大宗贵金属周报：美就业数据偏弱 降息预期继续驱动金价向上

行情综述&投资建议

    本周（9.2-9.6）内A 股下跌，沪深300 指数跌幅2.71%，有色金属跌幅5.13%。个股层面，深圳新星、合金投资、海星股份涨幅领先；银邦股份、宜安科技、神火股份跌幅靠前。

    铜：本周LME 铜价格-3.22%至8954 美元/吨，沪铜价格-1.58%至7.31 万元/吨。全球铜去库3.07 万吨至67.96 万吨，其中LME+COMEX 去库0.35 万吨至35.39 万吨，国内社库+保税区去库2.73 万吨至32.57 万吨。供应端，本周进口铜精矿零单TC 为5.26 美元/吨，环比降0.47 美元/吨，仍在低位徘徊。据SMM，8 月国内电解铜产量101.35 万吨，环比-1.43%，主因是部分冶炼厂检修以及粗铜阳极板供应紧张导致原料边际收紧，而硫酸价格回升弥补亏损以及新投冶炼厂产出都部分抵消产量下降。9 月随着冶炼厂检修结束及开始投产，原料端对供应的制约将更加明显。消费端，根据SMM，本周精铜杆开工率78.15%，环比降1.11%，铜价下跌带动订单增加；本周线缆开工率95.93%，环比增1.3%，主要增长来自电网发电，终端需求待改善仍对订单有影响。整体上原料偏紧延续，国内延续去库，旺季将至铜价有望继续向上修复。在下半年矿端紧缩预期加强以及再生铜增量贡献减弱的背景下，预计Q4 铜价中枢有望上移。节奏方面，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而国内三季度消费淡季需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需要考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，8-9 月冶炼端原料短缺及废铜隐忧或将发酵，Q4 价格有望引来新一轮上涨。

    铝：本周LME 铝价格-4.27%至2342 美元/吨，沪铝价格-2.72%至1.93 万元/吨。全球铝去库3.07 万吨至181.65 万吨，其中LME 去库1.87 万吨至83.34 万吨，国内铝锭+铝棒去库1.2 万吨至98.31 万吨。本周美国制造业PMI 不及预期，海外需求担忧拖累铝价。供应端，据SMM，本周国内电解铝运行产能4349 万吨，整体持稳，年内后续四川及贵州20 万吨待复产，供应接近峰值。需求端，本周铝加工开工率62.9%，环比增0.6%，各板块消费呈现不同程度的回升，板带内外需求增长、线缆新增订单较好、新能源型材向好，旺季将至带动铝加工整体开工率走高，铝价有望向上修复。

    在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25 年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业等标的。

    金：本周COMEX 黄金价格-1.09%至2526.8 美元/盎司，美债10 年期TIPS 下降7 个基点至1.69%。SPDR 黄金持仓保持862.74 吨。美国8 月ADP 就业人数为9.9 万人，低于预期的14.5 万人及前值的11.1 万人；美国8 月非农就业14.2万人，低于预期的16 万人，高于前值的8.9 万人，失业率4.2%符合预期，低于前值的4.3%。非农就业数据公布后市场对9 月降息50bp 的预期上升。美国经济放缓及就业市场偏弱使得沃勒、博斯蒂克等多位美联储官员表态更偏鸽派，分歧仍在于降息的幅度及节奏，关注下周CPI 表现。降息时点渐近，地缘政治波动不断，金价有望继续上行。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计25 年金价运行中枢有望攀升至2600-2700 美元/盎司，按照近期汇率7.12 计算，对应国内金价区间约为595-620 元/克。在不存在汇率风险的假设下，国内金价运行中枢较年内高点进一步提升。在我们此前深度报告中的黄金股择时体系，美联储正式降息开始预示着国内黄金股波动率显著抬升，相对收益和绝对收益获得难度加大。存在精炼环节的黄金公司在今年Q4 释放业绩的概率更大，25 年1 月底业绩预告可验证。

    股价具备向金价修复的基础，建议关注中金黄金、山金国际、山东黄金等标的。

    风险提示

    项目建设进度不及预期；需求不 及预期；金属价格波动。