江中药业(600750):业绩符合预期 高股息优质资产

类别:公司 机构:国投证券股份有限公司 研究员:马帅/贺鑫 日期:2024-03-24

事件:

    2024 年3 月22 日,公司发布2023 年年度报告。2023 年公司实现营业收入43.90 亿元,同比增长13.00%,实现归母净利润7.08 亿元,同比增长18.40%,实现扣非净利润7.04 亿元,同比增长38.97%。

    单季度来看,2023 年Q4 公司实现营业收入11.53 亿元,同比增长23.04%,实现归母净利润1.16 亿元,同比增长27.26%,实现扣非净利润1.42 亿元,同比增长150.98%。

    业绩符合预期,非处方药和大健康产品保持高增长。

    根据2024 年1 月公司发布的《关于2023 年年度主要经营数据的公告》,经初步核算,预计2023 年度公司营业总收入同比增长约13%,归母净利润同比增长约18%,最终2023 年业绩符合预期。分业务拆分来看:1)2023 年非处方药实现营业收入30.50 亿元,同比增长16.46%,其中,核心大单品健胃消食片收入规模重回11 亿元,乳酸菌素片和双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊(贝飞达)的收入规模均突破5亿元,咽喉用药复方草珊瑚含片及复方鲜竹沥液合计收入突破3 亿元;2)2023 年处方药实现营业收入6.64 亿元,同比减少16.31%,主要是因为受到集采等政策变化的影响;3)2023 年大健康产品及其他实现营业收入6.50 亿元,同比增长49.96%,其中“参灵草”系列产品收入规模突破1 亿元,“初元”系列产品收入同比增长40%左右,胃肠健康的益生菌系列产品及肝健康的肝纯片均实现突破性增长,有望成为新的过亿业务。

    坚持降本增效,扣非净利润取得高增长。

    2023 年公司扣非净利润同比增长38.97%,我们认为主要得益于降本增效等工作的持续推进。2023 年公司推进生产线的改造升级,提升产能利用效率,优化生产工艺,压缩采购成本,2023 年主营业务毛利率达到65.28%,同比2022 年增加0.35pct。2023 年公司继续加强费用管控能力,销售费用率从2022 年的38.81%下降至2023 年的37.09%(同比减少1.72pct),管理费用率从2022 年的5.30%下降至2023 年的4.80%(同比减少0.50pct),由于理财结构调整,2023 年财务费用减少3,221 万元。由于毛利率的提升和期间费用率的下降,2023 年公司扣非净利率达到16.03%,同比2022 年增加2.74pct。

    现金分红比例较高,高股息优质资产。

    根据《关于2023 年年度利润分配方案的公告》,2023 年公司计划每10 股派发7 元(含税),预计现金分红金额将达到4.4 亿元,如果加 上2023 年前三季度现金分红金额3.78 亿元,2023 年全年现金分红金额将达到8.18 亿元,现金分红比例(现金分红金额/归母净利润)达到115.52%,参照2024 年3 月22 日收盘价,股息率达到5.76%。

    从2021 年开始,公司调整现金分红政策,从每年1 次分红调整为每年2 次分红,分别为三季度分红和年度分红,现金分红比例大幅提升至100%以上。超额分红的背后是充裕的现金流,2023 年公司经营性现金流净额为10.36 亿元,过去5 年(2019-2023 年)公司累计经营性现金流净额为43.63 亿元。

    内生+外延双轮驱动,并购整合能力较强。

    公司发展战略清晰,年报显示,公司围绕“做强OTC、发展大健康、布局处方药”三大业务布局,坚持“内生发展+外延并购”双轮驱动策略。过去几年公司连续并购桑海制药、济生制药、海斯制药等公司,重点聚焦消化领域和呼吸领域,补充八珍益母胶囊、多维元素片、复方鲜竹沥液、川贝枇杷胶囊、双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊(贝飞达)等重要品种,和公司现有产品线形成良好协同,展现出较强的并购整合能力。具体来看,2023 年海斯制药实现营业收入9.83 亿元,实现净利润8,740 万元;济生制药实现营业收入5.02 亿元,实现净利润2,150 万元;桑海制药实现营业收入2.71 亿元,实现净利润1,351 万元。

    投资建议:

    结合公司发展规划,我们假设2024 年-2026 年公司非处方药收入增速分别为12%、12%、12%,处方药收入增速分别为5%、5%、5%,大健康产品及其他收入增速分别为20%、20%、20%。根据以上假设,我们预计公司2024 年-2026 年的营业收入分别为49.21 亿元、55.23 亿元、62.07 亿元,归母净利润分别为8.24 亿元、9.30 亿元、10.50 亿元。考虑到发展战略清晰,业绩增长稳健,属于优质高股息资产,参考华润三九、羚锐制药、云南白药等可比公司估值水平,给予公司2024 年20 倍PE 估值,对应6 个月目标价26.20 元,给予买入-A 的投资评级。

    风险提示:中药材价格波动风险,处方药集采风险,外延发展不及预期的风险。