非银金融周报：政策利好超预期 资本市场回暖催动非银行情
核心观点
证券行业：涉房上市企业再融资松绑，资本市场交投活跃度提升，短期利好证券板块估值修复，长期扩容提升投行业务收入。
短期来看，证券板块面临的估值压制是市场担忧防控边际宽松后疫情数据反弹对经济复苏的进一步扰动及四季度债市投资收益率下行对自营业绩的冲击，而房地产等行业刺激政策超预期出台将修复投资者对2023 年宏观经济的预期，从而提升券商行业估值。
我们认为，券商板块当前正处于未来一年内行情回暖的前夜。截至2022 年11 月28 日，证券板块2023 年动态PB 估值约为1 倍，PE 为12 倍，处于2018 年10 月以来的历史低点，预计2023 年41 家上市券商ROE 约为8.6%，同比提升1.76pct，复盘来看券商行业估值涨跌与净资产收益率提升趋势较为相关，2023年估值上修空间较大，向下安全边际较高。个股方面推荐关注具备互联网能力的弹性标的同花顺、东方财富、指南针；受益注册制改革和财富管理需求扩容的中金公司、广发证券、东方证券。
保险行业：地产融资政策利好频出，有助于地产风险缓释，有望带动险企投资端表现回暖。平安地产敞口较大，弹性较强。
截至2022 年9 月底，平安不动产投资余额为2065.07 亿元，在总投资资产中占比 4.8% ， 其中物权/ 股权/ 债权分别为1156.38/471.42/437.27 亿元；国寿投资性房地产规模（合并利润表口径）为130.38 亿元，占投资资产比重为0.3%，但国寿还有部分房地产相关投资表现为债权型金融产品形式。截至2022 年6月底，国寿债权型金融产品投资规模4462.38 亿元，占投资资产比重为8.89%。
产险行业盈利模式发生变化，龙头险企迎来承保利润与规模的双升、业绩确定性更强，且具备低估值+高股息特征。寿险改革逐步显现曙光，随着代理人的企稳、市场需求的逐步回升，伴随开门红预期向好，前期估值的悲观预期有望修正。当前P/EV估值友邦1.64x、平安0.55x（A 股）/0.52x（H 股）、太保0.43x（A 股）/0.29x（H 股）、国寿0.77x（A 股）/0.23x（H 股）、新华0.33x（A 股）/0.19x（H 股）；中国财险2022 年P/B 为0.65x，众安在线P/B 为1.62x。财险方面，推荐中国财险（H）；寿险方面，推荐中国人寿（A/H）、中国平安（A/H）、友邦保险（H）、中国太保（A/H）。
重大事件
事件一：11 月28 日，证监会新闻发言人就资本市场支持房地产市场平稳健康发展答记者问。
证监会积极支持实施改善优质房企资产负债表计划，加大权益补充力度，促进房地产市场盘活存量、防范风险、转型发展，更好服务稳定宏观经济大盘。证监会决定在股权融资方面调整优化5 项措施。具体包括：一是恢复涉房上市公司并购重组及配套融资，允许符合条件的房地产企业实施重组上市。二是恢复上市房企和涉房上市公司再融资，允许上市房企非公开方式再融资，引导募集资金用于政策支持的房地产业务。三是调整完善房地产企业境外市场上市政策，允许以房地产为主业的H 股上市公司再融资。四是进一步发挥REITs 盘活房企存量资产作用，努力打造REITs 市场的“保租房板块”。五是积极发挥私募股权投资基金作用，开展不动产私募投资基金试点。
点评：证监会通过本次答记者问表达了资本市场支持房地产市场平稳健康发展的政策态度，明确支持和放开了房地产企业的重组上市和再融资需求。房企股权融资政策自2010 年收紧以来，本次政策调整开放了除IPO 外的其它股权融资通道，为房企购买存量项目、偿还债务、项目交付等业务方面有力补充资金，且不会直接增加房企负债规模，有助于化解房地产风险，加快房地产风险出清。今年以来，在资本市场波动、房地产行业承压的背景下，险企投资收益明显下滑拖累业绩表现，此次相关政策出台有助于推动地产风险缓释，进而带动险企投资端表现回暖。
