青松股份(300132):估值压制因素改善 积极期待反转

类别:创业板 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:孙丹阳/沈晓峰/梅昕 日期:2022-11-30

  无实控人问题有望解决,松节油业务拟置出,23 年有望轻装上阵此前公司估值面/行业面/基本面皆受压制:1)19 年12 月起公司处于无实控人状态;松节油+化妆品双主业状态压制估值。2)化妆品行业景气度下行/新规减缓产品上新速度。3)化妆品订单降幅较大而产能利用率不足,各项成本增加。积极改变正在发生:管理层收购有望解决无实控人问题,出售松节油业务有望聚焦化妆品主业。行业面及基本面触底,商誉减值已计提完毕,报表向上修复空间大。考虑松节油业务置出,调整22-24 年EPS 为-0.32/0.36/0.42 元(前值-0.32/0.38/0.51 元),可比公司23 年Wind 一致盈利预测PE41 倍,可比公司皆为品牌商,考虑代工环节产业链附加值相对低,给予23 年25 倍PE,目标价9.00 元(前值6.64 元),维持增持评级。

      估值面过往存在制约因素,已经出现重大改善

      19 年12 月起公司处于无实控人状态;松节油+化妆品双主业状态压制估值。

      22 年10 月12 日公司公告拟向林世达定增发行,发行完成后,林世达先生及其一致行动人香港诺斯贝尔合计持股20.27%-24.04%,将成为上市公司控股股东、实际控制人,本次交易构成管理层收购,相关议案已获监事会审议通过,尚需提交股东大会审议。22 年9 月28 日公司公告拟出售松节油深加工业务全部资产和负债,已确定受让方及转让价格(合计2.84 亿元),股权转让事项已获股东大会审议通过(22 年11 月17 日),并已收到首笔股权转让款1.28 亿元,子公司之一青松化工已办理股权变更登记。

      21 年以来行业面及公司基本面承压

      行业面:21 年5 月1 日起,《化妆品功效宣称评价规范》及系列配套法规开始实行,自2022 年1 月1 日起,新品进行注册/备案时需对功效宣称进行评价,强监管政策有利于抬高行业准入门槛/龙头提升份额,但因阶段性减缓品牌商产品上新速度,影响代工厂订单,带来短期阵痛。基本面:22H1 诺斯贝尔(化妆品业务主体)营收9.57 亿元/yoy-23.74%,净利润-1.03 亿元/yoy-256.42%,主要因:1)外部扰动下订单降幅较大;2)湿巾出口订单大幅下滑;3)资产折旧及摊销等增长;4)原材料成本增加。松节油业务:

      22H1 营收4.54 亿元/yoy-30.80%,营业利润-7087.56 万元/yoy-149.57%。

      至暗时刻已过,业绩修复可期

      行业面:产业链各环节正逐步适应化妆品新规,新规负面影响边际减弱;23年伴随消费回暖,化妆品行业景气度亦有望修复。基本面:22Q3 公司营收7.26 亿元/yoy-3.71%,归母净利-4.99 亿元(其中资产减值损失-5.06 亿元),截至22Q3 化妆品业务商誉减值已经计提完毕(截至22Q3,剩余商誉0 元)。

      风险提示:定增发行进展不顺;化妆品业务修复进度较慢,业绩难以释放。