2022年度贸易行业研究及信用风险展望

　　报告概要

    　　贸易行业运行情况：进出口贸易行业：2022 年前三季度，外贸进出口整体运行平稳。受多数地区金融环境收紧、俄乌冲突以及国内外疫情持续等多因素影响，全球需求放缓，外贸增速同比回落。面对复杂的国内外形势和多重超预期因素冲击，中国外贸保持了较强的韧性。自2019 年以来中国已连续13 年成为东盟的第一大贸易伙伴，2022 年上半年中国有进出口实绩的外贸企业同比增加。大宗商品贸易行业：2022 年以来主要大宗商品价格先涨后跌，上半年，受俄乌冲突、政策收紧预期持续升温的影响，能源、金属、农产品等价格延续去年以来上涨趋势；下半年，全球流动性收紧，市场对经济衰退担忧抑制了大宗商品需求，大宗商品价格回落。国内房地产行业、基建行业对建材等大宗商品需求仍偏弱。

    　　贸易行业政策：2022 年上半年，国务院办公厅出台13 条政策措施推动外贸保稳提质；国家税务总局进一步加大出口退税支持力度，助力外贸企业降本增效；同时，大宗商品保供稳价政策持续发力。2022 年9 月，商务部颁布新一轮稳外贸政策《支持外贸稳定发展若干政策措施》，提出要增设一批市场采购贸易方式试点、增设一批进口贸易促进创新示范区、增设一批跨境电子商务综合试验区等。

    　　贸易行业面临风险：海外主要国家经济下行、欧美货币紧缩等因素拖累海外需求，叠加国内地产和消费需求疲弱，导致中国外贸进出口增速放缓，外贸行业面临下行压力。同时，2022 年以来，美元不断加息，其他国家货币相应贬值或紧跟加息，人民币汇率波动，给中国外贸企业带来一定财务风险和订单转移风险。此外，大宗商品价格大幅波动增加中小型贸易企业在风险控制等方面的压力。

    　　贸易发债主体梳理：2022 年1 月至12　　月上旬，65 家发债贸易企业中，被下调信用评级2 家。从年度财务指标表现看，2022 年前三季度，贸易发债企业净营业周期延长、营运资金占用增加、经营效率有所下降，财务杠杆略有上升，仍处于较高水平。

    　　展望：预计2023 年，疫情反复、欧美国家收紧货币政策等因素仍会剧市场对明年可能出现全球衰退的预期，并持续干扰全球经济复苏，中国外贸增速或将有所放缓，外贸企业将面临经营压力。但随着RCEP 生效以及出口退税、新一轮稳外贸支持政策持续发力，中国外贸总额将持续增长。大宗商品市场正逐步消化疫情扰动和俄乌冲突等极端性冲击，2022 年下半年大宗商品价格已明显回落，美元加息、海外市场需求偏弱及国内地产行业低迷或将持续抑制大宗商品需求。

    　　一、行业运行状况

    　　1.进出口贸易运行情况

    　　2022 年前三季度，中国外贸进出口整体运行平稳；但全球需求放缓，外贸增速同比回落。面对复杂的国内外形势和多重超预期因素冲击，中国外贸仍然保持了较强的韧性，自2019 年以来中国已连续13 年成为东盟的第一大贸易伙伴，2022 年上半年中国有进出口实绩的外贸企业同比增加。

    　　2021 年以来，中国经济持续恢复发展，全球经济和贸易有所回暖，促进了中国外贸较快增长。

    　　据海关统计，2021 年中国货物贸易进出口总值39.1 万亿元人民币，比2020 年增长21.4%，进出口规模首次突破6 万亿美元关口。其中，出口21.73 万亿元，增长21.2%；进口17.37 万亿元，增长21.5%。与2019 年相比，中国外贸进出口、出口、进口分别增长23.9%、26.1%、21.2%。

