视源股份(002841)：竞争加剧、成本提升 短期盈利承压

1H23 业绩低于我们预期

    公司公布1H23 业绩：1）收入83.37 亿元，同比-7.2%；归母净利润6.02亿元，同比-11.0%；扣非后归母净利润4.63 亿元，同比-17.1%；2）2Q23收入45.81 亿元，同比-4.4%；归母净利润3.18 亿元，同比-13.7%；扣非后归母净利润2.51 亿元，同比-16.0%。3）公司业绩低于我们预期，主要由于需求仍偏弱，业务恢复较慢、竞争加剧，叠加成本压力逐步显现所致。

    需求偏弱拖累收入，但核心业务市占率依然稳固：1）2Q23 国内教育、商用领域呈现弱复苏的趋势，市场竞争也在加剧，但公司凭借竞争力依然维持较高市占率。2）根据迪显数据，1H23 国内教育IFPD 出货量31.5 万台，同比+2.3%；公司国内教育业务收入同比+3.6%，略好于行业，希沃销量市占率43.5%，同比+3.5ppt，依然排名第一。3）1H23 国内会议IFPD 出货量17.4 万台，同比-19%。1H23 公司企业服务业务收入逆势增长，同比+7.9%，Maxhub 销量市占率28.5%，排名第一。4）1H23 全球彩电出货量约8920 万台，同比-1.7%。由于客户结构影响，公司液晶显示主控板卡等相关业务收入同比-5.3%，表现弱于行业。但新业务领域依然保持快速增长，1H23 生活电器部分的板卡业务收入超过5 亿元，同比+64%。

    竞争加剧、成本压力背景下，利润率小幅下滑：1）2Q23 毛利率27.7%，同比-0.3ppt。主要由于国内教育、海外代工业务竞争均有加剧，叠加面板价格年初以来持续上涨，公司盈利承压。2）1H23 公司对新一代学习机W3进行宣传推广、Maxhub 在全国开展各类推广活动等多个业务的营销力度加大，2Q23 销售费用率同比+1.5ppt 至8.9%，以应对市场竞争。3）成本压力叠加费用投放，2Q23 归母净利润率6.9%，同比-0.7ppt。

    发展趋势

    由于面板成本上涨对公司盈利端影响存在一定滞后性，我们预计2H23 利润率同比仍然有压力。但公司积极在液晶显示板卡业务、新业务领域拓展新客户，我们预计未来有望持续优化客户结构，获得增量。1H23 海外市场压力在逐季缓解，考虑到2H22 基数较低，我们预计2H23 海外业务有望恢复稳健增长。

    盈利预测与估值

    考虑市场需求偏弱背景下，公司业务恢复较慢，且下半年成本压力仍相对较大，我们下调2023/2024 年归母净利润17%/16%至20.1 亿元/23.9 亿元。

    当前股价对应18.4x/15.5x 2023e /2024e P/E。维持跑赢行业评级，由于近期板块估值回落，我们下调目标价34%至66 元，对应23.1x/19.4x 2023e/2024e P/E，较当前股价上行空间25.2%。

    风险

    市场竞争加剧风险；海外拓展不及预期风险；原材料价格波动风险。