江中药业(600750):收入高基数下短期承压 主业利润增长超预期

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:贺菊颖/刘若飞/袁全 日期:2024-05-04

  核心观点

      24 年Q1 公司实现收入12.27 亿元,同比下滑8.74%(调整后);实现归母净利润2.67 亿元,同比增长9.99%(调整后);实现扣非归母净利润2.64 亿元,同比增长16.64%(调整后)。整体来看,公司Q1 单季收入高基数下短期承压,收入结构及费用优化推动利润实现稳健增长,主业利润增长超预期。展望24 年,随着公司OTC 板块围绕核心优势,持续构建四大品类布局,同时积极发力大健康产品,夯实处方药存量业务、提升运营能力,全年业绩有望实现健康增长。

      事件

      公司发布2024 年第一季度报告

      4 月26 日晚,公司发布2024 年第一季度报告,实现营业总收入12.27 亿元,同比下滑8.74%(调整后);实现归母净利润2.67亿元,同比增长9.99%(调整后);实现扣非归母净利润2.64 亿元,同比增长16.64%(调整后);主业利润增长超过我们此前预期。

      简评

      收入高基数下短期承压,主业利润增长超预期

      2024 年Q1,公司实现营业收入12.27 亿元,同比下滑8.74%(调整后),收入端短期承压主要由于核心品类去年同期基数较高,叠加处方药、大健康受到产品结构变化等影响收入规模下降;实现归母净利润2.67 亿元,同比增长9.99%(调整后),实现扣非归母净利润2.64 亿元,同比增长16.64%(调整后),利润端实现较快增长主要由于公司盈利能力稳步提升、叠加品牌推广等费用投放节奏变化所致。整体来看,公司Q1 单季收入高基数下短期承压,收入结构及费用优化推动利润实现稳健增长,主业利润增长超过我们此前预期。

      OTC 高基数下企稳,处方药、大健康短期承压

      2024 年Q1 分板块来看:1)OTC 业务:实现营业收入10.07 亿元,同比增长4.40%,收入端在脾胃、肠道、咽喉咳喘等部分产品去年同期基数较高的基础上增速略有放缓,毛利率为74.04%,同比增加1.26 个百分点,盈利能力实现稳步提升;分产品来看,预计健胃消食片、复方鲜竹沥液等产品实现较好增长。2)大健康业务:实现营业收入1.10 亿元,同比下滑40.33%,毛利率为40.69%,同比增加8.41 个百分点,收入端下滑主要由于产品业务拓展进度较去年同期放缓、叠加公司持推进业务聚焦,导致收入规模下降,但随着业务结构变化,公司盈利能力实现较好提升。3)处方药业务:实现营业收入1.05 亿元,同比下滑43.97%,毛利率为48.69%,同比减少23.76 个百分点,收入、利润两端大幅下滑主要由于部分产品集采未中标,收入规模及盈利能力均受到一定影响。

      展望24 年:双轮驱动老牌OTC 焕发新生,有望推动全年业绩稳健增长展望24 年,公司聚焦“大单品、强品类”发展,提高核心竞争力。在OTC 业务方面,公司将持续构建“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大品类,推动品牌年轻化;随着公司做强核心业务、保障内生增长,预计24 年有望在健胃消食片、乳酸菌素片、复方草珊瑚含片等核心产品带动下延续稳健增长。在大健康业务方面,公司将持续探索创新营销模式,加强产品梯队建设,参灵草优化定位及策略、初元推动品牌形象升级、益生菌系列优化品类布局;随着公司在探索中不断梳理发展定位,加快线上转型和新媒体推广,预计24 年有望保持较好增长趋势。在处方药方面,公司将夯实合规发展基础,稳步提升运营能力;随着公司持续提升原有处方药业务覆盖质量,强化产品推广、积极培育新品类,叠加海斯制药加强融合发展,积极应对集采等外部风险,预计24 年有望逐步实现恢复。

      整体来看,随着公司营销组织架构调整的影响逐步弱化,OTC 板块围绕核心优势,持续构建四大品类布局,同时积极发力大健康产品,夯实处方药存量业务、提升运营能力,全年业绩有望实现健康增长。

      毛利率实现稳中有升,经营质量保持健康

      根据追溯调整后数据:2024 年Q1,公司综合毛利率为68.77%,同比增加1.56pp,推测主要由于收入结构变化所致;销售费用率达到36.76%,同比减少3.25pp,主要受到品牌推广等费用投放节奏的影响;管理费用率达到3.25%,同比减少0.50pp,控费效果理想;研发费用率达到2.33%,同比增长0.35pp,主要系公司持续加大研发投入布局、创新研发所致;经营活动产生的现金流量净额同比增长10.38%,基本保持稳健增长。其余财务指标基本正常。

      盈利预测及投资评级

      公司作为华润医药控股的老牌OTC 企业,多年来聚焦OTC、大健康、处方药三大重点业务布局;我们认为,随着公司OTC 板块围绕核心优势,坚持大品类、大单品发展之路,夯实“家中常备药的践行者”业务定位,同时积极发力大健康产品、做强临床院线,“内生+外延”双轮驱动发展未来成长可期,老牌OTC 企业有望焕发  新生。我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为50.45 亿元、57.66 亿元和65.73 亿元,归母净利润分别为8.10 亿元、9.22 亿元和10.47 亿元,折合EPS(摊薄)分别为1.29 元/股、1.46 元/股和1.66 元/股,同比增长分别为14.3%、13.8%和13.6%,对应PE 分别为20.7x、18.2x 及16.0x,维持“买入”评级。

      风险分析

      1)产品推广不达预期:公司在销售投入加大,若产品推广不及预期,将会影响销售收入进而影响公司利润;2)集采降价风险,公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单,降低产品价格,压缩产品利润,进而影响公司盈利预期;3)原材料价格波动风险:中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响,容易出现较大幅度的波动,如果中药原材料价格上涨,公司生产成本可能会大幅上涨,进而影响公司利润;4)改革不达预期:改革效果如不及预期,或对公司盈利预期产生影响。