森麒麟(002984):外销为主的优质胎企 全球扩张持续向上

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:何俊艺/刘欣畅/毛?玄 日期:2024-06-03

  前言:基于空间格局与成长路径二维标准筛选汽车轮胎赛道。空间:26 年国内超3600 亿,CAGR24-26=7%;格局:全球替代加速中,国内落后产能出清叠加国际头部企业份额下滑。成长路径:1)价维度:消费属性驱动轮胎升级带动单车价值量提升;2)量维度:客户拓展,绑定强势自主&新势力。

      公司概况:外销为主的优质轮胎企业,量价齐升带动营收快速增长。公司是一家以外销为主的优质轮胎企业,外销营收占比持续保持85%以上,多年来,量价齐升推动营收稳定增长。量维度:

      23 年轮胎销量2926 万条(+29.3%),CAGR18-23=9.5%;价维度:2023 年轮胎单价达268 元,CAGR18-23=3.9%。

      轮胎行业:大空间赛道下本土厂商全球替代加速进行。汽车轮胎属于大空间稳增长赛道。1)空间:当前国内2900 亿,预计26 年国内市场空间将超3600 亿,CAGR23-26=7%。;2)驱动:①量维度:保有量增长、产量复苏驱动替换和配套市场扩张;②价维度:消费属性带动轮胎大尺寸化、高性能化、品牌化,带动单价提升;3)格局:当前本土份额30%,中期40-50%,远期将伴随自主份额提升及品牌成长提至70%+;国内落后产能出清叠加国际龙头企业份额下滑,本土厂商全球替代加速进行。

      公司亮点:高端化&智能化→盈利领先,全球化产能扩张→收入持续增长。高端化方面,公司重视品牌建设,在国内外多次评测中均取得靓丽的成绩;公司引领大尺寸趋势,17 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品销售金额占比近年来持续保持在60%以上,为全球两家大尺寸高性能产品销售占比超60%的轮胎企业之一;同时,公司通过赛车轮胎和航空轮胎强化高端定位。智能化方面,公司积极实践智能制造,是唯一一家四次获得国家级智能制造殊荣的中国轮胎企业,并凭借智能制造实践及管理成效荣获被誉为中国管理界奥斯卡的《哈佛商业评论》“卓越管理奖”。高端化&智能化使得公司费用管控明显优于行业。公司2014 年起开始进行全球化布局,目前已布局和推进5 个生产基地(中国1 个,泰国2 个,非洲1 个,北美1 个),当前5 个生产基地全部达成后预计实现5700 万条产能,较2023 年增加90%。

      投资评级: 我们预计公司2024-2026 年有望实现营业收入97/126/145 亿, 对应增速+24%/+30%/+14%;归母净利润22.6/29.6/33.7 亿元,对应增速+65%/+31%/+14%,对应2024-2026 年PE 分别为11.3x/8.6x/7.6x,考虑到轮胎行业空间稳健增长、本土厂商替代全球替代加速、公司客户突破、品牌向上,维持“买入”评级。

      风险提示:原材料价格波动,新建产能建设进度不及预期,下游轮胎应用需求不及预期,国际贸易摩擦的不确定性,品牌塑造不及预期。