中船防务(600685)：业绩处于预告中枢水平 2024年归母净利润同比大增685%

事件：3 月28 日盘后，公司发布2024 年年度报告。

    2024 年归母净利润同比大增685%；手持订单饱满2024 年公司实现营业收入194.02 亿元，同比增长20.17%；归母净利润3.77 亿元，同比增长684.86%；扣非归母净利润3.36 亿元，同比扭亏为盈。2024Q4 单季度公司实现营业收入67.15 亿元，同比增长5.36%；归母净利润1.9 亿元，同比增长696.04%。2024 年公司业绩显著增长主要系1）生产任务饱满，生产产量、生产效率稳步提升，船舶产品收入及产品毛利同比增加；2）联营企业和参股企业投资收益同比增加。

    1）分业务拆分：船舶产品收入167.27 亿元，同比增长26.39%；钢结构工程营收8.26 亿元，同比下降38.43%；修船业务营收7.59 亿元，同比增长1.96%；海工业务营收6.98 亿元，同比增长64.97%；机电产品及其他营收1.57 亿元，同比下降20.43%。船舶产品拆分来看：集装箱船营收51.9 亿元，同比增长20.98%，营收占比26.75%；散货船营收20.3 亿元，同比增长123.28%，营收占比10.46%；特种船及其他营收95.07 亿元，同比增长18.31%，营收占比49%。

    2）新接订单方面：2024 年新接订单250 亿元，同比增长36.61%，完成年度计划165.56%，共承接12 型56 艘船舶新造船订单。

    3）交付方面：2024 年公司完工交船37 艘，共108.44 万载重吨。

    4）手持订单方面：公司手持订单合同总价约616 亿元，其中在手造船订单合同总价约587 亿元，包括130 艘船舶产品及2 座海工装备，共477.67 万载重吨；海上风电装备、船舶修理等非造船产品在手订单合同总价约29 亿元。

    盈利能力持续修复，2024 毛利率、净利率同比增长1.13、1.98pct盈利能力：2024 年销售毛利率、净利率分别约7.76%、2.43%，同比增长1.13、1.98pct。核心业务造船毛利率9.33%，同比增长3.86pct。其中，集装箱船毛利率23.96%，同比大增10.9pct；散货船毛利率12.2%，同比大增11.84pct；特种船及其他毛利率0.72%，同比下降1.27pct。2024Q4 单季度销售毛利率6%，同比下降0.35pct，环比下降5.47pct；销售净利率3.28%，同比增长2.67pct，环比增长1.63pct。

    费用端：2024 年期间费用率6.8%，同比增长0.03pct，主要系财务、研发费用率增长所致。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别约0.25%、3.42%、4.58%、-1.45%，分别同比变动-0.49、-0.69、+0.5、+0.71pct。

    船舶行业换船周期、环保政策、产能紧张，共促行业周期景气向上周期景气上行，多船型下单需求上行，船厂盈利能力改善。1）需求：①量：

    2025 年2 月，克拉克森新接订单（1000+GT，DWT）约370 万载重吨，同比下降76.9%。其中，箱船新接订单同比增长176%；油轮新接订单（10k+DWT，DWT）同比下降93.7%；散货船新接订单0 万载重吨；LNG 船新接订单同比下降84.4%；其他船型新接订单同比下降50.2%；②价：截至2025 年2 月底，克拉克森新船造价指数报收188.36 点，同比增长2.84%，2021 年以来增长48.19%，位于历史峰值98.36%分位。其中，箱船、油轮、散货船、气体船新船价格指数分别同比增长5.26%、4.54%、3.96%、2.05%，位于历史峰值92%、87%、72%、98%。船位紧张与通胀压力推动船价持续上涨；2）下游运力：油轮至2025 年运力仍紧缺，后续油轮、干散存在较大下单可能；3）供给：船厂运载已近饱和，但活跃船厂数量及交付量显著下降，供需紧张或推动船价持续走高。由于供给收缩、扩产困难，叠加换船周期、环保政策，供需紧张有望驱动船价持续创新高，船舶周期有望震荡上行。

    周期趋势：新增订单增速或将放缓；但由于扩产不易，叠加换船周期、环保政策，船价有望持续上行。

    集团船舶总装资产整合拉开序幕，竞争格局改善，效率提升可期。船舶总装资产整合推进，竞争格局有望优化。中船集团旗下总装资产整合有望进一步加强内部协同，提升规模效应和加强精益化管理。公司是中国船舶集团旗下唯一“A+H”平台，在集团解决同业竞争方面有望受益。

    控股公司黄埔文冲与参股公司广船国际为核心造船企业，经营业绩亮眼1）黄埔文冲：公司控股子公司，控股比例54.54%。2024 年黄埔文冲主营业务收入180.88 亿元，同比增长26%；主营业务利润5.18 亿元，同比增长223%。2）广船国际：公司参股子公司，参股比例41.02%。2024 年广船国际主营业务收入172.29 亿元，同比下降2%；主营业务利润20.19 亿元，同比增长24%。

    盈利预测与估值

    预计2025-2027 年归母净利润为8.5、16.2、24.1 亿元，同比增长125%、90%、49%，CAGR=68%。对应PE 为39、21、14 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：1）造船需求不及预期；2）原材料价格波动。