兴业银行(601166)：商行+投行2.0启航 对公投放结构优、价格稳
核心观点
2022 年兴业银行业绩实现两位数增长，资产质量继续夯实。
2023 年随着信贷需求回暖和公司三张名片持续发力，利润增速将继续保持双位数。维持买入评级和银行板块首推组合。
事件
3 月30 日，兴业银行披露2022 年报，全年实现营业收入2223.7 亿元，同比增长0.5%（9M22:4.1%）；归母净利润913.8亿元，同比增长10.5%（9M22: 12.1%）。4Q22 不良率季度环比下降1bp 至1.09%，拨备覆盖率季度环比下降15.5pct 至236.4%。
简评
1、业绩维持两位数增长，营收受到债市拖累。2022 年兴业银行营业收入同比增长0.5%，较9M22 下降3.6pct，其中净利息收入、净手续费收入和其他非息收入分别同比变动-0.3%、5.5%、-2.5%。四季度债市大跌是全年营收增速下降的主要原因，4Q22单季其他非息收入同比大幅下降81.4%。
不断夯实的资产质量以及稳健的风险抵补能力为兴业银行利润的高增长打下了坚实的基础。业绩归因上看，拨备少提、规模增长分别正向贡献16.1%、10.2%的利润，息差缩窄、营业支出增加分别对利润形成10.3%、5.1%的负向贡献。展望2023 年，伴随着经济复苏，轻资本业务转型的顺利推进，企稳的净息差、逐步改善的信贷需求以及中收的持续增长将助推兴业银行实现10%的业绩增速中枢。
2、对公投放表现亮眼，定价提升、结构优质，助力息差稳定。在疫情、宏观经济下行、按揭贷款重定价等多重因素影响下，2022 年兴业银行净息差（测算值，未剔除货币基金、债券基金等交易性金融资产对应负债及利息支出）为1.84%，同比减少19bps。
4Q22 净息差（测算值，期初期末平均口径）季度环比提高8bps至1.88%。
资产端，下半年对公贷款收益率上行，支撑息差维持稳定区间。兴业银行2022 年贷款规模同比增长12.5%，占总资产比重同比提高2.3pct，资产结构进一步优化。从信贷投放结构上看，2022 年一般对公贷款、零售贷款、票据贴现分别同比增长18.3%、5.0%和16.4%，增量占比分别为73.5%、9.6%和16.9%。下半年，受疫情对消费信贷需求的负面影响，零售贷款较年中仅增长2.3%，增量占比仅为21.8%，零售信贷的疲弱表现使零售贷款定价面临压力，全年收益率仅为6.06%，较1H22 减少14bps。相较于上半年，对公信贷投放、定价下半年均有不俗表现，一般对公贷款较年中增量占比84.3%，有力支撑下半年信贷投放的增长趋势。制造业、租赁及商业服务业、电力燃气及水的生产是对公三大主力投放行业，三者增量占新增贷款比重分别为28%、22%、11%。定价端，全年对公贷款收益率为4.25%，较1H22 的4.22%提升3bps 改善，助推息差降幅持续缩减。
负债端，定期存款成本持续压降，是息差降幅企稳的重要因素。2022 年兴业银行存款规模同比增长9.9%，占比较2021 年上升1.2pct 至55.7%。存款客户结构上看，居民储蓄意愿在风险偏好下行的基础上有所提升，占比较2021 年上升3.6pct 至22.9%。存款期限结构上看，客户定期存款比重同比增加3.7pct 至55.1%，环比1H22 上升2.4pct。针对存款定期化趋势的不断蔓延，2022 年兴业银行负债业务以成本控制为导向，统筹安排市场化主动负债吸收，多措并举下，零售定期存款成本、企业定期存款成本分别同比压降30bps、3bps，助力计息负债成本同比下行3bps 至2.30%，为息差降幅企稳做出贡献。