    　　2022 年以来，受多数地区金融环境收紧、俄乌冲突以及国内外疫情持续等多因素影响，全球需求放缓。随着全球经济衰退预期升温，海外消费品需求仍较高但出现回落，给中国外贸进出口增长带来压力。2022 年前三季度，中国货物进出口总额31.11 万亿元，同比增长9.9%，增速同比回落（2021 年前三季度同比增长32.8%）；从过去两个季度看，2022 年一季度、上半年同比增长分别为10.7%、10.3%，同比增速逐季略有回落。2022 年前三季度，出口17.67 万亿元，同比增长13.8%；进口13.44 万亿元，同比增长5.2%。

    　　面对复杂的国内外形势和多重超预期因素冲击，中国外贸仍表现出较强的韧性。2009-2021年，中国连续13 年是东盟的第一大贸易伙伴。2022 年前三季度，中国与东盟贸易总值为4.7 万亿元，同比增长15.2%，占外贸总值的15.1%；中国与欧盟、美国、韩国和日本进出口分别增长9.0%、8.0%、7.1%和-0.4%。从出口商品结构看，2022 年前三季度，对出口额贡献较大的品类如机器机械产品、纺织原料及纺织制品、化学工业品类，同比分别增长11.7%、13.7%、28.6%；主要进口产品如机器机械产品、矿产品、化学工业品类，同比分别增长-0.4%、16.5%、10.4%。

    　　中国进出口贸易经营企业同比增加。2022 年上半年，中国有进出口实绩的外贸企业50.6 万家，同比增加5.5%。其中，民营企业42.5 万家，增加6.9%，进出口9.82 万亿元，增长13.6%，占我国外贸进出口总值的49.6%，同比提升1.9 个百分点。同期，外商投资企业进出口6.75 万亿元，增长2.1%；国有企业进出口3.2 万亿元，增长15.2%。

    　　2.大宗商品贸易行业运行情况

    　　2022 年以来主要大宗商品价格先涨后跌，上半年，受俄乌冲突等因素的影响，能源、金属、农产品等价格延续去年以来上涨趋势；下半年，全球流动性收紧，市场对经济衰退担忧抑制了大宗商品需求，大宗商品价格回落。2022 年上半年，国际油价从2021 年末78.34 美元/桶（布伦特原油现货价格）持续上涨至100 美元/桶并在高位震荡，同时铁矿石、原油、铜、镍、天然气等大宗商品现货价格普遍上涨，俄乌冲突引发全球能源和粮食供应紧张，全球大宗商品供给及供应链恢复速度放缓，成为支撑大宗商品价格的重要因素；2022 年下半年，随着主要发达经济体货币政策收紧，由于担忧全球经济陷入衰退，大多数以美元计价的大宗商品价格从近期的高点回落，截至2022 年12 月5 日，原油现货价格跌落至为85.7 美元/桶（布伦特原油现货价格）。

    　　从国内大宗商品需求看，国内固定资产投资整体延续回落态势。其中，基建投资景气度仍在高位，工业投资领域，电、热、燃、水投资持续保持高景气度，房地产投资增速下降明显。国内基建、房地产行业对建材等大宗商品需求仍偏弱。根据国家统计局公布数据，2022 年1-10 月份，全国固定资产投资（不含农户）471459 亿元，同比增长5.8%。其中，民间固定资产投资258413亿元，同比增长1.6%。

    　　基建投资的意愿由政府决定，其本身是政府托底经济的手段之一，具有明显的逆周期性，2022 年1-10 月，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.7%，基建投资景气度仍在高位。工业投资同比增长10.8%，其中，采矿业投资增长8.1%，制造业投资增长9.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长18.9%，电、热、燃、水投资持续保持高景气度，对工业投资整体拉动明显。2022 年1-10 月份，全国房地产开发投资113945 亿元，同比下降8.8%，其中，住宅投资86520 亿元，下降8.3%。商品房销售面积111179 万平方米，同比下降22.3%，其中住宅销售面积下降25.5%。商品房销售额108832 亿元，下降26.1%，其中住宅销售额下降28.2%。

