坚朗五金(002791)：收入仍然承压 经营质量较优

　　事件描述

    　　坚朗五金全年实现营业收入66 亿元，同比下降15%；归属净利润0.9 亿元，同比下降72%，扣非净利润同比下降84%。4 季度实现收入17.3 亿元，同比下降23%，归属净利润约0.6 亿元，同比下降68%，扣非净利润下降70%。

    　　事件评论

    　　跟随竣工，收入承压。2024 年公司收入承压，分品类看，2024 年公司门窗五金、家居类产品、其他建筑五金产品、门窗配套件收入分别同比下降18%、22%、10%、12%，门窗五金系统收入下降较多源于需求承压，2024 年竣工面积同比下降28%；和工建相关的品类收入下滑相对较少，2024 年点支承玻璃幕墙构配件收入同比增长11%，门控五金、不锈钢护栏构配件收入同比下降11%、4%。分市场看，2024 年公司港澳台及海外收入约8.8 亿元，同比增长15%，毛利率约34.6%，较国内市场31.2%的毛利率更高。

    　　毛利率保持一定韧性，尤其是核心产品。2024 年公司毛利率约31.7%，同比下降0.6 个百分点，其中门窗五金作为公司核心产品，毛利率保持相对稳定，家居类产品、其他建筑五金产品毛利率分别同比下降1.0、0.9 个百分点。公司期间费率约26.8%，同比提升1.7个百分点，最终归属净利率约1.4%，同比下降2.8 个百分点，4 季度归属净利率约3.3%，环比略有提升。公司为降低成本，2024 年销售人员同比下降12%至5341 人，人均产出约124 万元，同比下降3%，人员下降的速度不足以对抗收入下降的速度。

    　　收现比保持稳定下，现金流持续较优。公司在小b 领域采取直销模式，对现金流控制持续严格。公司过去三年收现比分别为1.00、1.08、1.05，期末应收账款为34 亿元，环比下降约6 亿元，此外近两年公司付现比恢复到0.9 及以上，对上游供应商的应付账款逐步恢复正常。最终全年现金流净流入为3.9 亿元，保持较好的水平，经营质量持续较优。

    　　公司品类扩张从开拓期进入到优化期。公司上市以来加快品类扩张，对部分优质企业进行参股投资，涉及到长期股权投资，2024 年末公司长期股权投资约4 亿元，但由于近几年小企业受经济环境波动的影响更甚，从而产生对公司的经营业绩造成负面影响，2024 年长期股权投资减值损失为-0.2 亿元，未来公司将通过审慎选择投资对象，降低投资风险。

    　　中期公司将坚持围绕建筑构配件集成供应商的战略定位，发挥“组织化运营优势、产品集成优势、协同优势”三大竞争优势，关注长尾市场需求机会，同时积极拓展海外市场业务。

    　　坚朗五金在家居建材行业选择直销模式，经营天然呈现高波动。公司在小b 领域采取直销模式，一是收入相对于外部经营环境更敏感，建材下游的工程项目资金占用很常见，一旦下游资金环境恶化，公司就要平衡收入增长和应收账款规模；二是费用相对于收入更敏感，渠道费率会高度跟随收入波动。在当前竣工仍然弱势背景下，公司经营筑底仍需时间。

    　　预计公司2025-2027 年归属净利润约1.8、3.8、5.5 亿元，对应估值为46、22、15 倍。

    　　风险提示

    　　1、地产行业大幅下行；2、原材料价格大幅波动；3、整合并购带来的风险。