扬农化工(600486)：2024年业绩承压 葫芦岛项目持续推进

　　核心观点

    　　2024 年公司实现营业收入104.34 亿元，同比减少9.09%；实现归母净利润12.02 亿元，同比减少23.19%；实现归母扣非净利润11.63 亿元，同比减少22.81%。Q1、Q2、Q3、Q4 营收分别为31.76、25.23、23.17、24.19 亿元，归母净利分别为4.29、3.34、2.63、1.76 亿元。伴随去库存步入尾声，未来需求有望逐渐回暖，业绩有望持续修复，同时随着公司项目建设快速推进，公司中长期成长空间广阔。

    　　事件

    　　公司发布2024 年年报

    　　2024 年公司实现营业收入104.34 亿元，同比减少9.09%；实现归母净利润12.02 亿元，同比减少23.19%；实现归母扣非净利润11.63 亿元，同比减少22.81%。Q1、Q2、Q3、Q4 营收分别为31.76、25.23、23.17、24.19 亿元，归母净利分别为4.29、3.34、2.63、1.76 亿元。

    　　简评

    　　原药、制剂价格下滑，2024 年业绩承压

    　　2024 年国内农药市场面对产品价格下跌、客户采购分散、下游制剂企业利润大幅压缩等严峻挑战，努力抢抓市场订单，通过加大重点品种销售，强化大客户管理，深挖中等规模客户潜能，销量增长，但受价格下滑影响，原药营收下滑13%。制剂端公司积极应对国内市场竞争激烈、消费水平下降等不利因素影响，围绕核心产品，强化品牌建设和渠道管理，制剂整体持稳。分产品看，2024 年公司原药销量为9.99 万吨，同比+3.50%，均价为6.43 万元/吨，同比-16.01%，营业收入为64.18 亿元，同比-13.07%，毛利率为27.70%，同比-2.45pct；制剂销量为3.64 万吨，同比+1.77%，均价为4.25 万元/吨，同比-9.38%，营收为15.45 亿元，同比-7.78%，毛利率为29.77%，同比+2.39pct。

    　　2025 年，全球农药分销渠道库存降低明显，伴随着去库存结束，需求的逐步恢复，原药价格有望触底反弹，公司盈利能力有望不断修复。

    　　项目建设快速推进，助力公司未来成长

    　　葫芦岛项目有望成为公司未来成长主要动力，拓展公司发展空间。扬农葫芦岛大型精细化工项目总投资约100亿元，一期总投资42 亿元，将生产具有行业领先水平的杀虫剂、杀菌剂、除草剂和植物生长调节剂等产品，包括咪草烟、啶菌噁唑、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、莎稗磷、四氯虫酰胺等品种，项目全部达产后可实现年产值约150 亿元，一阶段项目已进入试生产，二阶段项目已进入机电安装阶段。同时辽宁优创实现从室外向室内的转段作业，优嘉四期二阶段项目完成调试，成功达产达效，优嘉五期项目快速推进，公司还完成了制剂工厂安装调试，以及总部办公大楼、植保研究院工艺技术中心等项目的建设，预计未来陆续为公司贡献业绩增量。

    　　盈利预测与估值：预计公司2025、2026、2027 年分别实现归母净利润13.81 亿元、15.87 亿元、18.99 亿元，对应EPS 分别为3.40 元、3.90 元、4.67 元，对应PE 分别为15.6X、13.6X、11.4X。

    　　风险提示：1、地缘政治风险。公司出口业务较多、比重较大，在新的国际形势下，由地缘政治所导致的任何贸易限制、费用或其他影响，都可能会对公司的业务、财务状况和经营业绩产生不利影响；2、环保和安全生产风险。公司生产用大部分原料为易燃、易爆、腐蚀性或有毒物质，生产过程涉及高温、高压等工艺，环境污染或安全生产事故将对公司生产经营造成风险；4、产能投放不及预期。葫芦岛生产基地尚处于早期建设阶段，受到各类外部原因的影响可能存在新项目进度不及预期的情况。