三美股份(603379):三代制冷剂价格向上 持续看好制冷剂行业景气度提升

类别:公司 机构:长城证券股份有限公司 研究员:肖亚平 日期:2024-06-04

  事件:2024 年4 月30 日,三美股份发布2023 年年报。公司2023 年收入为33.34 亿元,同比下降30.12%;归母净利润为2.80 亿元,同比下降42.41%;扣非净利润为2.09 亿元,同比下降53.62%。对应公司4Q23 营业收入为7.25亿元,环比下降16.94%;归母净利润为0.42 亿元,环比下降61.59%。

      2024 年4 月30 日,三美股份发布2024 年一季报。公司1Q24 收入为9.59亿元,同比上升23.28%,环比上升32.25%;归母净利润为1.54 亿元,同比上升672.53%,环比上升270.79%。

      点评:主要产品量价齐跌,2023 年公司业绩短期承压。公司2023 年氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢收入分别为25.09/1.85/5.67 亿元, YoY 分别为-30.95%/-45.14%/-13.36%;毛利率分别为11.61%/55.13%/7.12%,同比变化分别为-3.74/+23.91/-6.82pcts。公司业绩同比下滑主要与氟制冷剂销量、单价下跌有关。受行业库存高企、原材料价格下滑等不利因素影响,氟制冷剂的利润空间被压缩。2023 年公司氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢平均售价分别为2.03/2.09/0.75 万元/吨,YoY 分别为-21.18%/15.95%/7.37%。销量方面,主要产品销量均呈现下降态势。2023 年公司氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢销量分别为12.34/0.88/7.53 万吨,YoY 分别为-12.39%/-52.69%/-6.47%。

      公司销售费用同比下降13.93%,销售费用率为1.67%,同比上升0.31pcts;财务费用同比上升23.12%,财务费用率为-3.72%,同比下降0.34pcts;管理费用同比下降2.22%,管理费用率为4.88%,同比上升1.39pcts;研发费用同比上升38.49%,研发费用率为1.59%,同比上升0.79pcts。

      受益于制冷剂行业景气度提升,1Q24 公司利润同比实现高增长。2024 年为三代制冷剂配额实施首年,过剩产能去化,产品价格恢复至合理区间。根据公司2024 年第一季度经营数据公告披露,1Q24 公司制冷剂均价为23829.03元/吨,同比上升8.47%,环比提升25.71%。制冷剂产品价格以及毛利率的回升,推动了公司盈利水平的回复。

      公司各项活动产生的现金流出现下滑。2023 年公司经营性活动产生的现金流净额为4.84 亿元,同比下降23.05%;投资活动产生的现金流净额为-7.15亿元,同比下降157.58%;筹资活动产生的现金流净额为-1.47 亿元,同比下降560.46%;期末现金及等价物余额为31.22 亿元,同比下降10.36%。

      应收账款同比下降24.67%,应收账款周转率有所上升,由2022 年同期的9.48 次上升到10.28 次;存货同比下降0.73%,存活周转率有所下降,由2022年同期的7.63 次下降到5.29 次。

      三代制冷剂配额落地,产品价格有望上涨。2023 年11 月6 日,国家生态环境部正式颁布2024 年三代制冷剂配额方案,(1)HFCs 生产/使用基线值为2020-2022 年平均生产/使用量,分别加上含氢氯氟烃(HCFCs)生产/使用基线值的65%, 2024 年HFCs 生产/ 进口/ 内用生产配额总量分别18.52/0.06/8.98 亿吨CO2;(2)企业2024 年度生产配额,按生态环境部核查的2020-2022 年生产量为基准,按品种发放;(3)HCFCs 基线值65%部分,2024 年暂不全部分配到生产和使用单位;(4)生产单位仅可在申请2024年配额时进行不同品种 HFCs 配额调整,且调增量不得超过企业该品种配额量的10%。三代制冷剂供给端的收紧推动了主流产品价格的上涨,根据氟物在线数据显示,截至5 月9 日,R32 价格为29000-33000 元/吨,价格中枢较年初上涨13500 元,R125 价格为42000-45000 元/吨,价格中枢较年初上涨15500 元,R134a 价格为30000-32000 元/吨,价格中枢较年初上涨3500元。根据公司2023 年年报披露,公司HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a生产配额分别为51506 吨、31498 吨、27779 吨、6285 吨,全国占比分别为23.88%、19.01%、11.60%、13.81%。我们认为随着三代制冷剂供应端的收紧,主流三代制冷剂产品价格仍有上行空间,利好公司氟制冷剂板块业绩。