    　　二、行业政策

    　　新一轮稳外贸政策发布。2022 年9 月27 日，商务部印发《支持外贸稳定发展若干政策措施》。

    　　文件提出，各地方要强化防疫、用能、用工、物流等方面保障，确保外贸订单及时履约交付；要研究优化出口信用保险中长期险承保条件；把外经贸发展专项资金加快用到位；支持企业参加各类境外自办展会，鼓励有条件的地方扩大境外自办展会规模，要进一步加强服务保障；扩大广交会线上展参展企业范围，延长广交会线上展示时间。文件还提出要增设一批市场采购贸易方式试点、增设一批进口贸易促进创新示范区、增设一批跨境电子商务综合试验区；出台进一步支持跨境电商海外仓发展的政策措施；加快出台便利跨境电商出口退换货的税收政策。强化保障能力，促进贸易畅通。物流方面，文件提出要提升港口集疏运和境内运输效率，确保进出口货物快转快运；持续清理口岸不合理收费；推介口岸提质增效经验做法；加强对外贸企业的通关便利化服务保障，实现到港货物快进快出等具体措施。

    　　国务院办公厅出台13 条政策措施推动外贸保稳提质。2022 年5 月，国务院办公厅印发《关于推动外贸保稳提质的意见》（以下简称“《意见》”），提出13 条政策措施，主要涉及保障外贸领域生产流通稳定、加大外贸企业财税金融支持力度、进一步帮助外贸企业抓订单、拓市场和稳定外贸产业链供应链等方面。

    　　出口退税政策加力稳外贸，助力企业降本增效。2022 年4 月20 日，国家税务总局等10 部门发布《关于进一步加大出口退税支持力度促进外贸平稳发展的通知》，推出一系列有针对性的举措为外贸企业纾困。《通知》明确了3 项支持政策：1、强化出口信用保险与出口退税政策衔接，为解决企业的实际困难，相关部门合作优化完善相关政策，将企业取得的出口信用保险赔款视同收汇处理，允许企业办理退税。2、完善加工贸易出口退税政策，考虑到过去出口产品征退税率不一致，导致企业的部分进项税额在征退税率一致后，无法得到抵扣，为减轻企业负担，新政策在计　　算应纳增值税时，允许企业将这一部分进项税额从销项税额中抵扣。3、挖掘离境退税政策潜力，中国自2015 年起推行境外旅客购物离境退税政策，截至目前已有24 个省份实施了离境退税政策，有效带动了境内旅游消费。为更好释放政策效应，税务部门将积极联合财政、海关、文旅、商务等部门，适时扩大政策覆盖地域范围，鼓励更多的地区实施离境退税政策，推动更多优质商户成为退税商店。

    　　美国重新豁免352 项中国进口商品关税。2022 年3 月，美国贸易代表办公室（USTR）发布公告称，将恢复对部分进口自中国商品的豁免加征关税。此次豁免涉及此前549 项待定产品中的352 项。该规定将适用于2021 年10 月12 日至2022 年12 月31 日之间进口自中国的商品。

    　　本次被豁免的品类包括特定种类的自行车部件、电机、机械、化学品、海鲜和行李袋等。美国自2018 年对部分进口中国商品加征关税以来，加税商品规模达3700 亿美元，给双方正常贸易往来构成负面影响，对华商品加征关税造成的成本提升很大程度上由美国企业和消费者承担，在美国国内通胀高企背景下，对华进口商品加征关税豁免有望持续。

    　　2023 年大宗商品“保供稳价”政策将持续。2022 年5 月17 日，国家发改委发言人在回应近期的物价问题时表示，未来中国将全力做好大宗商品保供稳价工作。首先，做好粮食保供稳价，稳定播种面积和产量，保持粮食量足价稳，确保中国人的饭碗任何时候都牢牢端在自己手中；其次，以煤炭为“锚”做好能源保供稳价，通过完善煤炭产供储销体系、强化市场预期管理等措施，引导煤炭价格在合理区间运行，通过稳煤价来稳电价，进而稳定整体用能成本；另外，做好矿产品保供稳价，加大铁矿石等国内勘探开发力度，加快矿产品基地建设，增强国内资源保障能力，强化进出口调节，坚决遏制高耗能、高排放、低水平项目盲目发展，促进重要矿产品安全供应、价格基本稳定。中国将持续加强市场监管，加大期现货市场联动监管力度，严厉打击捏造散布涨价信息、囤积居奇、哄抬价格等违法违规行为，特别是对于资本的恶意炒作，将予以坚决打击。

