食品饮料行业动态报告：关税等外部风险加剧 重视内需食饮板块价值

　　核心观点

    　　关税等外部风险加剧，食饮作为典型的内需板块，配置价值彰显。两会提出要大力提振消费，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚。中央发布《提振消费专项行动方案》，部署了8方面30 项重点任务，全方位指引消费复苏。重点看好四个板块，1）白酒。茅台业绩稳健，引领行业穿越挑战。2）低度酒。啤酒销量反弹，关注一季报表现。3）餐饮链细分龙头多产品渠道布局如海天味业安井食品，景气度环比提升成本端边际改善如安琪酵母涪陵榨菜，受益餐饮连锁化趋势渗透率不断提升如颐海国际等。4）休闲零食保持高景气，新产品和新渠道持续贡献增量，魔芋品类热销，零食品类机遇持续。

    　　本周要点：

    　　本周A 股下跌，上证指数收于3,342.0077 点，周变动-0.28%。食品饮料板块周变动0.07%，表现强于大盘0.34 个百分点，位居申万一级行业分类第9 位。

    　　本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为：软饮料（6.48%），休闲食品（4.91%），啤酒（3.56%），肉制品（2.66%），其他酒类（1.2%），保健品（0.77%），调味发酵品（0.14%） ，乳品（0.03%）， 预加工食品（-0.52%），白酒（-0.71%）。

    　　观点及投资建议：

    　　1、关税等外部风险加剧，食饮作为典型的内需板块，配置价值彰显。2025 年茅台制定了总营收同比增长9%的积极目标，行业调整期，茅台调整市场策略，主动求变，积极转型，战略路线更加清晰。春节平稳落地后盈利预期有所提振，当前估值持续处于低位。白酒板块有望随着国内经济提振及居民消费激活，商务场景及大众消费景气度回升，重回消费升级通道，龙头酒企盈利能力有望加速修复。当前白酒板块估值整体仍处于低位，长期投资价值凸显。

    　　2、近期部分城市发布生育刺激政策，涵盖现金补贴和义务教育优惠，奶粉等乳制品板块直接受益。两会提出要大力提振消费，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚。

    　　预计后续更多城市也会跟进类似生育刺激政策，出生率和消费信心有望跟随回暖。同时原奶周期拐点渐近，乳制品龙头继续结构升级，乳制品板块持续改善。

    　　3、随着政策刺激力度加码，顺周期餐饮链有望率先受益于预期改善。我们持续看好：1）休闲零食、饮料行业保持高景气度，新渠道为行业内公司带来重要增量机会；2）结合持续复苏的餐饮渠道，建议关注具有拓新品或改革预期的调味品、啤酒及餐饮链标的。

    　　【白酒】：茅台业绩稳健，引领行业穿越挑战2024 年，贵州茅台实现营收同比增长约15.66%，归母净利润同比增长约15.38%，顺利完成全年目标。全年面对市场压力，公司积极调整产品结构与经营节奏（茅台酒同增15.28%，系列酒同增19.65%），持续推动厂商协作（批发同增19.73%，直销同增11.32%），在行业调整期充分展现龙头增长韧性。全年毛利率、净利率维持相对稳定。2025 年公司制定了总营收同比增长9%的积极目标，行业调整期，茅台调整市场策略，主动求变，积极转型，战略路线更加清晰，引领行业穿越挑战。预计行业企业全年目标制定较为适中，春节平稳落地后盈利预期有所提振，当前估值持续处于低位，核心资产价值并未有力释放，我们认为随着消费者信心提振，龙头企业有明显的估值修复空间。重点推荐：1、全国化强品牌地位，贵州茅台、山西汾酒；2、区域龙头具备价格带优势，今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒、金徽酒；3、低估值高赔率，泸州老窖。

    　　【啤酒】：啤酒销量反弹，关注一季报表现

    　　青啤重啤发布24 年年报，业绩符合预期，25 年销量回暖可期，青啤年度分红率提升至69.07%，分红比例持续提升，重啤分红率为104.21%，继续维持100%左右分红。24 年10 月起，上海、杭州等地陆续推出餐饮消费券，3 月北京亦发放餐饮消费券，啤酒消费有望重启量价复苏，6-8 元价格带结构升级仍在途中，关注政策逐步展开下旺季餐饮端需求复苏，行业库存保持低位，龙头公司3 月销量继续修复，低基数下后续回暖可期。啤酒行业处于资本开支末期，青啤等国企对于股东投资回报的重视度在逐步提升，分红比例仍有提升空间，重啤近年保持100%左右高分红率，百威亚太分红率亦提升至100%左右，红利属性突出。

