家用电器12月周报:浅论家电股股息率提升潜力

类别:行业 机构:国联证券股份有限公司 研究员:管泉森 日期:2023-12-03

  股息率高分红率不高,分红潜力有望进一步释放家电股息率优势明显,2022 年为2.7%(实现口径),位居一级行业第4,前三是煤炭(8.4%)、银行(6.5%)及石油石化(4.1%)。但家电现金分红率并不高,2022 年为43%,排名18,食品饮料过去8 年保持在55%~60%,稳居前十。从赚现金和资本开支情况支撑的分红能力看,家电和食品饮料并列头部,分红率有望逐步提升,推动股息率进一步上行。个股方面,假设分红率维持,当前估值对应明年股息率超过5%的家电股有9 家,由高到底依次为格力电器(7.3%)、浙江美大(7.1%)、华帝股份(6.4%)、九阳股份(6.3%)、美的集团(5.9%)、火星人(5.6%)、飞科电器(5.5%)、海信家电(5.3%)及帅丰电器(5.0%),白电、厨电及智慧家居龙头分红率均有进一步提升的空间。

      美式龙头“能分尽分”,日式龙头“一还再还”海外家电龙头现金分红率不高,正常年份多在20%~40%,低于国内,但绝对金额保持增长。一个重要原因是缺乏分红能力,另一个是多采用“回购注销”操作,美式龙头更明显。相对有分红能力的美系家电龙头A.O.Smith、Lennox 及Whirlpool,过去十年考虑回购注销后,实际分红率分别为72%、129%及141%,同口径下科技消费龙头苹果、家得宝、可口可乐、麦当劳、星巴克及耐克实际分红率分别高达了114%、119%、121%、140%、153%及119%,直接的结果就是,在经营没有显著好于上一阶段情况下,PE 估值由15~20提升至20~35,部分资产负债率超过100%。非美系龙头Daikin,分红率20%~30%,资产负债率一路下降。这背后也反应出不同环境下对杠杆的态度。

      既有高股息,何故仍徘徊?

      我国家电龙头目前仍处于“中等分红+低估值+高股息”状态,地产下行及空调新高背景下,市场对长期经营趋势有担忧;同时海外高利率对类“债”资产价格有压制。至于前者,极致悲观情况下的日本消费者家电支出也没有中枢下滑走势,家空及吸尘器等仍保持长期增长;美国的家电支出情况更加乐观,2000 年以来CAGR 约为4%,遭受冲击时,负增长最多两年。空调更加乐观,这个产业本身与气候环境息息相关,产业全球长期增长预判多在4%~6%。至于后者,正在逐步迎来转机,家电陆股通持仓约9%,加上QFII 等预计10%+,是A 股外资最多的行业,2018 年后指数走势与海外利率表现相关性也高于绝大多数行业。综合来看,价值重估的窗口正在迫近。

      维持行业“强于大市”评级

      内需恢复偏慢的情况下,随着海外加息暂缓,景气市场对类“债”型高股息资产关注度大幅提升,家电分红能力及股息率均为头部,且分红率提升潜力较大;当前估值水平处于历史不到10%分位;经营稳健,内销份额集中趋势强化,外销代工恢复与品牌出海提速并举,行业净利润保持双位数增长确定性较强;重估窗口渐近,建议积极配置:1)份额大概率企稳回升的暖通空调产业链龙头,推荐美的及海尔,关注格力及海信家电;2)受益于格局优化及产品升级的黑电龙头以及miniled 产业链,关注海信视像;3)国内外渗透率及份额持续提升的扫地机龙头,推荐石头科技,关注科沃斯;4)历史底部静待拐点的后周期有α 的龙头老板电器,关注华帝及公牛。

      风险提示:内外需求大幅下行,行业竞争加剧,陆股通资金大幅流出。