山东黄金(600547)：黄金产量提升 业绩同比增长

　　事件：山东黄金发布2024 年年报。报告期内，公司实现营业收入825.18 亿元，同比增39.21%，实现归母净利润29.52 亿元，同比增26.80%，实现扣非归母净利润29.91 亿元，同比增35.15%。2024Q4，公司实现营业收入155.12 亿元，同比下滑13.59%，环比下滑26.94%，实现归母净利润8.86 亿元，同比下滑9.85%，环比增29.81%，实现扣非归母净利润8.98 亿元，同比下滑3.81%，环比增32.08%。

    　　报告期内，金银价格上涨，公司业绩实现高增。

    　　从量方面来看，2024 年，公司自产金产量46.17 吨，销量45.24 吨，同比增长14.18%，主要由于三山岛金矿、金洲公司、西和中宝、新城金矿、玲珑金矿玲珑矿区、贝拉德罗金矿生产能力均有提高，焦家金矿由于扩大再生产项目及安全设施建设使得产量有所下滑，而山金国际实现全年并表贡献了5.52 吨的产量增量；外购金销量67.46 吨，同比增长20.93%；小金条销量21.54 吨，同比下滑31.66%。

    　　从价方面来看，2024 年，黄金价格上涨，公司自产金销售单价553 元/克，同比增22.69%；而自产金成本为293 元/克，同比增27.14%。2024 年，公司毛利率为16.50%，同比下滑0.10pct，2024Q4，公司毛利率为23.51pct，同比提升3.59pct，环比7.09pct。

    　　期间费用率有所回落。2024 年，公司期间费用合计60.98 亿元，同比增长29.64%，期间费用率同比回落0.55pct。其中销售费用同比增长25.41%；管理费用同比增长13.92%；财务费用同比增长46.35%；研发费用同比增长58.13%。

    　　内增外扩，战略规划稳步推进。2025 年，公司计划黄金产量不低于50 吨。焦家金矿、新城金矿资源整合项目严格按进度计划压茬推进各项关键工程，全力保障施工进度。三山岛金矿在加快三山岛副井等已批复工程的施工强度的同时，平行推进采选15000 吨/日扩建工程整体项目的手续办理，争取项目尽早具备全面建设条件。持续推进卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目试生产和生产能力爬坡，项目达产后可年产粗金锭含金8.438 吨。公司2024年实现探矿新增金资源量58.8 吨，年底公司保有资源储量黄金金属量2058.46 吨。

    　　贵金属上行趋势不变。美国远端国债实际收益率当前仍处于历史相对高位，高利率下美国经济上行风险较低，伴随着全球信用格局重塑，贵金属价格或将保持长期上行趋势。

    　　随着金价β行情的展开，公司作为板块内高成长性的标的有望充分受益。

    　　盈利预测及投资建议：我们假设公司2025-2027 年黄金产量为50.0、56.4 和61.9 吨，金价分别为700 、725 和725 元/ 吨， 预计公司2025-2027 年实现归母净利润为56.22/66.80/74.80 亿元（25-26 年归母净利润预测前值为56.48/66.75 亿元），对应PE分别为21/18/16X，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：经济波动风险、项目建设不及预期风险、研报信息更新不及时风险等。