    　　基本面角度推荐青岛啤酒(A/H)、华润啤酒，同时推荐关注持续推进改革、α突出的燕京啤酒以及高股息率、红利属性较强的重庆啤酒。此外，百润威士忌业务招商铺货持续推进，关注后续新品推广节奏，推荐威士忌业务打开空间的百润股份。

    　　【乳制品】：生鲜乳降幅收窄，关注上游供给去化进度根据农业农村部披露，3 月第4 周（采集日为3 月27 日）内蒙古、河北等10 个主产省份生鲜乳平均价格3.08 元/公斤，比前一周下跌0.3%，同比下跌12.3%。短期来看，生鲜乳价格仍面临下降压力，但考虑到去年至今，上游牧场在不断去化供给，今年也在持续推进，预计会有助于价格逐渐企稳。同时，近期呼和浩特的生育补贴力度也关注度提升，对后续政策也有一定预期。展望25 年，原奶价格企稳后，有望带来乳企盈利端的修复。从需求端来看，乳制品的需求仍表现出低温好于常温的趋势，部分乳业有可能持续推进结构优化。从盈利端，头部企业今年费率目标也希望稳中有降，预计盈利能力有望同比提升。考虑到估值性价比，建议关注：1）伊利、蒙牛，估值处于历史偏低水平，且头部企业具备进一步提升市场份额能力的同时，也通过分红等保证股东利益。2）区域乳企中新乳业，具备较好的利润弹性，低温产品也契合当前消费趋势。

    　　【调味品&速冻】：餐饮平稳增长，市场关注后续政策动向短期市场对于政策较为关注，尽管具体措施仍未能预期到，但是“提振消费”也明确在今年的《政府工作报告》中被强调，通过扩内需与惠民生的结合，推动消费稳健增长。从市场来看，消费当前处于磨底阶段，消费当前需求表现相对平稳。展望25 年各企业预期，尽管Q1 基数普遍较高，但从企业层面，25 年普遍仍有望保持稳健增长。自去年开始，各企业对于B 端大客户的重视度提升，尤其食品企业均在加大大客户渠道拓展，如山姆、盒马、百胜、塔斯汀等，部分企业有望通过上新取得超过大盘的增速。因此，在当前位置，食品行业25 年有望持续稳健运行，且部分企业β较好。短期来看，情绪存在波动，考虑到基本面企稳叠加政策刺激，我们认为可以在较低的位置布局一些优质标的，如以下几个受益方向：1）细分行业　　的龙头，渠道布局全面，产品线丰富，如海天味业、安琪酵母；2）对接大客户，有望持续上新，如立高食品、日辰股份；3）便捷化趋势驱动，行业渗透率不断提升，且企业分红率较高，如颐海国际、天味食品。

    　　【软饮料&休闲食品】魔芋品类热销，零食品类机遇持续近几年因为零食健康化、低热量等风潮流向，魔芋产品热销，卫龙和盐津铺子的魔芋品类取得了优异的销售业绩，今年Q1 情况延续，魔芋爽和素毛肚产品不断打开魔芋品类天花板空间。量贩零食业态转型升级，折扣店数量继续增长，成都区域的折扣超市已经跑出雏形，当前各个头部品牌正在不断优化货盘和店型。

    　　在量贩零食渠道已经积累了经验的零食公司，建立起自己的供应链优势，对新出现的折扣超市业态也能受益。2025 年零食继续受益于渠道增长和新品推动，推荐盐津铺子、劲仔食品、甘源食品，关注洽洽食品、三只松鼠。

    　　2024 年包装水格局有所松动，农夫山泉市占率因为舆论影响而下滑，公司包装水收入下降21.3%。茶饮料收入增长32.3%，得益于无糖茶市场的强劲需求，24H2 增速放缓，主要受高基数和库存调整影响。2025年我们预计绿瓶水占比稳中有降、费用投放理性，包装水盈利有望修复，公司的市占率或可逐步回到之前水平。无糖茶和功能饮料行业维持高景气度，我们推荐东鹏饮料、农夫山泉，建议关注华润饮料。

    　　风险提示：需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。