大秦铁路(601006):山西煤炭减产拖累业绩 关注港口和坑口煤价倒挂
事件描述
大秦铁路发布2024 年半年度报告,公司实现营业收入366.07 亿元,同比减少9.5%;实现归属净利润58.64 亿元,同比减少22.2%。2024 年二季度公司实现营业收入183.38 亿元,同比减少11.0%;实现归属净利润28.17 亿元,同比减少27.4%。公司发布《2024 年半年度利润分配方案的公告》,拟派发中期现金红利23.60 亿元,占公司2024 年半年度合并报表归属净利润的40.24%,每股现金红利0.13 元(含税)。
事件评论
2024 年上半年,大秦铁路客运业务继续恢复,货运业务明显下滑。大秦铁路实现客运量2349 万人次,同比增长22.5%,客运收入同比增加19.7%至49.11 亿元;大秦线实现货运量1.93 亿吨,公司货运收入同比下降14.3%至265.41 亿元;公司实现营业收入366.07亿元,同比减少9.5%。成本端,大秦铁路折旧成本刚性;人工成本仅上涨0.8%至95.59亿元,预计员工数量持续减少;客运服务费、货运服务费、电力及燃料以及机器车租赁费等随业务量变化;营业成本同比减少4.0%至289.5 亿元。费用端,财务费用增加,管理费用减少,期间费用总计4.06 亿元,同比2023 年同期减少0.36 亿元,投资收益14.27亿元,同比持平,收入降幅大于成本,公司实现归属净利润58.64 亿元,同比减少22.2%。
2024Q2 煤价持续倒挂,盈利下滑幅度加大:2024 年,煤炭市场供需双双转弱,上游“三西”地区减产,下游北方七港煤价下行,港口和坑口煤价持续倒挂,煤价窄幅波动,贸易商套利的空间消除,市场煤发运低迷。从2017 年至2020 年,铁路煤炭中长协运量由5.97亿吨增加到19.10 亿吨,铁路中长协运量占比约85%,7 月和8 月日均运量低于100 万吨,产能利用率不足85%,预计长协煤需求也有缺口。2024Q2 大秦线运量同比下降8.1%至0.95 亿吨,2024Q2 公司实现营业收入183.38 亿元,同比下滑11.0%,主要受到铁路货运业务拖累;公司营业成本同比下降5.0%至145.58 亿元,受财务费用拖累,公司期间费用同比增加32.9%至2.85 亿元,同时公司投资收益下降12.9%至6.61 亿元,公司最终实现归属净利润28.17 亿元,同比2023Q2 减少27.4%。8 月底,伴随着坑口煤价下跌,港口煤价略有反弹,坑口和港口的煤价倒挂暂时消除,大秦线的运量或有恢复。
高分红低估值,煤炭需求高景气:我们在《长期逆向资产,稳定复合收益》强调:中国煤炭自给自足为主,但区域不平衡带来长途运输需求,借助不同运输方式的优点,构筑了“西煤东运”+“北煤南运”的运输通道。“西煤东运”4 条通道,大秦铁路天生具备低成本的优势,预计运量长期保持高位。压制大秦铁路长期回报的因素有望扭转:1)伴随着外延和内生投资,大秦铁路已经构筑了集疏运一体的运输网络,低效的投资有望减少;2)铁路货运价格受政策监管,具有逆周期调控的特征,伴随着人工成本上升和国铁集团巨亏,国家铁路货运价格调整的可能性放大。现阶段,大秦铁路的货运价格依然受到政策管制,考虑到产能利用率处于高位,如果未来运费实施市场化改革,盈利或许具备向上动能。考虑到下游煤炭需求高景气,我们预计大秦铁路的运量依然维持在高位,预计2024~2026年归属净利润分别为91.1、113.0 和117.1 亿元,对应PE 分别为12.3、9.9 和9.5 倍,2023~2025 年分红比例不低于55%,高股息低估值特征凸显,维持“买入”评级。
风险提示
1、再投资风险;2、运价调整风险;3、人力成本风险。