事件二：2022 年12 月1 日，银保监会发布《中国银保监会办公厅关于开展养老保险公司商业养老金业务试点的通知》（以下简称《通知》）。商业养老金业务包括养老账户管理、养老规划、资金管理和风险管理等服务，可满足客户生命周期内多样化养老需求。
商业养老金业务主要具有以下特点：一是账户与产品相结合。为个人建立信息管理账户，提供不同期限、风险、流动性等特征的商业养老金产品，满足客户稳健投资、风险保障、退休领取等养老需求。二是建立锁定养老账户与持续养老账户的双账户组合，兼顾锁定养老资金长期投资和个人不同年龄阶段流动性的双重需要。
三是产品设计以积累养老金为主要功能，支持个人长期持续积累养老资金，并可提供一定的身故、意外伤害等附加风险保障。四是强化风险管控，建立产品托管机制，加强投资监督和估值对账，通过多种手段控制风险。
五是提供定额分期、定期分期、长期（终身）年金化领取等多种领取安排。六是提供包括收支测算、需求分析、资产配置等养老规划服务，协助客户管理好生命周期内的养老风险。
《通知》提出自2023 年1 月1 日起开展养老保险公司商业养老金业务试点，试点期限暂定一年，试点地区包括北京市、上海市、江苏省、浙江省、福建省、山东省、河南省、广东省、四川省、陕西省等10 个省（市），试点机构包括中国人民养老保险、中国人寿养老保险、太平养老保险和国民养老保险。
点评：在我国人口老龄化程度持续加深背景下，商业养老金业务试点为养老保险公司带来了新的增长点，资本市场有望迎来增量长期资金。养老保险公司是我国金融市场中唯一一种名称中带有养老字样的专业型保险机构，在发展养老金融方面具有多年的客户服务和养老金投资管理经验。此外，养老保险公司是我国企业（职业）年金基金管理市场的主要参与者，长期开展企业（职业）年金基金受托管理、投资管理，并积极参与了基本养老保险基金投资管理，在养老保险第一支柱和第二支柱建设中发挥了重要作用。年满18 周岁的个人即可办理商业养老金业务，潜在覆盖人群基数大，《意见》中提出“探索利用多渠道开展商业养老金业务，更广泛地覆盖和触达广大人民群众，特别是新产业、新业态从业人员和灵活就业人员”、“允许企事业单位以适当方式， 依法合规为个人提供交费支持”，商业养老金业务亦有望推动我国第二支柱养老金覆盖人群的增加。商业养老金兼顾锁定养老资金长期投资和个人不同年龄阶段流动性的双重需要，亦有望为资本市场带来增量长期资金，有助于提升我国资本市场稳定性。
事件三：12 月2 日，中国人民银行、国家外汇管理局联合发布《关于境外机构境内发行债券资金管理有关事宜的通知》。
为进一步扩大金融市场双向开放，中国人民银行、国家外汇管理局联合发布《关于境外机构境内发行债券资金管理有关事宜的通知》（以下简称《通知》），完善境外机构境内发行债券（以下简称熊猫债）资金管理要求，进一步便利境外机构在境内债券市场融资。《通知》主要内容包括：一是统一银行间和交易所市场熊猫债资金登记、账户开立、资金汇兑及使用、统计监测等管理规则。二是规范登记及账户开立流程，熊猫债发行前在银行办理登记，允许分期发行中首期登记开户、后续发行后逐次报送发行信息，并可共用一个发债专户。
三是完善熊猫债外汇风险管理，境外机构可与境内金融机构开展外汇衍生品交易管理汇率风险。四是明确发债募集资金可留存境内，也可汇往境外使用。
