渝农商行(601077)：单季息差逆势提升 营收恢复正增

　　事项：

    　　3 月25 日晚，渝农商行披露2024 年报，全年实现营业收入282.61 亿元，同比增长1.09%；实现归母净利润115.13 亿元，同比增长5.6%。不良贷款率环比略升1bp 至1.18%，拨备覆盖率环比上升4.9pct 至363%。

    　　评论：

    　　四季度息差逆势回升带动营收增速回正；成本降、质量稳，归母净利润同比增速超5%。1）核心营收能力增强，其他非息收入继续支撑。4Q24 单季营收67.47亿，同比增速由3Q24 负增转为11.4%的高增，一方面是由于规模稳健增长以及单季息差逆势提升，促使4Q24 净利息收入同比恢复4.4%正增；另一方面是四季度债市利率下行下，其他非息收入保持较快增长，继续支撑营收增长； 2）资产质量稳定，拨备反哺归母净利润超5%增长。渝农商行24 年归母净利润同比增5.6%，较前三季度上升2.05pct，一方面是成本有效管控，成本收入比较去年末下降2.08pct 至31.86%；另一方面是资产质量总体平稳，拨备覆盖率超360%，较为充足，拨备少提反哺利润。

    　　紧抓区域发展机遇，渝农商行规模增长提速，存贷款余额均保持重庆第一。作为全国最大的农商行（总资产超1.5 万亿），渝农商行生息资产保持稳健增长并有加快趋势，同比增长5.15%，增速环比+0.22pct，一方面是四季度抓住债市投资机遇，债券投资同比增长4.88%；另一方面聚焦国家重大战略和重庆当地重点优势产业，信贷规模增速也较快，较3Q24 上升0.23pct 至5.55%，主要是对公贷款保持较快增速的同时，零售贷款有所改善。1）对公端：Q4 末一般对公贷款同比增9.3%，主要加大对成渝双城经济圈、西部陆海新通道以及“33618”现代制造业集群体系金融服务，贷款余额分别为264.73 亿、545.56亿以及超660 亿；2）零售端：24 年末零售贷款恢复正增，同比增长0.55%，增速环比+0.93pct，主要是由于信用卡业务增长较快，24 年落地首个“总对总”新能源汽车分期项目——小米汽车项目，成为小米汽车金融服务官方合作伙伴中首家地方法人银行。信用卡场景多样化，2024 年新增信用卡发卡 10.51 万张、客户8.01 万户，用信余额净增16.74 亿元。

    　　Q4 资产端收益率降幅收窄，息差逆势回升。4Q24 测算单季年化息差1.61%，环比Q3 上升4bp，主要是由于生息资产收益率降幅收窄。1）资产端：4Q24测算单季生息资产收益率环比下降2bp 至3.24%（3Q24 降幅为11bp），或由于第四季度对公端贷款定价趋稳。24 年末公司贷款/零售贷款收益率分别较1H24下降10bp/19bp 至4.15%/4.21%。2）负债端：4Q24 测算单季计息负债成本率环比下降5bp 至1.73%。主要是存款结构优化及存款挂牌利率下调的递延效应显现。活期存款占比环比+1.6pct 至26.1%。存款成本率较1H24 下降6bp 至1.73%。

    　　资产质量保持稳定，地产不良基本出清。4Q24 渝农商行不良率环比略升1bp至1.18%，其中公司贷款资产质量延续改善，公司/个人贷款不良率分别较上半年 -3bp/+2bp 至1.04%/1.6%。零售贷款风险暴露导致单季不良净生成率及关注率略有波动，分别环比+6bp、较1H24+5bp 至0.91%、1.46%。不过逾期率明显改善，较1H24 下降20bp 至1.32%。值得注意的是，此前渝农商行对公房地产不良贷款率较高，主要是由于一笔3.2 亿的当地民营房地产不良贷款较难处置，至2024 年末该笔不良贷款已出清。

    　　投资建议：渝农商行深耕重庆县域地区，低成本负债优势显著，营收业绩增速改善，资产质量保持稳定。渝农紧抓成渝地区双城经济圈、西部陆海新通道等国家级战略机遇，助力打造“33618”现代制造业集群体系，未来业务增量市场空间仍较大。目前股息率较高，仍然具备较好的投资价值。预计2025E-2027E公司营收同比增速分别为2.3%、4.4%、5.7%（25-26E 前值为0.4%、5.1%），归母净利润增速分别为5.4%、5.9%、5.0%（25-26E 前值为2.6%、6.6%）。当前股价对应2025E PB 为0.53X，近五年公司历史平均PB 在0.48X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2025E 目标PB 0.6X，对应A 股/H 股目标价6.89 元/6.04 港币，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：经济增长不及预期；特定区域风险暴露；信贷投放不及预期。