旗滨集团(601636)：业绩承压 浮法筑底、高端玻璃赋能成长

　　事项：

    　　公司发布2022 年三季报：前三季度，公司实现营业收入98.39 亿，同比-9.09%，归母净利润12.49 亿，同比-66.03%；22 年Q3 单季度实现营业收入33.47 亿，同比-16.12%，归母净利润1.69 亿，同比-88.42%。

    　　评论：

    　　三季度收入同比转负，浮法玻璃业务承压。前三季度，公司实现营业收入98.39亿，同比-9.09%，归母净利润12.49 亿，同比-66.03%；2022 年Q3 单季度实现营业收入33.47 亿，同比-16.12%，归母净利润1.69 亿，同比-88.42%。我们认为公司三季度收入同比转负主要系下游房地产市场疲软及国内疫情反复导致浮法玻璃业务萎缩，利润下行主要系营收不景气及原材料、燃料价格上涨致使生产成本提高所致。

    　　盈利能力下滑，期间费用下降。公司2022 年前三季度销售毛利率为25.25%，同比-29.47pct，净利率为12.77%，同比-21.2pct，盈利能力下滑主要系行业持续低迷，供需关系较差，浮法玻璃价格提振乏力且原材料、燃料价格上涨所致。

    　　报告期内，公司费用控制良好，期间费率10.46%，同比-4.80pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.92%/5.64%/3.87%/0.03%/，分别同比+0.18pct/-3.63pct/-0.84pct/-0.51pct，管理费用下降主要系业绩下降致使相应业绩奖励计提减少所致，财务费用下降主要系利息收入增加及汇兑损失减少所致。经营性现金流净额2.10 亿元，同比多流出37.29 亿元，主要系报告期内营收及业绩下降所致。

    　　浮法玻璃改善空间较大，高端玻璃业务赋能成长。1）浮法玻璃：公司拥有25条优质浮法生产线，随着下半年保交楼、稳楼市政策的发力，房地产市场有望企稳回暖，玻璃需求将逐步释放，行业将加快去库存速度；同时部分生产线窑龄限制叠加利润下行促使行业冷修预期增强，预计供需关系将得以改善；2）高端玻璃：公司近年来积极布局高端玻璃制造领域，持续优化产品结构，主要布局光伏玻璃、电子玻璃、药用玻璃及镀膜玻璃等高附加值玻璃产品，目前拥有 2 条光伏玻璃生产线，2 条高铝电子玻璃生产线，1 条中性硼硅药用玻璃生产线及 11 条镀膜玻璃生产线。正在筹建 4 条光伏玻璃产线（马来西亚、云南昭通光伏玻璃项目）、2 条高性能电子玻璃生产线（醴陵电子高性能电子玻璃项目）、2 条中性硼硅药用玻璃生产线，预期生产线建成后，高端玻璃产能将进一步释放。

    　　盈利预测、估值及投资评级：考虑近期浮法玻璃供需尚未改善以及成本高企，我们调整公司2022-2023 年EPS 预测为0.57/0.92 元/股（原值为1.71/2.08 元/股），2024 年EPS 预测为1.28 元/股，对应PE 各为14x/9x/6x，根据历史估值法，给予2022 年16x PE，目标价9.1 元/股，调整为“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料成本波动；新产能投放进度不及预期；供需关系恶化，玻璃价格大幅下跌。