防疫进展阶段来看,全球产业链将至少进入一个季度的停摆期。国内货币政策及财政政策在持续发力,发行特别国债、提高赤字率、增加地方政府专项债券规模、调整基准利率等对冲经济下滑的压力。

      A 股市场周二也迎来了大幅反弹。在市场的主要指数中,近期A 股的跌幅相对较小,并且市场保持持续活跃。随着海外风险的降低,北上资金重新回归,A 股也将迎来一轮反弹。4 月进入年报和一季报披露期,我们预计疫情相关和恢复期间需求旺盛的行业将持续释放业绩,如医疗器械、粮油食品、云计算等,可持续关注业绩相对较为稳健的行业和个股。

      全A估值下调1.1%,中证500 估值上调1.0%:全部A 股的市盈率从16.21下降到16.03,市净率1.59 下降到1.57,万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从26.47 下降到26.27,市净率从2.20 下降到2.19。此外,沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为11.08、24.92、40.18 和88.93,市净率分别为1.32、1.76、2.64 和4.16。

      港股、美股及A 股重要指数估值水平:近期海外市场剧烈震荡,指数估值波动性较大。恒生香港35 指数市盈率略高于历史中位数,恒生大型股指数、恒生中国企业指数、恒生指数、恒生中型企业指数和恒生小型股指数市盈率均低于2006 年以来中位数,恒生指数和恒生中型股指数均位于历史分位10%以下。美股重要指数中,纳斯达克指数仍然位于历史95%以上水平,标普500 指数、道琼斯工业平均指数市盈率从历史90%附近的高位直线下调至中位数左右水平,上周反弹略有恢复。与美股、港股主要指数相比,A 股主要指数除创业板指与道琼斯工业指数市盈率分位数相近,略高于历史中位数水平,其他指数市盈率均低于历史中位数,与标普指数市盈率分位接近。

      大小盘和成长价值风格切换:大盘成长股估值上调1.7%,大盘价值股估值下调1.8%。上周中小板和沪深300 的市盈率比值从3.58 上升到3.63,市净率比值从1.97 上升到1.99。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.90 上升到3.00,中盘成长和中盘价值的市盈率比值从1.91 上升到1.92,小盘成长和小盘价值的市盈率比值维持2.06。

      行业风格切换:金融类下调1.4%,周期类下调3.0%,消费类上调0.1%,成长类下调8.5%,稳定类上调1.5%。金融类行业市盈率7.71 倍,相比2011 年以来的中位数,低0.89 倍标准差,市净率0.95,相比2011 年以来的中位数,低1.57 倍标准差;周期类行业市盈率18.69,低0.28 倍标准差,市净率1.26,低1.87 倍标准差;消费类行业市盈率29.66,低0.09倍标准差,市净率3.81,高0.66 倍标准差;成长类行业市盈率73.62,高1.77 倍标准差,市净率3.12,低0.70 倍标准差;稳定类行业市盈率15.75,处于历史50%分位,市净率1.27,低0.70 倍标准差。

      细分行业估值:计算机、食品饮料、汽车、医药生物行业市盈率高于历史中位数水平,食品饮料、农林牧渔、通信、家电行业的市净率高于历史中位数水平,其他行业市盈率、市净率估值均低于历史中位数。上周电子行业市盈率上调3.5%,采掘行业上调3.0%,食品饮料行业上调2.6%,农林牧渔行业上调2.3%,公用事业行业上调2.2%,通信行业下调7.0%,计算机下调5.9%,传媒下调5.0%,轻工下调4.8%。

      风险溢价:4 月以来,货币市场质押式回购,1 天、7 天和14 天利率的均值分别为1.28、1.72和1.76,和前一个月相比分别下降9.80bp、下降31.28bp和下降38.20bp。4 月以来10 年期国债利率均值为2.58,和前一个月相比下降7.29bp, 1 年期和2 年期国债利率分别下降20.08bp、21.28bp,5 年期国债利率下降14.88bp。

      全部A 股整体市盈率的倒数为6.24,减去十年期国债到期收益率,计算风险溢价为3.64%,但是万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为3.81,计算风险溢价为(1.21%),到2019 年1 月达到约2 倍标准差,随后向均值回归,当前值和2006 年以来的历史中位数相比,高1.19%,高于历史ERP 正一倍标准差。

      产业资本增减持:截至3 月底,产业资本当月减持551.15 亿元,增持111.31亿元,净减持439.84 亿元。2018 年至今,除2018 年2 月、10 月和19 年1 月产业资本保持净增持,其他月份产业资本均呈现净减持状态。

      风险提示:海外市场波动性变大,全球经济衰退,企业盈利下滑