中国太保(601601)：复苏加力 长航扬帆

中国太保公布2022 年年报，报告期内公司实现营业收入4553.72 亿元，同比增长3.3%；归母净利润246.09亿元，同比下降8.3%；归母营运利润401.15亿元，同比增长13.5%。集团期末内含价值5196.21 亿元，较上年末增长4.3%。寿险新业务价值92.05 亿元，同比下降31.4%；新业务价值率11.6%，同比下降11.9 个百分点。

    有效抵御疫情冲击和权益市场波动，公司全年经营先抑后扬。上半年上海的大范围疫情和长时间封控之下，公司经营承受了巨大压力；俄乌冲突和美联储加息等外部因素冲击也对公司投资类业务构成了较大挑战。上半年，年化总投资收益率同比下降1.1 个百分点至3.9%，集团归母净利润同比下降23.1%。但受益于公司的高效应对和寿险长航行动改革成效的逐步显现，叠加产险业务的持续发力和投资表现逐步企稳，公司下半年资负两端均呈现边际改善势头，资产端总投资收益率上升至4.1%，负债端寿险新业务价值较上年同期增长13.5%，归母净利润246.09 亿元，同比下降8.3%，降幅持续收窄。

    寿险渠道改革改善代理人展业面貌，队伍产能持续提升。在内外部多重冲击的影响下，“长航行动”改革成为负债端触底回升的直接催化剂。通过金融科技手段加持，公司加快推进代理人“三化五最”职业营销转型，依靠“芯”基本法和专业化的销售平台，引入专业和体系化的培训赋能营销队伍，打造高产能核心人力，实现代理人队伍整体升级，质态进一步改善，代理人月均举绩率63.4%，同比提升11.3 个百分点，月人均首年保险业务收入6,844 元，同比增长47.6%，成效显著。队伍稳定和质量改善带来业务品质的提升，寿险13 个月继续率较2021 年提升了7.7 个百分点。在各项核心指标边际改善之下，下半年寿险新业务价值达到36.09 亿元，同比增长13.5%，使全年新业务价值降幅较上半年显著收窄。

    银保渠道增长提速，构筑寿险第一“增长极”。在权益、债券市场波动加剧和储蓄、货基年化收益率保持低位的背景下，年金型产品的相对优势逐步显现，居民对该类产品的需求持续增长。银保渠道具备深度下沉和展业难度小等特征，险企可以和银行高效协同，受疫情等外部因素影响较小。同时，商业养老金业务的落地也为银保渠道提供了新的发展契机。公司抓住这一契机加快在银保渠道上的布局，2022 年实现渠道收入304.78 亿元，同比增长308.7%；其中新保收入288.09 亿元，同比增长332.0%；新业务价值同比增长174.9%，渠道占比同比提升7 个百分点。预计随着公司在银保渠道的持续发力，银保业务收入将保持高速增长，增速将继续领跑寿险各渠道，未来银保渠道新业务价值贡献的绝对值和占比均有望显著提升。

    投资建议：

    公司2022 年全年经营历经多重考验，但全年业绩仍有颇多亮点。我们认为，随着疫情的冲击逐步消退，代理人展业恢复正常，寿险“长航行动”的成效有望加速显现。国内经济复苏将带动居民可支配收入增速的回升，各类保险需求亦有望同步增长，2023 年公司代理人渠道和银保渠道有望共赢发展良 机。同时，产险的稳定高速增长有望在2023 年得到延续，成为负债端的“压舱石”和“发动机”。此外，公司通过打造康养产业链，构建健康产业生态圈的发展范式，有望在商业养老险大发展时代为公司提供业绩增长新“引擎”。

    总的来看，2023 年公司经营大有可为，我们看好公司长期前景。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为280.09 亿元、323.74 亿元和339.61 亿元，维持“推荐”评级。当前公司估值仅0.44x23EVPS，具备很高的中长期投资价值，建议持续重点关注。

    风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。