    　　2022 年12 月，中央经济工作会议强调“要做好岁末年初各项工作，强化市场保供稳价，加强煤电油气运调节”以及“加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产，加快规划建设新型能源体系，提升国家战略物资储备保障能力。”

    　　三、行业风险

    　　海外需求低迷，外贸行业面临的下行压力有所增加。海外主要国家经济下行、欧美货币紧缩等因素降低海外需求，叠加国内地产和消费需求疲弱，导致中国外贸进出口增速放缓，外贸行业面临下行压力。

    　　2022 年以来，美元不断加息，人民币汇率波动，外贸企业面临一定财务风险和订单转移风险。

    　　2022 年1-10 月，美国已5 次加息，其他国家货币相应贬值或紧跟加息，人民币汇率亦出现波动。

    　　虽然人民币贬值有利于出口企业，但对于外贸企业而言，合同签订到款项交付通常需要较长时间周期，期间汇率的波动很有可能会给企业带来一定的财务风险敞口。同时，若其他国家货币贬值超过人民币贬值幅度，中国商品价格竞争力会被削弱，导致中国外贸企业订单转向国外。

    　　2022 年以来，多种大宗商品价格大幅波动，增加中小型贸易企业在风险控制等方面的压力。

    　　2022 年以来，主要大宗商品价格先涨后跌趋势，全球大宗商品价格波动幅度较大，增加了中小型贸易企业在风险控制等方面的压力。

    　　四、发债企业信用分析

    　　1.贸易企业信用级别分布及级别迁徙情况

    　　截至2022 年12 月8 日，本报告选取贸易行业样本企业共65 家，包含AAA 级别发行人18家，AA+级别发行人20 家，AA 级别发行人21 家，AA-级别发行人3 家，A 级别1 家，BB 级别1家，CCC 级别1 家。

    　　按主营业务及产品种类，贸易企业可进一步分为进出口贸易类（7 家）、农资类（8 家）、大宗类（30 家）、其他类（汽车（不含零售）、医药、纺织品、综合类）（14 家）、综合类（6 家），其中大宗类贸易企业数量占比最高。

    　　从发行主体来看，存续期内贸易行业发行人以大型央企、央企子公司、省属国资企业、地方性国资企业为主，共55 家；民营企业10 家。

    　　从发债贸易企业级别迁徙情况看，2022 年1 月至12 月上旬，大宗贸易企业下调信用评级1家，为雪松实业集团有限公司（最新级别BB，展望负面）；其他贸易类企业下调信用评级1 家，为搜于特集团股份有限公司（最新级别CCC，展望负面）。无信用等级上调企业。

    　　2.经营效率

    　　2022 年前三季度，贸易企业净营业周期较上年同期有所延长，营运资金占用增加，经营效率下降。

    　　对于贸易企业，资产的流动性以及资金的使用效率非常重要，联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）使用“净营业周期=应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数”

    　　来衡量贸易企业经营效率，净营业周期天数越小，表明企业资金周转速度越快，完成一个业务循环时间越短，公司经营效率越好。

    　　从43 家可比企业1看，2022 年前三季度，贸易行业企业较去年同期资金周转速度放缓，可比企业平均净营业周期（70.78 天），相较去年同期平均净营业周期（62.01 天）有所延长。受物流、供应链紧张等影响，大宗类、进出口贸易类、农资类、综合类净营业周期较上年同期均有所延长，其他类企业净营业周期明显增长，剔除搜于特集团股份有限公司后，其他类贸易企业平均净营运周期为108.99 天，较上年99.05 天仍有所延长。

