信用策略月报：9月 信用结构性压力仍存

9 月，信用结构性压力仍存

    8 月，信用债发行及净融资规模明显低于往年。一方面，在信用债大幅调整，当月取消或推迟发行规模及比例明显提高；另一方面，也是最重要的因素，还是在于城投债的缩量供给。

    9 月，在城投债监管政策短期内难见边际放宽情况下，预计城投债净融资仍低位运行。

    而经历此轮回调，信用债配置性价比有所提高，尤其是中高等级中短端品种；且考虑到理财自身负债端以及净值当前还算相对稳定，尽管9 月仍面临一些季节性赎回压力，但后续再度呈现大幅趋势性下跌的概率并不高。

    故而9 月：

    （1）中高等级短端普信债分位数回调至今年以来的7-10%左右分位数上，对于此类流动性较好品种，可关注当前回调后的配置机会；（2）金融次级债当中，当前票息吸引力相对有限，且未来波动及调整可能性仍然存在，叠加其利率“放大器”属性，建议多看少动；（3）回调后的超长信用债绝对票息较有吸引力，部分配置型机构也渐入场，但还需与机构负债匹配，且主要还是关注高等级范畴。此外，经历这一轮回调，中低等级还需谨慎。

    此外，也要考虑到，9 月仍面临着政府债发行高峰、跨季以及理财季节性应对赎回的压力，期间仍难以持续稳态，或有波动及调整仍然存在，建议左侧多观察，结合央行对于资金和流动性投放、存单提价的状态再进行右侧参与。

    回顾8 月信用债一二级情况：

    8 月，供给低位下的结构性分化

    2024 年8 月，信用债一级发行呈现以下特征：（1）非金信用债发行规模不低，但净偿还规模较大，净融资处在相对低位，尤其是城投债；（2）发行期限环比小幅回落，5 年期债项成发行主力，5 年期以上的超长期限信用债规模维持在高位。（3）发行成本小幅增加，但供给低位情况下，供需矛盾仍存，一级认购情绪维持在高位。（4）此外，8 月，超长信用债发行规模1393 亿元，环比减少349亿元。

    成交拉久期趋势延续

    2024 年8 月，信用债成交规模及换手率较7 月环比均有回落，整体交投活跃性有所降低。期限方面，信用债加权成交期限继续提高至2.79 年，5 年期及以上债项成交占比有所提升。此外，5 年期以上的超长信用债换手率为18.2%，环比虽下降1.4pct，但仍处在高位且高于全体信用债换手率5.4pct。

    信用调整明显，收益率倒V 型走势

    全月来看，主要信用资产收益率整体上行，中短端收益率回调幅度整体弱于长端及超长端。此外，在此轮调整周期尚不算长的情况下，流动性较差的低等级超长端债项收益率继续下行。

    风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据处理及局限性。