张家港行(002839)：业绩增长韧性较强 转债转股增厚股本

　　事件：

    　　3 月28 日，张家港行发布2024 年年报，全年实现营收47.1 亿，同比增长3.8%，归母净利润18.8 亿，同比增长5.1%。加权平均净资产收益率（ROAE）为11.05%，同比下降0.6pct。

    　　点评：

    　　营收增速稳中有升，业绩增长韧性强。张家港行全年营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为3.8%、5.1%、5.1%，增速较1-3Q24 分别变动+0.9、-1.7、-1.2pct，公司营收增速稳中有升，盈利增长呈现出较强韧性。全年净利息收入、非息收入增速分别为-12.6%、96.8%，较前三季度分别提升2.1、8.2pct。信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为19.6%、35.8%，同比下降0.02、1.1pct。拆分盈利同比增速结构，规模、非息为主要贡献分项，分别拉动业绩增速12、35.8pct。从边际变化看，息差降幅收窄、拨备计提放缓对业绩拖累减轻，营业费用正向贡献转负对盈利增速形成拖累。

    　　扩表略有放缓，重点领域贷款投放维持较高强度。2024 年末，张家港行生息资产、贷款同比增速分别为4%、8%，增速较3Q 末分别下降1.6、0.3pct，扩表节奏略有放缓，但信贷投放仍维持较高强度。公司全年贷款、金融投资、同业资产新增规模分别为102、-31、7 亿，同比少增19、78 亿、同多增9 亿，年末贷款占生息资产比重较上季末提升0.5pct 至67%。4Q 单季新增贷款、金融投资、同业资产规模分别为12、11、-22 亿，同比少增3 亿、多增10 亿、少增37 亿，4Q 适度压降同业资产，资源向贷款、债券投资倾斜。

    　　贷款方面，全年对公、零售、票据新增规模分别为96、-81、87 亿，同比少增9、81 亿、多增71 亿，年末对公、票据贷款占比分别为53.2%、15.5%，较年初提升3.3、5.6pct，对公仍发挥“压舱石”作用，票据贴现对表内贷款增长形成较强支撑。

    　　投向层面，聚焦在制造业、批零等领域，对应贷款增速分别为4.1%、28.9%，较2023 年分别提升1pct、下降0.6pct。科创、绿色等重点领域信贷投放形成新增长极，年末科技型企业、绿色贷款增速分别为11.2%、23.6%，高于各项贷款增速。

    　　零售端，信用卡全年减少1.9 亿，同比少减26.7 亿；消费贷、经营贷、按揭分别减少43.2、22.7、13.2 亿，同比少增70、25 亿、多减13 亿。居民就业、收入等长周期变量待改善，居民扩表能力、意愿不足，“生产-消费”内循环仍待畅通，相关零售融资需求有所走弱。

    　　存款增长放缓，定期化趋势延续。2024 年末，张家港行付息负债、存款同比增速分别为4.5%、6.4%，分别较3Q 末下降1.5、1.1pct，存款占付息负债比重较3Q 末提升0.3pct 至87%。全年新增存款101 亿，同比少增69 亿，4Q 单季新增12 亿，同比少增16 亿，一般性存款增长有所承压。分期限看，全年定期、活期分别新增117、-16 亿，同比分别少增54 亿、多减15 亿，年末定期存款占比79.4%，较年初上升2.3pct，定期化趋势延续。其中，对公定期、对公活期分别新增10 亿、-26.5亿，同比少增40 亿、多减22 亿，公司存款增长相对承压。