    　　3.风险管理能力

    　　2022 年前三季度，剔除已出信用风险企业，贸易企业面临的平均风险敞口较上年同期略有扩大，平均资产减值损失率同比基本持平。

    　　联合资信使用“风险敞口=（应收账款+应收票据+存货+预付款项+其他应收款）/收入”来衡量企业面临的风险。该指标主要考虑的是由于贸易业务覆盖领域广泛、市场规模大，且准入壁垒较低，贸易企业通过品类扩充、增加代理业务、账期放宽、资金垫付等手段，较易实现贸易规模　　的快速扩张。贸易企业的潜在资产减值损失通常来自于应收类款项、预付类款项、存货等科目。

    　　因此风险敞口数值越大，表示公司面临的风险越大。

    　　联合资信使用“（资产减值损失+信用减值损失）/营业收入”来反映资产减值损失率。从43家可比企业2看，2022 年前三季度，贸易行业企业平均风险敞口（0.40 倍）较上年同期（0.37 倍）略有增长。剔除已出信用风险的企业（搜于特集团股份有限公司）后，2022 年前三季度，贸易行业企业平均风险敞口（0.38 倍），较上年同期（0.36 倍）仍略有增长。

    　　2022 年前三季度，样本企业平均资产减值损失率（2.02%）较上年（1.27%）明显增加，主要系其他类企业中的搜于特集团股份有限公司在2022 年持续计提大额资产减值损失所致。此外，大宗类贸易企业资产减值损失率同比上升，进出口贸易类和农资类贸易企业资产减值损失率同比基本持平。剔除已出信用风险的企业（搜于特集团股份有限公司）后，2022 年前三季度，贸易行业企业平均资产减值损失率（0.16%），较上年同期（0.17%）基本持平。

    　　4.盈利能力

    　　2022 年前三季度，剔除已出现信用风险企业，其他贸易企业调整后营业利润率同比有所增长，盈利能力有所提升。

    　　联合资信使用调整后营业利润率（（营业收入-营业成本-税金及附加-期间费用）/营业收入×100%）反映企业管理者通过经营获取利润的能力。2022 年前三季度，贸易类企业平均调整后营业利润率0.24%，较上年同期大幅下降。

    　　除进出口贸易类企业毛利率同比有所提升，大宗类、农资类、其他类、综合类贸易企业调整后毛利率同比均大幅下滑。2022 年前三季度，农资类和其他类贸易企业平均调整后营业利润率为负，主要系部分企业经营亏损导致。农资类贸易企业中，发债主体北京供销社投资管理中心期间费用不断增长导致经营性利润被侵蚀，盈利依赖资产处置收益；其他类贸易企业中，发债主体搜于特集团股份有限公司经营业绩持续下滑，剔除搜于特集团股份有限公司，其他类贸易企业平均调整后营业利润率2.29%，较上年（0.96%）有所增长。

    　　5.债务负担及偿债能力

    　　截至2022 年9 月底，贸易企业整体杠杆率较上年同期略有上升，贸易企业债务负担仍然较重。长期偿债能力指标较上年变化不大，仍属较弱。

    　　截至2022 年9 月底，贸易企业平均全部债务资本化比率54.45%，较上年同期略有上升，债务负担仍属较重；进出口贸易企业全部债务资本化比率46.86%，较上年同期有所下降；大宗类、农资类、其他类、综合类企业债务负担均有所上升。从长期偿债指标来看，贸易企业平均EBITDA全部债务比（下表数据未年化）0.08 倍，较上年基本持平。贸易行业EBITDA 对全部债务保障能力偏弱。

    　　从短期偿债能力来看，截至2022 年9 月底，贸易企业平均现金短期债务比1.39 倍，较上年1.19 倍有所提升。

    　　五、展望

    　　预计2023 年，疫情反复、欧美国家收紧货币政策等因素仍会加剧市场对明年可能出现全球经济衰退的预期，并持续干扰全球经济复苏，中国外贸增速或将有所放缓，外贸企业将面临经营压力。但随着RCEP 生效以及出口退税、新一轮稳外贸支持政策持续发力，中国外贸总额将持续增长。大宗商品市场正逐步消化疫情扰动和俄乌冲突等极端性冲击，2022 年下半年大宗商品价格已明显回落，美元加息、海外市场需求偏弱及国内地产行业低迷或将持续抑制大宗商品需求。