点评：《通知》对于境外机构发行熊猫债在资金管理等方面规则进行了统一规定，完善了境外机构境内发行债券的制度框架，有利于提升熊猫债发行监管政策的透明度，是加快推进我国债券市场向制度型开放转变的又一体现。具体来看，《通知》在规范熊猫债业务后，简化了发行账户要求、明确了募集资金使用范围、完善了外汇风险管理机制，有利于提高发行熊猫债的便利性和吸引力，促进熊猫债市场规模的不断扩大，推动金融市场进一步开放。
事件四：11 月29 日，360 数科成功在香港交易所挂牌上市。
360 数科（03660.HK）港交所上市发行价为50.03 港元，上市首日开盘50.6 港元，收盘报51.75 港元，上涨3.438%，港股市值为164.60 亿港元。赴港二次上市后，360 数科董事及管理层共持股15.2%，方源资本和摩根士丹利分别持股7.4%和5.3%。根据公司公告，360 数科港交所上市获2.46 倍认购，募集资金达1.697 亿港元，其中约50%资金将在未来 3 年内用于信用评估的技术研发，以及开发更多样化的技术解决方案。
点评：受到美国对中概股更加严格的审查影响，360 数科作为中概股消费金融的“领头羊”，回到港股上市一方面是力求摆脱中概股退市的风险困扰，另一方面是扩展更多融资渠道，为其他消费金融或者信贷科技公司提供路径指引。在常态化监管铺开的环境下，公司仍成功登陆港股，说明其整改措施及方案已达到监管要求，临近最终的收尾阶段，公司预计在年底之前完成主要金融机构合作伙伴的“断直连”。
事件五：12 月1 日，中小银行联盟、金融壹账通、金融科技50 人论坛联合发布《中小银行金融科技发展研究报告（2022）》。
报告对战略、组织、技术、数据、应用、生态等六维度的“蜂巢模型”评价体系进行细化升级，具化为18个评价指标。报告数据显示，2022 年中小银行战略维度得分为65.75，在全部六个维度中得分最高，其次分别是技术（50.43）、应用（49.96）、数据（49.36）、组织（46.76）、生态（37.56），随着中小银行继续以战略规划统领金融科技各项工作的实施和落地，不断加强技术研发与技术应用能力，在数据治理和组织变革方面稳步推进，外部生态建设持续改善。
点评：在中小银行加速数字化转型的背景下，民营银行在细分业态持续打造自身特色优势，组织、技术、 应用、生态等四个维度上均排名第1：（1）城商行方面。48.78%城商行已推出5 个及以上的创新金融产品，29.27%推出5 个及以上的数字化金融服务平台，在战略、数据、应用等领域中较去年同期取得显著提升；（2）农商行方面。其零售业务更多由消费金融业务构成，更侧重于个人场景金融搭建，51.85%农商行布局API 开放模式，接入高流量的互联网社群，通过输出线上金融产品将金融服务嵌入多元化消费场景。三农领域，农商行采取政策性农业信贷担保方式推动涉农信贷利率下调，构建良好的“三农”信贷生态。
证券业跟踪
本周券商板块顺势上行，证券II（中信）指数+2.18%，上证指数+1.76%。分券商来看，41 家上市券商中，本周股价上涨的券商共有34 家，股价下跌的有4 家。其中，国联证券（+6.72%）、国金证券（+6.00%）、国元证券（+3.10%）的涨幅居前。
流动性来看，本周股票市场日均交易额为9194 亿元，周度环比+13.07%；截至本周四，两融余额为15654亿元，周度环比-0.04%。月初至今日均交易额为9122 亿元，同比-20.13%；年初至今日均交易额为9361 亿元，同比-11.09%。
投行业务来看，1 月1 日至12 月2 日，IPO 承销金额为5470.76 亿元，占去年完成总量的100.81%；再融资承销金额（可转债、可交换债）为9759.81 亿元，占去年完成总量的76.54%；券商所做的债券承销金额为92504.58亿元，占去年完成总量的83.89%。
