兴业银行(601166)：量增、价优、质稳 业绩重回正增长
核心观点
兴业银行2024 年营收、利润双正增长，业绩表现处于股份行同业前列。“五大新赛道”等重点领域对公贷款保持较快增长，存款成本压降有力支撑息差降幅优于同业。财富银行、投资银行等三张名片持续擦亮。资产质量稳定，地产、零售等行业趋势性风险继续暴露，但均在可控区间。展望2025 年，预计兴业银行能够延续量增价优的趋势，净利息收入有望延续较好的正增长趋势。同时中收逐步改善，其他非息拖累幅度有限。资产质量稳定下，预计2025 年兴业银行营收、利润均能保持稳定正增长的向好趋势，估值有望逐步修复。
事件
3 月27 日，兴业银行公布2024 年报，2024 年实现营业收入2122.26 亿元，同比增长0.7%（9M24：1.8%）；归母净利润772.05 亿元，同比增长0.1%（9M24：-3.0%）。4Q24 不良率1.07%，季度环比下降1bp；4Q24 拨备覆盖率季度环比上升4.2pct 至237.8%。
简评
1、较优净利息收入表现支撑全年营收延续正增长，稳定资产质量下利润增速回正。2024 年兴业银行营收同比增长0.7%，保持小幅正增长趋势。具体来看，净利息收入同比增长1.1%，处于股份行同业中领先水平，主要得益于稳定的规模增长和相对同业较小的息差降幅。非息收入小幅下降0.3%，主要是中收受代销费率下调等影响，同比下降13.2%。同时其他非息收入保持稳定9%的正增长，有力对冲中收下滑影响。在当前有效信贷需求不足、LPR 持续下行、揽储压力加大的宏观背景下，股份行经营普遍面临较大压力，兴业银行能够保持净利息收入和营收的持续增长，营收质量较同业更优。利润方面，2024 年兴业银行归母净利润同比增长0.1%，全年利润增速回正，保持稳定的利润增长有利于稳定市场预期。业绩归因来看，规模增长、拨备少提、其他净收益分别正向贡献利润6%、2.1%、1.6%，而息差收窄、实际税率变化、中收下滑分别负向贡献利润5.3%、3.5%、1.7%。
展望2025 年，预计兴业银行营收、利润有望保持小幅正增长。净利息收入方面，兴业银行通过加大符合国家政策导向的“五大新赛道”对公贷款投放，能够保持稳定的规模增长。净息差受LPR 持续下行影响仍有压力，但存款成本的同步优化能够一定程度托底息差，降幅继续优于同业。量增价优趋势下，净利息收入有望延续较好的正增长趋势。
非息收入方面，资本市场逐步回暖的趋势下，兴业银行中收降幅已经逐步收窄。2025 年在低基数的效应下中收有望继续改善。其他非息收入上，兴业银行投资收益保持大个位数的相对稳定增长，并未大幅释放收益，相对其他银行同业2025 年面对的高基数压力较小。债市进入震荡区间的情况下，兴业银行其他非息收入对营收的拖累将相对更小。资产质量稳定情况下，预计2025 年兴业银行营收、利润均能保持稳定正增长，处于股份行同业领先水平。
2、净息差降幅逐步收窄，保持稳定优于同业趋势。2024 年兴业银行净息差（披露口径）为1.82%，同比下降11bps。还原可比口径的净息差（测算值）为1.61%，同比仅下降8bps，息差降幅持续收窄，且保持稳定优于同业的趋势。主要是得益于负债端成本的大幅优化有力的对冲了资产端利率下行的压力。
资产端，贷款规模保持5%稳定增长，持续加大“五大新赛道”领域信贷投放；对公贷款定价韧性强。
2024 年兴业银行总资产同比增长3%，其中贷款规模保持5%的稳定增长。贷款结构上看，对公贷款仍是兴业银行主要的投放方面，对公、零售贷款增量占比分别为101%、5%。对公贷款方面，持续加大与金融五篇大文章政策导向高度契合的“五大新赛道”方向。科技、绿色、普惠及大规模设备更新等重点领域贷款规模分别同比增长20.7%、19.6%、11%、41.5%，有力的支撑了信贷规模保持稳定增长。兴业银行“五大新赛道”等新兴战略领域具备“布局早、行动早、见效快”的特点，领先于国家战略导向切入这些重点领域，在市场布局、行业研究上具备先发优势，因此在信贷投放、资产定价上都具备一定竞争优势。零售贷款方面，按揭贷款、个人经营贷款分别保持1%、8%的正增长，信用卡压降部分高风险贷款，同比下降7.5%。贷款定价来看，2024 年贷款利率环比1H24 下降12bps 至4.2%，其中对公、零售贷款利率分别环比1H24 下降7bps、15bpos 至3.96%、5.06%。零售贷款利率下行预计与消费、经营贷竞争激烈、信用卡规模压降有关。对公贷款利率在加大重点领域信贷投放基础上保持韧性。
负债端，得益于挂牌利率下调和存款结构优化，存款成本大幅压降至同业中位数水平，有力托底息差。
