华创金融/红利资产月报(2025年3月)：大行首批定增落地 险资年初举牌达12起

　　月度行情表现：3 月红利板块整体表现良好，成交有所上行。1）行业涨跌幅：

    　　2025 年3 月 ，银行业累计上涨2.69%，跑赢沪深300 指数2.76pct，涨跌幅在31 个申万一级行业中排名第7。3 月国有行PB 估值整体在0.68X 水平震荡，股份行PB 在招行估值带动下从月初0.59X 回升至3 月下旬最高0.63X，后又在财报因素扰动下回落至月底0.61X，城商行PB 估值则整体呈现回升趋势，从月初0.64X 升至3 月底0.67X。3 月A 股银行领涨标的主要是前期低估值区域中小银行，涨幅靠前的主要是重庆银行（单月+11.87%，下同）、华夏银行（+8.45%）、厦门银行（+7.48%）、渝农商行（+7.42%）、江阴银行（+7.23%）。

    　　上述银行年初至今收益率未超3 月当月涨幅，月初估值相对其他个股偏低，且重庆区域银行有政策催化信贷投放强劲。2）利率环境：2025 年3 月至今，各期限国债到期收益率先上后下，10 年期国债收益率整体在1.7%~1.9%的区间波动。3）行业成交额：2025 年3 月银行月成交额回升至4811 亿元，同环比均有上行。3 月成交同比增35.7%，占比AB 市场总成交额1.50%。3 月市场交易主线向红利板块回归。4）行业估值：银行板块当前估值处历史偏低分位，股息率处历史偏高分位。当前银行板块（申万银行指数，801780.SI）整体PE为6.0 倍，近10 年历史分位数33.33%，PB 为0.54 倍，历史分位数26.18%。

    　　股息率6.31%，历史分位点97.65%。

    　　银行近期再融资/分红进度一览：国有银行首批定增预案3 月底落地。3 月30日晚间，建设银行、中国银行、交通银行和邮储银行分别发布《向特定对象发行A 股股票预案》，获财政部战略投资。募资均用于补充各行核心一级资本。

    　　预案要素：1）发行方式：定增，限售期5 年。考虑当前银行通过可转债、配股等方式补充核心一级资本的方式具有一定不确定性，向特定对象增发对市场影响相对可控，同时打开核心一级补充渠道，有利于市场稳定。2）发行规模：

    　　4 家银行合计发行不超过5200 亿，其中财政部认购5000 亿。中国银行/建设银行/交通银行/邮储银行分别拟发行1650/ 1050/ 1200/ 1300 亿，财政部认购其中1650 (100%) / 1050 (100%)/ 1124（93.7%）/ 1176（90.4%）亿。3）发行价格：中国银行/ 建设银行/交通银行/ 邮储银行定增发行价格分别确定为6.05/9.27/8.71/ 6.32 元，分别高于3 月28 日最新收盘价10.0%/ 8.8%/ 18.3%/21.5%, 分别对应2024 年BVPS 0.74X/0.73X/0.67X/ 0.76X。定价确定方式综合统筹考虑原有股东与新增股东利益相平衡的原则。4）发行对象：除上述财政部认购规模外，中国烟草、双维投资拟分别认购46、30 亿交通银行定向发行股票规模。中国移动、中国船舶拟分别认购79、46 亿邮储银行定向发行股票规模。

    　　保险举牌跟踪：年初至今，险资举牌动态达12 起，延续2024 年举牌热潮。从举牌方与其风格来看，截至目前（2025/3/28）平安系最为活跃，4 起举牌均指向银行股，此外还有新华举牌杭州银行、瑞众人寿举牌中信银行。2024 年举牌潮的主要参与者长城人寿于今年亦频繁举牌，风格上依旧偏好公用事业、环保等红利资产。从市场分布来看，除新华举牌杭州银行之外均涉及H 股，预计是考虑H 股折价优势。险资青睐银行股，一方面是由于险资在长端利率下行背景下，红利策略能够为险资带来稳定的股息现金流，一定程度补偿利息现金流的收益下滑压力。且在新会计准则下，红利标的更适用于FVOCI 类计量方式，具有公允价值波动不计入当期损益，但股息能够进入利润表的优势，能够发挥业绩减震器的作用。另一方面从银行本身考虑，银行股（AH 均考虑）股息率优势显著。

    　　投资建议：1）大行定增方案落地，银行中期分红仍在推进，同时多家银行发布估值提升计划，银行中长期投资价值持续。红利策略中途未半。年初以来因市场风格因素，红利相关资产表现相对落后，但我们认为在低利率环境下，银行盈利和分红的稳健性依旧凸显，且中长期资金入市的逻辑未变，股息率高、资产质量有较高安全边际的银行仍有绝对收益，建议重视其配置性价比。建议关注国有大行（A+H）+稳健股份行如招商银行（A+H）、中信银行（A+H）+　　区域优质且有较高拨备覆盖率的中小行如江苏银行、成都银行、沪农商行、沪农商行。2）经济复苏背景下，客群扎实、零售资产占比高的银行基本面和估值有更大弹性。2024 年10 月以来财政政策坚定有力，可以对后续经济的信心和预期更乐观一些，继续看好大金融板块表现。2024 年9 月24 号后，一揽子提振经济的政策密集落地，政策传导到经济数据验证仍需时间，但系列政策密集出台有利于稳定银行资产质量改善预期、同时也释放后续信贷稳定增长和信号。若本轮政策能有效促动地产和消费回暖，看好顺周期策略空间和机会。建议关注招商银行、常熟银行、宁波银行、邮储银行、瑞丰银行、平安银行。

    　　风险提示：经济下滑风险、改革不及预期、城投化债不及预期、信贷投放不及预期。