策略的细节(一)：金融债久期比价思考

　　环境变化与策略抉择。2021 年以来，信用环境演绎得更为复杂，市场行情的主线不断迭代，二永债逐步登上主流舞台，历史经验难以寻找对标时点，在高波动的环境中赚钱变得愈发艰难。值得注意的是，近三年以来，金融债的市场关注度持续上升，因其流动性好于一般信用债，并且久期策略的使用空间也较为充足。但核心问题在于，如何搭配品种和期限，得以在牛市里进可攻、在熊市里退可守？本篇作为“策略的细节”系列的第一篇，通过对比金融债不同品种的特征与在牛熊环境中的表现，为投资者选品种与定久期提供参考。

    　　1 年内，流动性和票息怎么选？证券公司债、一般商金债和二级资本债是1 年内择券的讨论重点，证券次级债呈现“小而活跃”的特征。在1 年内金融债的配置策略上，对于负债端比较稳定的账户，可以考虑适当做下沉，尤其是下沉至AA 品种能获取更高的收益，券种的选择上优先考虑商业银行资本补充债券、证券公司及证券次级债，这也是牛市环境下综合收益表现最好的品种。而对于需要兼顾流动性或是偏向采取哑铃策略的账户而言，可适当提高同业存单或一般商金债的持有比例，高等级二永短债性价比偏低，因为该类资产在牛市里缺乏显著的收益优势，但在震荡市中连带下跌的幅度却不小。

    　　1-3 年，配置偏好差异几何？一般商金债是1-3 年期存量最多且最为活跃的品种，值得关注的还有二永债和证券公司债。一般商金债“易守难攻”，在市场高波动时期体现出较好的“扛跌性”。相较于其他金融债，二永债“大起大落”的特征更加明显。在1-3 年金融债配置策略上，根据偏好的差异，总体可分为两个方向：

    　　对于负债端稳定的账户，建议首选次级债。若对收益有更高的要求，优先考虑AA 银行资本补充债券，其在牛市环境中综合收益基本可以达到10%以上。若是对市场波动较为敏感，则可以选择证券次级债，牛市进攻性不弱，熊市受冲击的力度相对于二永债更小。

    　　对于更偏向稳健型风格的账户，建议以一般商金债以及利率债为主，辅之以证券公司债。一般商金债和利率债是熊市里综合损失最小且流动性最好的品种，抗风险能力相对最强，并且在2021 年10 月至2022 年1 月的牛市环境中，国开债综合收益甚至超过高等级二级资本债、证券公司债级次级债等。

    　　3-5 年，哪些品种值得拉久期？3-5 年存量金融债，二永债唱主角，合计占比接近85%。和其他期限一样，二永债估值的不稳定性在震荡环境下被放大，但不同的是，不论是综合损失，还是与其他品种的差距，长期限二永债均达到了极值。但对于配置盘而言，银行永续债是赚票息的最优选。在3-5 年金融债配置策略上，由于存量结构的原因，二永债成为择券的重点方向。从持有风格来看，对估值比较敏感的机构，3-5 年二永债并非优选，扛跌性较弱，或推动被动抛售的负向循环。但不可忽略的是，这一品种的久期策略性价比最高，尤其是加上适当下沉，进攻属性强化，更适宜负债端稳定的机构进行配置。

    　　风险提示：数据统计遗漏，风险事件超预期，监管趋严超预期