徐工机械(000425)：Q3业绩持续修复 “新徐工”有望更强

　　事件：公司披露2022 年三季报（资产重组后）投资要点

    　　2022Q1-Q3 收入业绩复合预期，Q3 修复明显2022Q1-Q3 营业收入751.1 亿元，同比下滑19.8%；归母净利润46.8 亿元，同比下滑31.3%。单季度看，2022Q3 营业收入212 亿元，同比下滑5%；归母净利润10.1 亿元，同比下滑26.2%，Q3 业绩显著修复。

    　　2022Q1-Q3 毛利率20.2%，同比下降1.26pct；净利率6.3%，同比降低0.98pct。

    　　销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为6.9%、2.1%、3.8%、-1.2%，同比提升-1.06pct、0.4pct、0.69pct、-1.59pct。汇兑收益，、销售费用控制促使了净利润率水平相对稳定。

    　　2022 前三季度收入业绩复合预期，经过Q2 较大幅度下滑后，Q3 需求有所回暖，海外高速增长显著平滑了国内周期下行，叠加Q3 汇兑收益，去年同期较低基数，Q3 业绩修复明显。

    　　“新徐工”规模据国内前列、新资产有效改善前三季度业绩2022 年8 月29 日，徐工机械重大资产重组新增股份实现上市。截止2022 年9 月30 日，重组后“新徐工”资产规模达1732 亿元，前三季度收入规模达751 亿元，据国内前列。2022Q1-Q3 被合并方在合并前实现净利润15.72 亿元，同比-9.1%，合并后“新徐工”净利润47.5 亿元，同比-30.6%。新资产的注入，有效改善业绩。长期看，改制后随着活力释放、管理改善、产品结构优化，“新徐工”盈利能力将持续提升，预计整体长期净利率由2020 年的4.4%有望提升至10%以上。

    　　2022Q4 稳增长预期增强，需求边际有望持续改善M9 我国房屋新开工面积累计同比下滑38%，目前部分地方政府继续放宽购房约束，地产行业有望得到改善；前三季度基建发力明显，M9 全国基础设施建设投资累计同比增长11.2%，创年内新高，有望形成一定支撑。M9 挖掘机销量21187台，同比增长5.5%，再次转正。随着基数效应弱化，重大项目开工，以挖掘机为代表的工程机械 Q4 需求边际有望持续改善

    　　工程机械为中国当下优势产业，中国龙头完成进口替代有望迈向全球龙头工程机械为中国当下优势产业，中国公司能依赖规模经济、产业链优势、运营效率优势取得全球龙头地位。中国工程机械行业龙头将在完成国内的进口替代后在全球取得相当的市场份额，从中国龙头走向全球龙头。

    　　盈利预测

    　　预计徐工机械2022-2024 年净利润为46/51/58 亿元，同比增长-18%/11%/14%，对应PE 分别为7.7/6.9/6.1 倍（暂未考虑新注入资产）。维持买入评级。

    　　风险提示：基建、地产投资不及预期、原材料价格波动、出口不及预期。