金属、非金属与采矿行业周报：全面看多资源旺季行情 供给端或为线索

　　工业金属：宏观与产业共振，铜铝正当时数据解读：弱美元与经济预期边际改善，工业金属走强。在弱美元背景下，本周宏观与产业边际共振，有色工业金属商品因此继续上行，其中，其中，LME3 月铜涨2%、铝跌0.02%，SHFE铜涨2.8%、铝涨0.7%：1）宏观层面，从黑色商品涨价且矿涨幅更大、国债期货走弱等角度来看，本周国内经济预期有所升温，或源于两会召开及部分政策预期；2）产业层面，铜供给端冶炼减产预期提升及刚果金动乱也增加铜矿供应风险，导致铜价本周涨幅最为突出，尤其内盘表现；3）美国通胀走弱，也为联储降息提供了空间，有助于美债与美元维持弱势。

    　　基本面维度，本周库存铜铝环比均去化，其中，铜周环比-3.54%、年同比+34.96%，铝周环比-1.33%、年同比-5.68%，若以农历口径计，本周铜去库幅度好于往年，铝去库幅度与往年相当。

    　　主要源于铝涨价、氧化铝跌价、动力煤跌价，本周成本同步测算山东地区吨电解铝税前利润周环比上升294 元至4004 元、吨氧化铝税前利润周环比下降50.88 元至-254 元；本周电解铝产能利用率97.48%，周环比+0.02%，继续高位持稳；氧化铝产能利用率86.49%，环比+0.05%。

    　　观点更新：宏观与产业共振，铜铝正当时。近期资源品行情持续走强，当源于宏观与产业因素共振，我们认为铜铝季度级别行情仍值得参与：1）宏观层面，中美工业经济共振的情境，与24 年上半年相似，所不同的是，当时只是预期降息，如今已经步入降息进程，并且近期还在强化。2）产业层面，对铝而言，氧化铝仍有一定下行空间助力冶炼利润修复，当前吨铝盈利逼近历史最高，但铝价距离最高仍差约15%，铝盈利上行空间仍大；对铜而言，TC 继续下行，即便考虑硫酸、小金属回收等，全行业平均仍处现金亏损状态，后续减产概率提升，更重要的是，受炼厂火灾、品位下降、水资源限制等影响，近期不少矿企（自由港/嘉能可等）下调其25 年产量指引，矿与冶炼供给风险不断暴露，有望巩固铜供需格局。

    　　标的关注：铜-洛阳钼业/紫金矿业/金诚信/藏格矿业/西部矿业/五矿资源/宏达股份等；铝-云铝股份/神火股份/中孚实业/天山铝业/中国宏桥/中国铝业/南山铝业等。

    　　能源金属&小金属：关注供给端变化带来的行业机会。（1）供给集中度较高的海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，刚果金自2 月22 日起暂停钴出口4 个月以提振钴价。刚果金占全球钴产量的74%，禁止出口将在一定时间造成国际市场钴原料供应量下降。考虑到钴价已位于历史的绝对底部，该政策将很大程度上提振市场价格预期，看好价格趋势上行。镍方面，印尼政策频出，看好镍价中枢上行。从外汇出口管制-修改基准价格-提高资源税率，印尼政府意图提高镍行业定价权，创造更大经济收益。镍价底部支撑再夯实，长期价格打破通缩螺旋中枢有望上移。同时板块权益利润弹性优于商品弹性。建议关注具备成本优势及量增的标的。（2）我国管制出口品种中，权益处于底部的板块：稀土、钨。稀土磁材方面，工信部发布文件规定仅两大集团及相关企业可进行开采及冶炼分离，头部企业集中度进一步提高；将海外矿纳入总量控制指标，限制海外供给无序扩张。稀土价格处于底部，人形机器人提振远端需求，行业又迎政策催化，预计稀土板块出现修复行情，2025 年稀土永磁行业有望迎来盈利和估值的双重改善。钨方面，中国宣布将对钨等25 种稀有金属产品进行出口管制。钨供给刚性极强，价格底部持续抬升，需求修复或供给扰动下，钨价也有望呈现向上弹性。（3）底部确认的碳酸锂。

    　　锂方面，3 月国内库存累化，价格或底部维持震荡。碳酸锂价格底部已较为清晰，澳洲多个矿山24Q4 成本仍维持高位，且非洲矿山税收和成本压力依然较为明显，形成较强的底部成本支撑。后续价格的逐步磨底和抬升或让本轮供需修复基础更为夯实。相对商品，权益表现或更优，锂盐板块或已迎来业绩底部，2025 年有望轻装上阵。且当下板块估值性价比明显，积极看多板块投资机会。建议关注：锂-雅化集团/中矿资源/永兴材料/赣锋锂业/天齐锂业/天华新能/藏格矿业/盐湖股份，稀土-中国稀土/北方稀土，磁材-金力永磁/正海磁材，钴镍-华友钴业/伟明环保，钨-中钨高新/厦门钨业。

    　　贵金属：再创新高，看好再通胀下黄金股的估值修复。周五突破3000 美元大关后回落，收涨于2994 美元/盎司，周环比2.6%。美债收跌，美元指数收涨，商品权益走强。数据端CPI 与初请失业金人数低预期，消费与就业市场景气下修延续。我们认为，逼仓波动消退，黄金回归宏观主逻辑，上半年流动性边际宽松+再通胀将驱动金价继续突破新高。1）周期视角下，黄金的趋势驱动在复苏初期的再通胀，看好旺季金铜共振。因而静待通胀驱动接力。上半年延续看多金价。2）当前黄金股估值持续维持弱势低位是最核心矛盾。若再通胀资源股整体行情启动，则黄金股估值修复可期。展望2025 年看，上半年把握资源行情，我们对降息周期后的再通胀较乐观，看好旺季资源股行情。黄金股估值依旧在历史低位，做多盈亏比较好。全年关注黄金股重估机会，我们认为在下半年美国若兑现软着陆情景下，黄金将迎来周期性资金撤出压力，届时若验证趋势力量致使金价中枢上移且价格回撤有限，黄金股估值中枢将迎来系统性提升。

    　　建议关注：招金矿业/山金国际/山东黄金/赤峰黄金。

    　　风险提示

    　　1、全球经济复苏进度不及预期，全球新能源汽车需求不及预期；2、金属供给过快释放。