长江电力(600900):3Q23来水显著好转 期待蓄水增发与海外贡献

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:刘佳妮/陈显帆 日期:2023-11-03

3Q23 业绩符合我们预期

    长江电力公布3Q23 业绩:收入269 亿元,同比+24.4%,归母净利润126亿元,同比+38%,业绩符合我们的预期。9M23 营业收入579 亿元,同比+9%,归母净利润215 亿元,同比+4.1%。

    上半年来水显著低于预期,3Q 来水好转,发电量同比+23%,推动营收增长。1)电量方面,3Q 由于去年低基数,和今年降水转好,长江上游乌东德水库来水同比+15%,三峡水库来水同比+36%。来水恢复后,3Q公司六座梯级电站发电好转:三峡、葛洲坝分别同比+44%/+19%,溪洛渡、向家坝分别+5.2%/-1.3%,乌东德、白鹤滩分别+20%/+36%,增速均较2Q 有明显提升。此外,六库联调发挥优势,9M23 已有79 亿千瓦时的增发效应。2)电价方面,乌白注入后外送高电价占比提高,3Q 丰水季水电电价可能同比微降,我们推测3Q 整体电价同比平稳。

    资产注入后成本增加可控,3Q 毛利率保持67%,财务费用环比持平。

    3Q 营业成本同比+18%,主要系白鹤滩投产计提折旧,同时境外配售电业务增加导致。白鹤滩同属优质水电资产,3Q 毛利率同比+1.7ppt,成本可控。3Q 财务费用同比+22%,环比持平,财务降本取得积极成效。

    9M23 经营性现金流同比+3%。9M23 公司经营性现金流364 亿元,自由现金流达279 亿元,同比+3%,支撑其高分红能力。

    发展趋势

    完成蓄能目标,期待来年的增发效应。公司10 月18 号公告,六座梯级水库预计10 月20 日完成2023 年度蓄水任务,蓄能338 亿千瓦时,同比增加超90 亿千瓦时。路德斯3Q 取得收购进展,全年盈利贡献可期。秘鲁路德斯3Q收购了阿库斯投资公司4.4 万千瓦光伏电站。由于此前路德斯配电电价较上周期上浮超10%,售电量恢复至历史高位,叠加3Q 收购进展,我们认为全年将大举贡献利润。抽蓄光储项目储备丰厚。截至9M23,公司获得抽蓄项目30 个,总装机42GW,包括甘肃张掖(1.4GW),毕节菜籽坝(1.2GW)等。此外,公司储能已建在建325MW,分布式光伏已建在建575MW。

    盈利预测与估值

    由于前三季度电量低于预期,我们下调2023/2024 年归母净利润11.3%/6%至304 亿元/341 亿元。我们当前股价对应2023/2024 年18.3x/16.3x P/E,2.8x/2.7x P/B。由于当前公司高分红属性支撑其估值水平,我们维持跑赢行业评级和24.00 元目标价,对应2023/2024 年19.3x/17.2x P/E,3x/2.8x P/B较当前股价有5.5%的上行空间。

    风险

    四季度来水不及预期;抽蓄建设投产不及预期。