中国化学(601117)：境外市场景气好 支撑新签订单高增

　　9M23 营收/归母净利同比+9.2%/+0.1%，维持“买入”评级公司9M23 实现营收/ 归母净利/扣非净利1310 /37 /37 亿， 同比+9.2%/+0.1%/+2.7%。23Q3 实现营收/归母净利/扣非归母401 /8/8 亿，同比-11.2%/-27.5%/-27.3%。由于今年以来项目执行缓慢，重大实业投资之一的己二腈项目受化工品价格低迷影响产销量低于预期，我们调整公司23-25年归母净利预测为62/72/83 亿（前值66/77/89 亿），可比公司23 年wind一致预期平均9xPE，考虑到公司9M23 新签订单维持高增长，未来成长能力有望优于可比，认可给予公司23 年10xPE，调整目标价至10.18 元（前值10.80 元），维持“买入”评级。

    　　综合毛利率改善，收入放缓抬升期间费用率拖累盈利能力9M23 公司综合毛利率8.22%，同比+0.47pct，Q3 单季毛利率7.95%，同比+0.98pct，环比-0.75pct。9M23 公司期间费用率4.69%，同比+0.62pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.23%/1.59%/2.98%/-0.12%，同比+0.01/0.12/0.26/0.23pct。Q3 单季期间费用率5.84%，同比+1.82pct，主要系收入下滑但费用短期刚性导致费用率有所提升。9M23 归母净利率为2.84%，同比-0.26pct，23Q3 为1.94%，同比-0.43pct，环比-1.85pct。

    　　经营性现金流同比改善，资产负债结构环比优化公司9M23 经营活动现金流-33.7 亿元，同比少流出30.2 亿元，主要系财务公司吸收存款较22 年末减少20 亿，而22Q3 较21 年末为净减少53 亿，收/付现比分别为84.1%/89.2%，同比-9.0/-5.0pct。截至23Q3 末，公司有息负债率/资产负债率分别为8.3%/71.0%，较23H1 末分别-0.42/-0.23pct，资产负债结构环比实现优化。

    　　化工主业保持良好承接，境外市场高景气

    　　9M23 公司累计新签订单2839 亿元，同比+20.5%，其中Q3 新签989 亿元，同比/环比+35.4%/+23.0%。分业务看，9M23 化学工程/基础设施/环境治理/实业与新材料新签2251/391/74/53 亿，同比+34%/-20%/+46%/+7%，公司核心主业化工工程保持较好承接水平。分地区看，9M23 境内/境外新签订单1988/850 亿元，同比-7.3%/+305.5%。

    　　风险提示：毛利率持续下降，海外业务波动较大，化工实业投资不及预期。