自营投资来看，12 月2 日，7 天银行间质押式回购利率为1.7779%，较上周五-29.43bp；7 天存款类机构质押式回购利率为1.6189%，较上周五-11.34bp。
资产管理来看，截至2022 年10 月末，券商私募资产管理规模7.46 万亿元，较年初-2.98%。截止2022 年9月末，单一资产管理计划规模为3.38 万亿元，较上年末-16.32%；集合资产管理计划规模为3.94 万亿元，较上年末+8.02%。
保险业跟踪
A 股方面，本周中信保险II 指数+3.33%，跑赢中信非银金融指数，跑赢沪深300 指数。港股方面，本周香港保险II 指数+5.47%，跑赢香港金融指数，跑输恒生指数。
投资端来看，截至2022 年12 月2 日，沪深300 指数较去年末-21.65%，较今年二季度末-13.69%，较今年三季度末+1.74%。本周末10 年期国债收益率较上周末+3.43BP 至2.8676%，较去年末+9.22BP，较今年三季度末+10.75BP，未来随着宏观经济逐步复苏，长端利率有望向上。
当前主要上市险企仍处估值底部，安全边际充足，建议关注保险板块的结构性行情机会。产险行业盈利模式发生变化，龙头险企迎来承保利润与规模的双升、业绩确定性更强，且具备低估值+高股息特征。寿险改革逐步显现曙光，随着代理人的企稳、市场需求的逐步回升，前期估值的悲观预期有望修正。当前P/EV 估值友邦1.64x、平安0.55x（A 股）/0.52x（H 股）、太保0.43x（A 股）/0.29x（H 股）、国寿0.77x（A 股）/0.23x（H 股）、新华0.33x（A 股）/0.19x（H 股）；中国财险2022 年P/B 为0.65x，众安在线P/B 为1.62x。财险方面，推荐中国财险（H）；寿险方面，推荐中国人寿（A/H）、中国平安（A/H）、友邦保险（H）、中国太保（A/H）。
金融科技与普惠金融跟踪
银行系加码布局消金公司，消费金融市场竞争格局微变。2022 年12 月1 日，晋商消费金融25%股权在北京金融资产交易所官网以匿名形式挂牌。我们认为，由于牌照重复和业绩下滑，360 集团将退出晋商消金而将资源倾斜于360 数科身上，而消金行业也逐渐向头部集中，“掉队”的消金机构将被银行吸收，借助其存量客户和主动经营优势实现牌照价值再释放。近年来，银行系消金机构占比逐渐提升，22 年3 月，苏宁消金易主南京银行；同年5 月，宁波银行竞得华融消金70%股权，并改名宁银消金。
（1）对于中小银行来说，消金公司牌照具有全国展业的资质优势，城商行通过控股、参股消金公司以渗透不同类型、地域、场景的客户，能够为区域性银行，尤其是头部区域性银行的规模扩张发挥重要作用；（2）对大型银行而言，消费金融的最终期望形态——全场景消费贷，也就是融合了信用卡与互联网信用支付产品的生态圈，能够与现有的信用卡、消费贷款等形成互补，如果更加普惠的消费金融业务能够与原本的零售业务充分作用反应的话，将形成零售数字化领域的强力协同机制。
推荐股票池
优选龙头Alpha：香港交易所（H）、友邦保险（H）互联网能力壁垒与财富管理弹性：同花顺（A）、东方财富（A）、指南针（A）资本市场扩容与注册制受益：中金公司（A/H）、广发证券（A/H）、东方证券（A/H）业绩压制因素解除，低估值修复可期：360 数科（N）、信也科技（N）下游增长确定性：中国财险（H）、中银航空租赁（H）估值逻辑有望切换：纳斯达克交易所（N）
风险提示
海外因素发酵，权益市场波动，扰动非银板块估值。
