固收动态点评：美国M2同比转负的原因和启示

　　核心观点

    　　2022 年12 月美国M2 同比-1.3%，是1959 年M2 数据公布以来首次滑入同比负增长，引发市场广泛讨论。各国统计口径不同，美国M2 的概念更接近中国M1 的概念，主要是中美经济和金融体系差异所致。本次下降在于M1 中的其他流动性存款下降太快，原因在于：第一，存款消耗过快可能与类滞胀和快步加息等经济因素相关，反映了通胀和加息对经济基本面的影响；第二，可能存在存款“搬家”现象。M2 增速下行是基本面的映射，M2、通胀、经济可能都是加息的结果，而非简单的因果关系，在关注M2 增速预示性的同时，本身基本面和通胀的前瞻指标或更为重要。

    　　美国的M2，中国的M1

    　　美国M2=M1（流通中现金+活期存款+其他流动性存款）+小额定期存款（10 万美元以下）+零售货币基金， 不包括大额（即10 万美元以上）企业定期存款和机构货币基金。对比来看，美国M2 的概念更接近中国M1 的概念，即流动性更高的“现金+活期/小额定期存款”。美国看重M2 的原因在于：（1）美国经济主要靠消费拉动，活期/小额定期存款能够迅速变现用于消费；（2）美国以直接融资为主，居民仅少部分财富存在银行，实体主要从直接融资市场获得融资，故银行定期存款对实体融资参考意义不大。

    　　美国M2 同比为何会落入负增长

    　　从分项来看，主要是由于M1 中的其他流动性存款下降太快。其他流动性存款占比较大，根据2023 年初数据，其占到M1 的63%、M2 的58%。

    　　2022 年期间，其他流动性存款项已经下降近1.2 万亿美元，同比下降近9%，而其余分项并未出现明显下降。

    　　为何本次存款降低如此之快

    　　第一，存款消耗过快可能与类滞胀和快步加息等经济因素相关，反映了通胀和加息对经济基本面的影响：（1）高通胀之下，个人储蓄率从2021 年底的7.5%跌至3%左右；（2）美联储快速加息，不得不动用储蓄存款支付高额利息；（3）美联储加息减弱信贷活动，私人部门倾向于降低杠杆率，更多使用现金支付购房款、购车款等。第二，可能存在存款“搬家”现象。

    　　当前美国货币市场基金回报率基于ONRRP 利率、已经来到4%上方，而一年定期银行存单平均利率仅在2.3%左右，两者利差或推动居民和企业将资金更多存放于货币市场基金。

    　　M2 转负对通胀和经济有何预示意义

    　　一个事实是，货币供应量和经济以及通胀的相关性在2008 年金融危机后本已大幅降低。本次M2 同比转负，包含了基本面方面的原因，反映了加息后储蓄消耗、借贷行为降低的效应，说明加息正在发挥作用，M2 同比转负可能对通胀下行路径和经济下行压力确有预示。不过仍有两点需要关注：

    　　一是，由于存款搬家，M2 的下滑幅度或有所高估；二是，货币流通速度仍有不确定性。M2 增速下行是基本面的映射，更多时候，M2、通胀、经济可能都是加息的结果，而非简单的因果关系，在关注M2 增速预示性的同时，本身基本面和通胀的前瞻指标或更为重要。

    　　风险提示：M2 统计口径变化、核心通胀上行超预期。