2025年3月小品种月报：继续做波段 把握利率下行机会

　　研究结论

    　　企业永续债：一级市场方面，3 月发行企业永续债107 只，合计融资1114 亿元，相较上月增加约56%；同时偿还规模增至1360 亿元，环比提升169%，最终出现净融出246 亿元，为本年来首次净融出。3 月发行量位居前三的行业为城投、建筑装饰、公用事业，综合行业发行量滑至第四位。次级属性方面，3 月新发的107 只企业永续债中属次级债的有63 只、规模744 亿元，只数占比升至59%，规模占比上升至67%。二级市场方面，3 月产业、城投永续债短端收益率波动下行，长端下行趋势不明显，利差同样是短端显著收窄；永续品种利差方面，3 月城投、产业永续品种利差窄幅波动。3 月企业永续债成交规模和换手率明显提升，剔除交易天数差异修正后的换手率为12.52%，环比提升4.25pct，城投、公用事业和建筑装饰成交额位居前三。3 月未新增企业永续债未被赎回事件。

    　　金融永续及次级债：一级市场方面，3 月金融永续债发行量环比持续提升，达一季度以来最高，主要靠银行拉动；次级债方面同样靠银行二级资本债支撑，券商次级债发行也较为活跃。二级市场方面，3 月大多数金融机构利差小幅收窄，AA+银行收窄幅度最大，券商次级债同样表现较好，TLAC 债利差未见收窄。3 月银行永续债、二级资本债总成交规模和换手率环比大幅提升。3 月无新增银行二级资本债未赎回事件，我们继续提示警惕弱城农商行不赎回风险、建议控制下沉区域。

    　　ABS：一级市场方面，3 月共发行189 单ABS 项目，合计融资1717 亿元，环比2月单数和总融资额再度显著提升。基础资产方面，个人消费贷款ABS 发行规模居首，融资租赁和小额贷款ABS 次之。二级市场方面，3 月ABS 中短端到期收益率全面大幅下行，长端持平，信用同样仅是中短端有所收窄。二级成交热度显著提升，成交规模环比接近翻倍。本月阳光城ABS 出现少量大幅折价成交。

    　　4 月策略：我们对于二季度债市整体表现偏向积极，十年期国债运行区间预计在1.6%~1.9%之间，考虑到资金面和机构行为均存在边际改善的可能性，债券或从上述区间的偏右端位置运行至偏中间位置。目前二永债流动性已升至一年内最高水平，交易属性进一步凸显，建议继续以做波段为主，并同时适当短端下沉城农商行。

    　　风险提示

    　　政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS 发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误