扬农化工(600486)：部分产品价格反弹 行业仍处于磨底阶段

　　事件描述

    　　公司发布2024 年报，实现收入104.3 亿元（同比-9.1%），实现归属净利润12.0 亿元（同比-23.2%），实现归属扣非净利润11.6 亿元（同比-22.8%）。2024Q4 实现收入24.2 亿元（同比+9.8%），实现归属净利润1.8 亿元（同比-13.7%），实现归属扣非净利润1.8 亿元（同比-13.1%）。

    　　公司拟每股派发现金红利0.68 元（含税），分红总额占2024 年度归属净利润的23.01%。

    　　事件评论

    　　新项目路径清晰。公司是国家重点高新技术企业，国内农化上市公司头部企业，全球拟除虫菊酯原药核心供应商。公司北方基地全力推进，一期一阶段项目自2023 年6 月9 日开工以来，新建单体建筑54 幢，总建筑面积达14.46 万平方米，当前一阶段项目已经建成，正在陆续进行调试生产，功夫菊酯等多个品种已产出合格产品，二阶段项目已进入机电安装阶段。

    　　创新驱动公司发展。2024 年公司研发费用为3.6 亿元，研发费用率为3.4%。公司创制新药商业化进程不断加快，全力推进1631 商业化进程和创制新药的研究，多个化合物取得新进展。公司成果孵化实验室正式投用，GLP 实验室完成资质复审，国家博士后科研工作站成功获批，获得发明专利授权62 件。

    　　产品价格降幅收窄，补库需求有望启动。2022 年以来，在海外库存高位运行的背景下，叠加供给端限制放松，原药产能的持续扩张，农药原药价格从高位持续回落，2023-2024年延续下跌趋势。2024Q4 公司原药/制剂均价同比变化+0.7%/+21.8%，环比变化+16.9%/+157.5%。2025Q1（截至2025.3.23）公司主要产品价格环比表现：氯氰菊酯（2.3%）、联苯菊酯（-0.5%）、功夫菊酯（1.4%）、草甘膦（-4.7%）、麦草畏（0.0%）、苯醚甲环唑（-4.4%）、氟啶胺（-2.0%）、吡唑醚菌酯（-0.9%）、丙环唑（-2.0%）、氟啶脲（0.0%）、虱螨脲（-2.0%）、硝磺草酮（0.0%）、吡蚜酮（-6.1%）、烯草酮（3.6%），大部分产品价格目前位于历史极低分位，部分品种触底反弹。随着终端制剂企业补库需求启动，叠加终端粮食价格支撑，农药价格有一定反弹潜力。

    　　公司四季度盈利同比下滑。2024Q4，公司毛利率与净利率分别为20.1%/7.3%，同比-3.2pct/-2.0 pct，环比-3.4 pct/-4.0 pct，盈利同比下滑主要是因为行业景气低迷，2024Q4 公司管理/财务/研发费用率同比下降0.6/0.2/0.8 pct。

    　　公司向先正达销售金额有望进一步提升。2024 年度公司与先正达集团实际销售产品、提供服务达到24.1 亿元，预计2025 年度总金额为37.0 亿元，2025 年7 月到2026 年6 月预计总金额达到39.1 亿元，依托先正达的全球化销售网络，公司原药产能放量值得期待。

    　　维持“买入”评级。公司为国内仿生农药行业规模最大的企业，内生增长+资产协作+“两化”共振，共同推动公司长期成长。预计公司2025-2027 年归属净利润分别为13.1、14.7以及16.8 亿元。

    　　风险提示

    　　1、海外农药去库不及预期；

    　　2、行业新产能扩产超预期。