白云机场(600004):T1&T2广告合同首年保底额明显增长 彰显强议价能力

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:李丹/李逸 日期:2023-05-12

  投资要点

      白云机场、迪岸公司签署T1 航站楼规划范围内广告媒体资源经营项目合同2023 年5 月11 日,白云机场与迪岸公司签订T1 航站楼广告媒体经营合同。迪岸公司有偿使用白云机场T1 航站楼规划范围内广告媒体,迪岸公司向广告公司支付广告发布费,第一经营年度广告发布费基准价(含税)为:人民币2.858 亿元。广告媒体经营期限为32+X 个月,其中“32 个月”为自2023.5 至2025.12,“X个月”根据T3 航站楼启用、T1 航站楼流程及装修改造情况确定。

      广告特许经营费计算规则

      考虑首年(2023.5-2024.5)旅客量恢复具有一定不确定性,特许费基准在2.858亿元基础上,将按照实际旅客吞吐量增幅而调整。后续经营年份,将基于上一年度实际广告特许经营费进行浮动。

    第1 经营年度(2023.5.13-2024.5.12):以旅客量5000 万人次为基准,若-20%≤实际旅客吞吐量变动幅度△≤20%(即4000-6000 万人次),则广告经营权转让费基准价(不含税)为2.858 亿元;若△>20%(即>6000 万人次),则转让费基准价=2.858*【1+50%*(α-20%)】;若△<-20%(即<4000 万人次),则转让费基准价=2.858*【1+50%*(△+20%)】。

      第2-5 经营年度:若旅客吞吐量同比变动幅度在20%内,则广告费=上一年度广告费*(1+6%)。若增幅超过20%,则机场方取得超额收入;若降幅超过20%,则机场方给予部分广告费减免。

      新旧合同比较:新合同保底金额较旧合同明显增长新合同经营权范围小于旧合同,故保底额口径为不可比。本次招商仅涵盖T1 航站楼国内区域媒体资源,剩余资源待公开招标。根据招标公告,本次招商项目仅包括T1 航站楼国内区域376 个广告媒体资源,不包括东一、东二指廊区域广告媒体以及安检区域LED 媒体,相关区域改造完成后将启动招商。

      机场在广告业务上一般收取保底的模式基本未变。从表观来看,旧合同租金计算模式为“保底+销售额超额提成”,而新合同取消了超额提成条款,变更为旅客量高增奖励;但从过往实际履约来看,机场广告费实际收入与合同约定保底金额基本接近。因此,我们认为新旧合同计算模式变动影响有限。

      我们预计同口径下新合同保底额大幅增长,显现机场强势议价能力。1)若首年(2023.5-2024.4)旅客量恢复至19 年7339 万人次,对应首年保底约3.24 亿元,在资源范围缩小的情况下,超出上轮合同19 年保底额16%。2)基于19 年旅客量7339 万人次,假设首年旅客吞吐量为7000-8000 万人次,对应首年广告费3.14-3.43 亿元。若后续20 个月旅客量年度变动幅度在20%内,即每年广告费在上年实际广告费基础上递增6%,对应前32 个月内广告费8.83-9.63 亿元,月均值较上轮合同月均保底额增长-5%至+4%。3)若首年旅客量≥7530 万人次(较19 年+2.6%),则T1 航站楼新合同前32 个月保底额月均值已超过旧合同保底额月均值。若考虑T1 航站楼待招商广告资源部分贡献,本轮合同保底额增幅将更明显。

      白云T1、T2 航站楼新广告协议落地,首个经营年度保底额基准分别为2.858、3.98 亿元。根据广告费计算规则,若首个经营年份(2023.5-2024.5)旅客吞吐量恢复至19 年水平7339 万人次,公司预计取得广告费收入7.75 亿元。

      未来展望:2023 年看国际客流、免税销售恢复,收入成本剪刀差拐点或现客流方面,国际航班恢复趋势明确,根据航班管家,5 月9 日白云机场国际航班量已恢复至19 年的51%。

      免税方面,国际客流恢复后机场免税销售规模恢复确定性较强,公司议价权将大幅回升。2022 年6 月,白云机场与中国中免签署免税补充协议,此次合同调整,仅涉及疫情期间(即国际客流低于疫情前 80%),不改变保底与提成孰高的计算模式,且只调整保底、不调整提成比例,因此,不影响疫后白云机场的收入预期。根据中国海关,23 年1 月白云机场免税店销售额1765 万元,人均免税销售额118 元,为历史最佳。19 年白云机场免税店销售规模与客单价基数低,人均消费额103 元,不到上海机场/首都机场的1/3,我们认为,客单价上行趋势有望持续超预期,有望驱动机场业绩超预期。

      有税商业方面,2022 年十一白云机场LV、GUCCI、Tiffany 精品店(有税)陆续开业,预计2023 年将有更多高奢品牌入驻,重塑机场有税渠道商业价值。2023年3-4 月,公司挂出T1、T2 有税商铺招商公告,预计合同将陆续落地,并将取得不错的结果。

      成本端,我们认为过去几年白云机场成本控制尤其值得重视,自T2 航站楼18年投产以来,白云机场员工数量从17 年末的13670 人下降至22 年末的10168人,净减3502 人,未来或将继续维持下降趋势。

      盈利预测与投资建议

      三年低谷已过,23 年将为国际客流明显恢复与机场议价权明显回升的关键一年。非航收入有望超预期、成本端有望维持下行趋势,同时22 年末可抵扣亏损的递延所得税资产6.4 亿元,公司有望迎来收入成本剪刀差。我们预计公司23-25 年归母净利润分别为5.65、18.07、27.51 亿元,维持“买入”评级。

      风险提示

      需求不及预期,免税销售不及预期等。