招商轮船(601872):油散双击:OPEC+增产在即 干散重视西芒杜增量

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:李丹/卢骁尧 日期:2024-07-02

投资要点

    招商轮船是国内油散龙头,2024 年VLCC 新增供给接近于0,Q4 欧佩克或增产带来额外惊喜,干散仍存超预期基础,西芒杜铁矿项目投产或带来供需拐点。

    2023 年分红提高至40%,中期特别分红50%超预期,投资价值凸显,截至7 月1 日收盘对应股息率接近5%,具备吸引力,油散龙头或迎来布局时机。

    油运景气周期持续时间或超预期,Q4 旺季可期(1)地缘局势持续紧张,集运船东继续下单或加剧油运订单被挤占。红海危机带来航运新一轮景气,行业盈利有望高增或带动后续集运船东继续造船,进一步挤占船台,船厂会优先建造利润更高船型,将带动油运景气周期持续性超预期。

    (2)供给刚性确定,24 年VLCC 新增运力接近为0。24-25 原油运输供需差分别为3.1%、1.6%。预计2024 全年2 艘VLCC 交付,且1 月已拆解1 艘,当前行业老龄化严重,后续拆解有望增加,新增运力接近为0。环保新规带动运力供给进一步受限,老船进行环保改造的经济性较差,拆解有望增加,且现役船队为满足环保要求减速航行也将限制有效运力。

    (3)Q4 欧佩克或增产提供额外惊喜,沙特等国减产延长至9 月底,Q4 存在增产可能,24 旺季值得期待。

    干散存超预期基础,大船供给格局更优,重视西芒杜项目投产带来需求拐点供给增速确定向下,驱动行业周期向上:新船订单已逐步消化,当前在手订单处于历史较低水平(Capesize 在手订单占比仅为5.8%,为各干散货船型中最低),新船价格持续走高、船台紧张拖长交付周期抑制造船意愿,且对船厂而言会更偏向于造附加值更高的船型,叠加环保规定趋严,将进一步限制有效运力增长。

    需求端不乏结构性亮点,不宜因单一拖累项过度悲观:

    1)国内需求有支撑且已发生结构性转变,或存在预期差;2)新兴市场国家工业化与城镇化进程加快,或接力提供增长新动能。

    3)运距的乘数效应:远途出口国出口增加推动吨海里需求向上;且逆全球化进程中,供应来源多元化导致效率损失和运距拉长或将是长期趋势。

    重视西芒杜铁矿石投产带动顿海里需求向上。我们测算:假设若中国3%进口转向西芒杜,则2025 年全球铁矿石吨海里需求增速变为1.3%,实现供需平衡。若中国10%的进口均转向西芒杜,则2025 年供需差将变为3.5%。

    4)地缘政治及气候问题对行业供需两侧扰动频发或形成有利催化。

    剥离集运滚装,估值有望提升

    公司拟分拆中外运集运、广州招商滚装,与安通控股进行重组上市。本次分拆完成后,公司股权结构不会发生变化,安通控股将成为中外运集运和广州滚装的控股股东,公司预计将成为安通控股的控股股东。

    中期特别分红超预期,现价股息率具备吸引力公司计划推出2024 年中期特别分红,分红比例不低于50%(合并口径归母净利润)。而此前23 年公司分红比例由30%大幅提升至40%,公司投资价值凸显。

    根据7 月1 日收盘价对应公司2024 年股息率接近5%,具备吸引力。

    盈利预测与估值

    供给刚性不改,需求边际改善,期租与底层资产持续高景气,继续看好未来景气演绎。预计 2024-2026 年归母净利润 70、74、83 亿元,维持“增持”评级。

    风险提示

    全球经济衰退、产油国大幅减产、船东大规模下单造船等。