2024 年兴业银行存款规模同比增长7.7%。其中活期存款、定期存款分别同比增长12%、6%，存款定期化趋缓。增量结构上看，对公活期、零售活期、对公定期、零售定期存款增量占比分别为39%、17%、10%、36%。对公活期存款的较快增长主要得益于公司资产端较强的服务优势和行业研究能力。价格方面，得益于存款挂牌利率的持续下调，以及活期存款增量占比的提高带来的结构优化，兴业银行2024 年存款成本环比1H24大幅下降26bps，有力托底息差。其中活期存款、定期存款利率分别环比1H24 下降23bps、31bps 至0.73%、2.68%。展望未来，预计2025 年存款挂牌利率有望继续跟随LPR 下调，叠加兴业银行对公端优势带来的存款结构持续优化，负债成本仍有一定压降空间，从而保持息差降幅逐步收窄、优于同业的趋势。
3、资产质量稳定，不良贷款生成率下降，拨备覆盖率上升。城投平台、信用卡风险趋缓。房地产、零售领域等行业趋势性风险继续暴露，但仍在可控区间。4Q24 兴业银行不良率季度环比下降1bp 至1.07%，拨备覆盖率季度环比上升4.2pct 至237.8%，风险抵补能力增强。兴业银行加大对存量风险的出清力度，资产质量得到了进一步夯实。不良生成率来看，2024 年加回核销不良生成率（测算值）为0.93%，同比下降16bps。信用成本0.92%，同比大幅下降36bps。前瞻性指标来看，关注率环比1H24 下降2bps 至1.71%，趋势向好。
重点风险领域来看，房地产风险继续暴露，拨备计提充裕，风险可控。2024 年兴业银行对公房地产总敞口7452 亿元，较23 年增加550 亿元，其中对公房地产贷款规模4741 亿元，同比增长8.4%，主要是加大了部分产业园区、城市更新改造等政策重点领域的支持力度。对公房地产贷款不良率延续上行，同比大幅增长85bps 至3.89%，预计主要是公司进一步加大了对存量项目的风险评估和从严认证。目前房地产贷款不良率尚处于同业较低水平。对公房地产融资的拨备水平高达5%左右，公司拨备计提充裕，风险抵补能力强。
城投平台债务敞口持续压降，不良新增趋势放缓，对资产质量影响已经不大。2024 年兴业银行城投平台债务余额为1043 亿元，较23 年减少572 亿元，其中通过专项债置换累计压降敞口390 亿元。城投平台类资产不良率为3.91%，不良新增趋势已经放缓，且城投平台敞口存量金额占资产比重较小，对资产质量不会产生较大影响，预计随着化债政策的持续推进，城投类资产不良率将逐步见顶回落。
受宏观经济因素影响，零售贷款风险出现行业趋势性上行，但不良率和不良上升幅度处于同业较好水平。
同时信用卡风险持续压降。2024 年末，兴业银行零售信贷不良率为0.82%，同比上升14bps。其中，个人按揭贷款不良率 0.60%，同比上升4bps；个人经营贷不良率0.80%，同比仅上升1bp，个人消费贷不良率1.62%，较上年末下降8bps。各项指标不良率绝对水平和不良率上升幅度都处于同业较好水平。信用卡方面，逾期率6.32%，同比下降43bps。新发生不良 287 亿元，同比大幅下降20.43%； 前瞻性风险指标入催额呈下降趋势，同比下降12.40%，主要指标持续改善。展望2025 年，在经济下行期的压力下，居民还款能力未见明显改善，预计零售风险仍在继续小幅暴露，但整体仍在可控区间。
4、“三张名片”持续擦亮，特色业务竞争优势可持续。兴业银行绿色银行、财富银行、投资银行三张传统名片继续保持差异化竞争优势。兴业银行具备天然的绿色金融业务优势和竞争优势壁垒，在当前政策导向大力发展绿色金融的背景下，兴业银行绿色金融融资余额达2.19 万亿元，同比增长16%。绿色贷款同比增长近20%，保持股份行第一。财富银行方面，公司零售AUM 规模同比增长6.7%达5.11 万亿元，其中企金财富、兴银理财日均AUM 规模分别同比增长16.9%、2.9%，在资本市场波动的背景下实现稳定较好增长。投资银行方面，兴业银行发挥商行投行一体化优势，在五大新赛道做大综合化经营。大投行FPA 余额 4.53 万亿元，同比增长 3.31%。其中，非金债承销、并购融资、银团贷款分别同比增长 20.9%、26.2%、37.45%。
5. 投资建议与盈利预测：兴业银行2024 年营收保持正增长，利润增长回正，营收、利润双正增长的业绩表现有望处于股份行同业前列。“五大新赛道”等重点领域对公贷款保持较快增长，存款成本压降有力支撑息差降幅优于同业。资产质量稳定，城投平台、信用卡风险趋缓。房地产、零售领域等行业趋势性风险继续暴露，但均在可控区间。展望2025 年，稳定的重点领域对公信贷增长+存款成本优化，兴业银行预计能够延续量增价优的趋势，净利息收入有望延续较好的正增长趋势。同时中收有望继续逐步改善，其他非息拖累幅度有限。资产质量稳定下，预计2025 年兴业银行营收、利润均能保持稳定正增长，处于股份行同业领先水平。
预计2025-2027 年营收增速为2.3%、3.0%、3.5%，利润增速为1.0%、1.6%、2.0%。2024 年分红率同比小幅提高0.5pct 至28.5%，当前股价预计对应2025 年股息率为4.7%，对应0.51 倍25 年PB。估值仍受经济复苏预期不足、资产质量悲观情绪严重压制，有进一步修复空间，维持买入评级。
6．风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。
