23家上市券商2024年报总结：投资再现胜负手 投行触底迎新

　　核心观点：

    　　市场回暖，交投活跃，券商业绩底部回暖但集中度回落。据协会数据，2024 年行业营收4512 亿元（同比+11%），净利1673 亿元（+21%）。

    　　证券投资收入同比大增43%至1217 亿元（占比39%），经纪、资管分别同比+2%、+6%；投行、利息净收入分别-35%、-6%。行业杠杆率3.31 倍，ROE 回升至5.34%。券商盈利集中度下降，ROE 分化延续。

    　　泛自营业务是整体业绩胜负手，收益率普遍回升。2024 年头部券商中除中金公司外金融投资资产占比均略有下滑，申万（58%）、中金（55%）、东方（53 %）居前列。国君、中信、中金在泛自营收益率上保持优势，广发、招商增速亮眼。行业加速布局做市业务，头部机构在上市证券、期权及债券做市领域优势凸显。固收资产规模与结构差异成为券商业绩分化的关键因素。23 家上市券商固收投资规模同比增长15%至3.06 万亿元，其中TPL 占比达63%。固收资产存在会计计量差异（AC、FVOCI、FVTPL），当期固收收益存在一定“失真”程度，银河证券、东方证券等“其他综合收益净额”增幅较大。

    　　泛财富管理转型分化，有望加速回暖。头部券商聚焦零售获客，国君、建投股基市占率提升；证券经纪业务佣金率持续下行；财富客群与产品服务差异化竞争中，仅国君等4 家头部机构代销收入增长。券商资管规模回升但收入微降，加速公募化转型。公募基金规模稳健增长，费率改革深化，头部机构非货规模及盈利更稳。

    　　投行业务2024 年触底，25 年有望回升，承销保荐和投行资本化将贡献弹性增量。2024 年A 股IPO/再融资规模骤降81%/70%，投行收入同比降35%至350 亿元，但头部券商韧性凸显，集中度持续提升。债券承销规模同比增5%至14.1 万亿，前五券商格局稳定。2025 年国内IPO 和再融资有望逐步恢复常态化，A 股上市公司赴港上市有望提速。

    　　国际化业务资本投入加码，盈利提速。头部券商加码海外资本投入，中信国际近六年总资产CAGR 达40%。2024 年华泰/中金/中信海外子公司利润占比分别为43%/47%/17%，行业领先。头部券商在区域布局及业务拓展节奏上存在差异化，东南亚、中东为深化出海的战略区域。

    　　投资建议：一流投行加码，行业格局生变。2024 年泛自营业务回暖成为业绩分化关键。监管提出建设一流投资银行和投资机构的蓝图，并购重组带来短期交易机会与龙头估值重估，国际化业务有望持续贡献显著增量。建议关注受益于行业供给侧改革实现份额突破的券商以及泛财富管理、投行资本化、国际业务具有优势的券商，如中金公司（H）/中国银河AH/国泰君安AH/中信证券AH/华泰证券AH 等。

    　　风险提示。经济复苏不及预期；市场大幅波动；行业政策变动等。