    　　4Q 息差环比走阔，全年呈“L”型走势。2024 年公司NIM 为1.62%，较1-3Q24走阔1bp，较2023 年收窄37bp，全年息差呈现“L”型走势。资产端，公司全年生息资产、贷款收益率分别为3.56%、4.38%，较2023 年下行63bp、80bp，较1H24 分别下行15bp、24bp。需求不足、业内竞争导致新发放贷款定价持续走低，叠加存量贷款到期滚动重定价等因素共振，资产端收益率走低。负债端，公司全年付息负债、存款成本率分别为2.16%、2.13%，较2023 年分别下降29bp、20bp，较1H24 分别下降8bp、0bp。存款定期化背景下，公司强化定价端管控力度，下调长期限存款FTP 利差，引导加强对低成本资金的吸收，成本改善效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。

    　　债券交易驱动非息收入高增。2024 年张家港行非息收入13.3 亿（YoY+97%），占营收比重较1-3Q 下降2.8pct 至28%。其中，（1）手续费及佣金收入0.3 亿（YoY+9.8%），监管降费背景下，代理等业务增长承压对手续费收入形成较大拖累，但2023 年基数相对较低，2024 年手续费收入仍实现同比正增。（2）净其他非息收入13 亿（YoY+100%），占非息收入比重提至98%；4Q 单季净其他非息收入2.2 亿，同比多增1 亿，其中投资收益、公允价值变动收益分别为3.3、-1.3 亿，同比多增2.3 亿、少增1.7 亿。利率下行背景下，公司通过部分债券投资浮盈变现驱动非息收入高增。注意到，公司4Q 季内TPL 户新增22.2亿，同比多增15.2 亿，市场波动加大情况下，交易性金融资产重估对营收影响加大。

    　　不良率低位运行，风险抵补能力强。2024 年末，张家港行不良率、关注率分别为0.94%、1.56%，较3Q 末分别变动+1bp、-36bp，较年初分别变动0bp、-3bp；年末逾期率1.92%，较年初上行22bp，逾期/不良贷款比重205.2%，较年中上升3.9pct，较年初上行23.8pct，前瞻性指标波动指向特定领域潜在风险或有累积。全年公司不良余额新增0.9 亿，同比少增0.8 亿，不良净增、核销规模分别为17.3、16.4 亿，同比多增0.1、0.9 亿。全年不良净生成率1.36%，较2023年下降0.14pct。4Q 单季信用减值损失新增0.6 亿，同比少增0.4 亿；全年信用成本0.64%，同比下降8bp。年末拨贷比、拨备覆盖率分别为3.52%、376%，较3Q 末下降0.3、34.6pct，风险抵补能力维持高位。

    　　可转债转股驱动资本安全边际增厚。2024 年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为11.1%、12.4%、13.6%，较3Q 末分别提升1.2、1.2、0.9pct。季末风险加权资产增速6.7%，较3Q 末下降1.1pct，扩表速度放缓背景下RWA 扩张降速，对资本消耗力度有所减弱。公司25 亿可转债已于2024 年11 月到期，累计转股11.4 亿元，转股股数2.75 亿股，占转股前公司普通股股份15.2%。可转债转股有效补充公司核心一级资本，为后续规模扩张、业务发展形成较强支撑。

    　　盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，深化“两小双轮”竞速机制，推动小微、小企业业务协同联动发展。

    　　同时，公司积极布局苏州、无锡、南通三地市场，提升存贷份额，挖掘小微领域新蓝海，为信贷稳步扩张和资产端定价形成一定支撑。资产质量相对稳健，拨备余粮充裕，风险抵补能力强。但考虑到有效融资需求不足问题尚未缓解，NIM 仍承压运行，债券投资驱动非息收入增长存在较高不确定性，或对公司营收及业绩表现形成一定拖累。结合公司2024 年年报情况，我们调整公司2025-26 年EPS预测为0.79、0.81 元（前值为0.93、1 元），新增2027 年EPS 预测为0.82 元，当前股价对应PB 估值分别为0.53、0.49、0.45 倍，对应PE 估值分别为5.33、5.2、5.19 倍。调整为“增持”评级。

    　　风险提示：经济复苏进程不及预期，国有大行客群下沉力度加大，小微贷款利率下行幅度超预期。