深度*公司*蓝思科技(300433)：2024年营收/归母净利润较快增长 零整协同+多轮驱动

　　公司发布2024 年年报，营收/归母净利润均实现较快增长。公司产业链垂直整合取得有效成果，在“消费电子+智能汽车+人形机器人”的多轮驱动战略指引下，新增长点多。我们认为公司经营展望佳，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　2024 年营收较快增长，毛利率微降，主因组装业务快速增长。2024 年公司营收699.0 亿元，同比增长28.3%；归母净利润36.2 亿元，同比增长20.0%；扣非归母净利润32.9 亿元，同比增长46.3%；毛利率15.9%，同比降低0.7 个百分点；净利率5.3%，同比降低0.3 个百分点。单四季度营收236.7亿元，同比增长14.4%；归母净利润12.5 亿元，同比下降8.7%；扣非归母净利润11.9 亿元，同比增长47.0%；毛利率13.7%，同比下降0.6 个百分点；净利率5.4%，同比下降1.3 个百分点。

    　　公司2024 年营收增长的主要原因，是垂直整合战略发挥成效，组装业务同比快速增长，并导入了更多自有外观件、结构件和功能模组。同时，公司降本增效效果显著，管理/销售/财务费用率分别同比下降0.63/0.23/0.52 个百分点。

    　　各项主要业务均实现了稳步增长。分业务看，智能手机与电脑类业务营收577.5 亿元，同比增长28.6%，毛利率15.1%，同比降低0.5 个百分点，主要在整机组装业务导入了新品类和新项目，以组装业务为主的湘潭蓝思营收增幅达97.4%；智能汽车与座舱类业务营收59.3 亿元，同比增长18.7%，毛利率10.2%，同比下降5.3 个百分点，因中控模组、仪表面板、智能B 柱与C 柱、充电桩等较快增长；智能头显与穿戴类业务营收34.9 亿元，同比增长12.4%，毛利率19.8%，同比提升4.6 个百分点，因公司的外观件、结构件在多款高端AI 眼镜和头显上实现应用；其他智能终端业务营收14.1 亿元，同比增长754.2%，毛利率19.8%，同比提升8.3 个百分点，主要因公司的整机开发、精密制造、自动化整机组装能力优势，在短期内为客户实现从构想到大规模量产。

    　　纵向看，产业链垂直整合取得有效成果，公司竞争优势得到强化。消费电子方面，整机组装领域获得较大进展，带动湘潭蓝思的营收同比增长近翻倍；人形机器人方面，公司可以为客户提供一站式垂直整合服务，同时配合客户开发或自研各类零部件和模组，持续导入自有零部件和模组，提升单机价值量；AI/AR 眼镜方面，蓝思科技是Rokid 眼镜的整机组装合作伙伴，从镜架、镜片、功能模组到全自动组装全链条覆盖，同时公司在智能眼镜核心组件，如光波导材料、微纳加工等关键技术路线取得突破，纳米微晶玻璃等技术能有效加强AI 眼镜的效果。未来公司组装业务规模有望持续增长，带动公司玻璃、金属结构件与模组的自采率提升，全产业链进一步垂直整合可期。

    　　横向看，“消费电子+智能汽车+人形机器人”的多轮驱动战略指引下，公司新增长点多。在智能眼镜领域，公司与全球AI 眼镜企业Rokid 达成战略合作，公司提供全链条零部件制造和整机组装服务；同时公司与Rokid 战略协同从业务合作拓展至股权投资、合作基金等股权层面，为AI 眼镜的加速发展做好布局；在折叠屏领域，公司已掌握上下折、左右折、多折的UTG 和CPI 核心制造工艺，具备保护膜及贴合、铰链、钛铝合金中框及玻璃背板等组合贴装能力，已应用在国内重要安卓客户的量产机型；在人形机器人领域，公司已与国内头部机器人公司合作，为多家人形机器人公司提供一站式垂直整合服务，公司组建专门团队研发人形机器人关节、灵巧手、躯干、头部壳体及面罩等结构件、模组。2025 年1 月21 日，蓝思科技成功批量交付灵犀X1 人形机器人相关产品。

    　　估值

    　　因公司消费电子组装业务增长速度略超此前预期、但毛利率略低于预期，我们小幅调整公司盈利预测；同时考虑美国的新关税政策，带来不确定性，对公司的影响暂时较难评估。综合考虑，我们预计公司2025/2026/2027 年归母净利润为50.46/63.32/70.81 亿元，对应每股收益1.01/1.27/1.42元，对应市盈率22.3/17.8/15.9 倍。维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　汇率波动的风险、管理融合的风险、宏观经济波动的风险、客户相对集中风险、关税政策带动供应链风险。