固定收益：季末扰动不改信用债配置机会

　　季末流动性扰动不改 信用债配置主线3 月末债券市场呈现典型季末波动特征，其中10 年以上高评级信用债以1.02%周度环比涨幅领跑。理财规模虽延续季节性收缩，但第13 周-0.49 万亿元的规模降幅较前两年同期明显收窄。值得关注的是，在权益市场震荡背景下，信用债作为固收资产“压舱石”的特性凸显，特别是中长久期高评级品种，在机构配置需求支撑下展现出较强韧性。

    　　市场交易结构优化与卖盘压力缓释

    　　月末利率债GVN 占比从61%高位回落至48%，信用债GVN 占比稳定在31%附近。基金作为主要买方，单周净买入信用债超600 亿元，其中3-5 年期中短票及二永债占比较高，或反映机构通过拉长久期博弈利率下行空间。保险机构对20-30 年地方债的集中配置，进一步强化长端品种的稳定性。

    　　票息优势品种与信用利差压缩逻辑

    　　当前短端收益率下行重构定价体系，1 个月期AAA 城投债收益率降至1.97%，券商永续债、保险资本债等非银品种票息优势凸显。从信用利差维度观察，AAA 城投债利差保持42bp 安全边际，AA-级城投债利差收窄7bp 至73bp，或体现市场对弱资质品种的风险偏好边际改善。二季度信用债供给季节性回落与理财规模回升预期形成共振，叠加城投债务风险化解政策持续推进，3 年期AA+城投债成为兼具票息保护与久期弹性的核心配置品种，而公用事业、交运等防御性产业债的景气度溢价亦值得关注。

    　　机构行为透视与配置策略建议

    　　资金流向显示差异化配置特征：货币基金大额增持存单锁定短端收益，农商行减持长端政金债转向短端国债，险资则逆向增持超长地方债。从策略层面，建议投资者沿三条主线布局：一是把握3 年期AA+城投债的利率弹性，二是挖掘券商次级债、保险资本债等非银品种的错估机会，三是关注破净率较低的理财子公司产品净值修复机遇。需警惕的是，虽然信用利差压缩趋势明确，但在经济复苏预期反复背景下，久期策略需保持适度灵活，建议通过哑铃型组合平衡票息收益与利率风险。

    　　风险提示

    　　1、理财赎回负反馈风险；2、地产债违约扩散风险；3、供给压力后置风险。