通信行业：工程优化思维下 重点关注PCB、硅光、液冷等产业机会！

　　本期投资提示：

    　　GTC 2025 整体符合预期，维持算力叙事逻辑。核心叙事逻辑如下：1）算法优化、强化学习等模型架构演变实质推动训推所需token 数量激增，“Scaling law”仍成立。

    　　2）资本开支持续，云厂商已采购360 万个 Blackwell 芯片，预计2028 年数据中心资本支出规模突破1 万亿美元。3）AI 进一步演进，从GenAI 逐步向AI Agent、物理AI过渡，每一轮均有新架构与新机会。

    　　硬件边际变化，从芯片到网络一一拆解：

    　　1）芯片层级：单封装集成复杂度先显著提升。Blackwell Ultra 基于台积电4NP 制程，采用双GPU die CoWoS-L 封装；集成8 块12-Hi HBM3E；FP4 算力达到至15PFLOPS。Rubin Ultra 升级至台积电3NP 制程，采用4 个GPU die +4 个IO 芯粒的CoWoS-L 封装；显存升级至16 块16-Hi HBM4E。Rubin Ultra 可能采用2 个硅中介层，以避免使用单个过大的硅中介层，并且需要大尺寸ABF 基板。

    　　2）装联层级：灵活度提高，PCB 价值量有望提升。Socket 将芯片固定并连接到主板上，GPU 可以方便地插入/拔出Socket 插座，便于后续硬件的组装、维护和升级。此外，伴随AI 服务器PCB 延续高频高速、高精密度、高集成化等发展趋势，高多层、HDI、封装基板的渗透率和价值量有望持续提升。

    　　3）机架层级：Compute tray 竖置，PCB 板正交互联替代铜缆连接。Compute tray由横置改为竖置，单机柜可容纳576 张芯片，组网单元将升级至144 张芯片，机架总功率将达600kW，超高密度下机架将采用液冷方案。同时，新的机架架构或将广泛使用PCB 板方案，也即Compute Tray 和Switch tray 基于PCB 板实现正交互联。

    　　4）组网层级：CPO 坚定落子。IB 及以太网架构下CPO 硅光交换机亮相，预计分别于25H2 及26H2 上市。以Quantum-X CPO 交换机为例，单台交换机内含4 张Quantum-X800 ASIC（交换机芯片），单芯片连接6 个光学组件（可插拔），单组件内连接3 个1.6T 硅光引擎，每个硅光引擎采用8 个200Gb/s 微环调制器（MRM），相比光模块方案可实现3.5 倍功耗降低。交换机芯片亦采用冷板液冷散热。

    　　5）超级电容：解决AIDC 的电力尖峰问题，在高功率机架中的必要性进一步确认。超级电容具备“削峰+备用电源”两大功能，国内厂商江海股份同时具备LIC 与EDLC 两条技术路线，后续有望进入英伟达供应链。

    　　相关标的：芯片/装联层级，中芯国际、长电科技、甬矽电子；深南电路、兴森科技（ABF），胜宏科技、沪电股份（HDI/高多层），景旺电子，和林微纳（探针）；江波龙、德明利（SSD）。组网层级，关注中际旭创、光迅科技、华工科技（硅光），源杰科技、太辰光（光源）。供电、液冷等基础设施层级，关注英维克、科华数据、川环科技、银轮股份（液冷），麦格米特（服务器电源），江海股份（超级电容）。

    　　风险提示：1）不同系统架构演进导致上游需求变化；2）模型算法影响硬件需求量级。