3、资产质量不断夯实，拨备覆盖率维持稳定。4Q22 兴业银行不良率1.09%，同比小幅下降1bp，季度环比持平，不良绝对水平在同业重保持优质水准。4Q22 加回核销不良生成率（测算值）季度环比减少7bps 至0.74%，2022 年全年信用成本仅0.24%，同比下降86bps。不良认定标准方面，逾期90 天以上贷款占不良贷款比重环比1H22 增加0.88pct 至84.86%，不良认定标准稳定。拨备覆盖率236.4%，同比减少33.3pct，季度环比减少15.5pct，拨备水平依然充足。从前瞻性指标来看，截止2022 年末兴业银行关注率1.49%，环比1H22 减少4bps,逾期率1.67%，环比1H22 增加3bps，不良资产持续出清，在“稳字当头、稳中求进”的工作主基调下严格把控风险，及时化解不良。
信用卡方面，下半年疫情影响对信用卡资产质量冲击明显。截至2022 年末，信用卡贷款余额4527.3 亿元，不良率4.01%，同比上升1.72pct，环比1H22 上升1.28pct，针对信用卡风险上升，兴业银行积极应对经营环境变化，以信用卡长期发展为立足点，全面加强信用卡风险管理，保持风险防控与业务发展的平衡。在各项风险管控措施的落地下，预计2023 年信用卡资产质量保持平稳，整体风险稳定可控。
房地产方面，资产不良率较上半年显著压降。截至2022 年末，自营贷款、债券、非标等业务项下投向房地产领域业务余额1.65 万亿元，不良率1.48%，同比上升0.14pct，环比1H22 减少0.37%。其中，个人按揭贷款1.09 万亿元，占比66.47%，规模环比1H22 减少0.8%，主要分布在一二线城市、珠三角、长三角以及部分中部地区经济发达城市的主城区，占比86%，LTV 值为44.04%，抵押物足值；对公房地产敞口5535.7 亿元，除债券投资809.5 亿元外，其余4726.1 亿元均有对应房地产项目及抵押物，且80%以上的项目位于经济发达、房地产市场稳定的城市，资产质量稳健。
4、轻资本业务转型顺利，“绿色银行、财富银行、投资银行”三架马车齐头并进。
绿色银行方面，截至2022 年末，兴业银行表内外绿色金融融资余额达1.63 万亿元，较年中增加约578 亿元，较年初增加2431 亿元，同比增加17.53%。根据测算，2022 年下半年新增贷款投放中，人行口径绿色金融贷款增量占比达46.1%，对公绿色金融贷款占对公贷款比重较1H22 上升2.17pct 至24.21%。
财富银行方面，在金融市场波动、同业竞争加剧等压力下，兴银理财规模四季度规模同比增长17.21%至2.09 万亿，规模排名至全市场第四。深化集团“全绿”战略，ESG 产品规模突破900 亿元，较年初增长168%。
通过“财富云”渠道，兴银理财向国股行、中小行和农信社客户销售理财，保有量达到5105.12 亿元，增幅186%。
投资银行方面，兴业银行非金融企业债务融资工具承销规模6860.83 亿元、绿色债券承销355 亿元、境外债承销78 亿美元，继续保持市场第一梯队。并购融资、银团融资、资本市场业务实现较快发展，分别同比增长77%、61%、83%。资产流转能力持续提升。
5、投资建议与盈利预测： 在经济复苏的大背景下，房地产及消费信贷需求正在需求改善节奏的稳步推进下不断回暖，将支撑兴业银行信贷规模继续上涨，净息差降幅逐步缩窄。轻资本业务转型继续推进，三张名片助推营收稳步提升。同时在各信贷客户还款能力明显改善的趋势下，兴业银行资产质量将继续维持稳定高位，风险抵补能力稳固充实，带动利润实现两位数的增速中枢。预计2023-2025 年归母净利润增速分别为10.0%、10.1%和10.5%，营收增速分别为3.5%、7.5%和8.8%。当前股价对应0.48 倍23 年PB，维持买入评级和银行板块首推组合。
6、风险提示：（1）如果宏观经济大幅下滑，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）疫情可能存在反复，影响对公端企业经营和零售端客户消费，从而对信贷需求产生较大不利影响，资产规模扩张受限。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。
