中国石化(600028)：炼化业务承压 25年有望迎来改善

　　核心观点

    　　炼化业务承压：中国石化2024 年业绩受多重因素压制，营收与净利润同比下滑。

    　　全年实现营收30745.6 亿元（同比-4.3%），归母净利润503.1 亿元（同比-16.8%）。业绩下滑主因包括：（1）国际原油价格中枢回落，上游勘探开发板块盈利承压；（2）国内交通领域电动化渗透率提升，汽柴油需求疲软；（3）国内化工新增产能释放导致化工品价格与盈利能力承压。

    　　科技创新与综合能源服务商转型并举：公司大力推动科技创新和产业创新融合发展。上游方面，深层和超深层页岩气勘探理论和技术取得突破，济阳、苏北等断陷盆地页岩油开发技术有效支撑效益建产。炼油方面，LCO 加氢裂化-芳烃抽提生产BTX 产品的催化剂与技术实现应用，动物疫苗白油、超高压变压器油等特种油品实现批量应用。化工方面，全球首套环己烯酯化加氢制环己酮装置建成投产，超高分子量聚乙烯、线性α-烯烃（LAO）等关键技术实现工业转化。同时，公司加速向“油气氢电服”综合能源服务商转型，氢能、充换电及新能源发电业务稳步推进。

    　　2024 年营销与分销事业部非油业务毛利为人民币115 亿元，其中充电业务服务费为人民币4.3 亿元，同比增长20 倍，充电量达到18 亿度，同比增长21 倍。

    　　行业格局迎来改善拐点：我们在深度报告《地炼规范整顿加紧，炼油行业趋势如何》中分析了近期国内炼油行业的政策变化对于行业趋势的影响。我们认为在政策重压之下，国内小型地炼已经成为行业边际成本，这使得主营炼厂的份额与价格获得了双重修复。而中国石化作为主营炼厂的代表型企业，我们预计其经营情况也将迎来改善拐点。

    　　盈利预测与投资建议

    　　根据近期油价与行业变化，我们调整了公司的部分产品销量与价格及期间费率。我们调整公司2025-2026 年EPS 为0.53、0.59 元（原预测0.59、0.60 元），并添加2027 年预测为0.60 元。按照可比公司25 年调整后14 倍PE，调整目标价为7.42 元（原目标价7.41 元）。我们预计随着国内地炼加速退出，主营炼厂景气度将迎来向上拐点，公司将明显受益，上调至“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原油价格大幅波动；炼化产品需求下滑；年产量不及预期。