      公司以含氟新材料为方向转型升级,不断延伸自身产业链。根据公司2023年年报披露,公司重点发展 HFCs 制冷剂、发泡剂、氟聚合物及氟精细化学品,并通过自主创新、合作研发,形成第四代制冷剂、发泡剂产品的生产能力和市场基础,具备部分氟聚合物产品及氟精细化学品的技术和市场竞争力。

      公司将加强战略规划,依托新材料产业园的资源优势、现有产品、品牌和资金优势,以含氟新材料为主要方向,在现有产业布局基础上,延伸氟化工产业链,丰富公司产品结构,推动产业转型升级。截至2023 年末,公司已布局的项目有:年产3000t/a(一期为 500t/a)双氟磺酰亚胺锂(LiFSI)项目、5000t/a 聚全氟乙丙烯(FEP)及 5000t/a 聚偏氟乙烯(PVDF)项目、6000t/a六氟磷酸锂(LiPF6)及 100t/a 高纯五氟化磷(PF5)项目、1200t/a 六氟乙烷(R116)项目、20000t/a 高纯电子级氢氟酸项目。根据公司变更部分募集资金投资项目公告披露,公司将推进“浙江三美年产 500 吨催化剂生产线及厂房建设项目”和“浙江三美研发中试建设项目”建设,其中中试项目用于新型环保制冷剂 HFO-1234yf(2,3,3,3-四氟丙烯)合成技术、新型环保液体发泡剂 HFO-1233zd(1-氯-3,3,3-三氟丙烯)联产新型环保制冷剂 HFO-1234ze(1,1,1,3-四氟丙烯)合成技术以及全氟己酮及六氟丙烯二聚体、三聚体合成技术的研究。我们看好公司在含氟新材料领域产业链的不断延伸,产品矩阵的丰富将使公司核心竞争力将进一步增强。

      公司稳步推进项目建设,部分项目预计年内投产。根据公司2023 年年报披露,子公司福建东莹 AHF 扩建项目建成,新增 AHF 产能9 万吨。重庆信辰R32 产品充装项目、盛美锂电一期 500t/a 双氟磺酰亚胺锂(LiFSI)项日实现试生产。同时,公司稳步推进浙江三美5000t/a 聚全氟乙丙烯(FEP)及5000t/a 聚偏氟乙烯(PVDF)项目、9 万吨AHF 技改项目,福建东莹6000t/a六氟磷酸锂 (LiPF6)及100t/a 高纯五氟化磷(PF5)项目。根据公司2024年4 月30 日投资者交流纪要披露,6000t/a 六氟磷酸锂(LiPF6)项目预计将于2024 年10 月进入试生产;5,000t/a 聚全氟乙丙烯(FEP)及5,000t/a 聚偏氟乙烯(PVDF)项目预计将于2024 年12 月左右进入试生产。我们看好公司主要项目的实施与建成,预计项目的达产有望为公司业绩贡献增量。

      投资建议:我们预计三美股份2024-2026 年收入分别为46.82/54.28/61.31亿元,同比增长40.4%/15.9%/12.9%,归母净利润分别为6.95/9.61/12.02亿元,同比增长148.4%/38.4%/25.0%,对应EPS 分别为1.14/1.57/1.97 元。

      结合公司5 月27 日收盘价,对应PE 分别为36/26/21 倍。我们基于以三个方面:1)我们认为随着三代制冷剂供应端的收紧,主流三代制冷剂产品价格仍有上行空间,利好公司氟制冷剂板块业绩。2)我们看好公司在含氟新材料领域产业链的不断延伸,产品矩阵的丰富将使公司核心竞争力将进一步增强。

      3)我们看好公司主要项目的实施与建成,预计项目的达产有望为公司业绩贡献增量,维持“买入”评级。

      风险提示:安全环保风险、原材料价格波动的风险、行业周期性波动风险、新产品替代风险、生产配额紧缩风险、外贸风险、汇率波动风险