徐工机械(000425)：中报业绩好于行业 “新徐工”产品结构、盈利能力改善明显

投资要点

    事件：公司披露2022 年中报

    2022H1 收入下滑28%；归母净利润下滑39%，中报业绩承压但好于行业水平2022H1 公司实现收入382 亿元，同比下滑28%；归母净利润23 亿元，同比下滑39%；扣非净利润24 亿元，同比下滑34%。经营活动产生现金流净额25 亿元，同比下滑33%，上半年毛利率16.3%，同比提高0.45pct，净利率6.2%，同比下降1pct，2022Q2 实现收入182 亿元，同比下滑36%；归母净利润9 亿元，同比下滑56%，Q2 毛利率17.4%，同比提升2.2pct，净利率5.2%，同比下降2.2pct。

    上半年业绩下滑，主要系下游房地产需求大幅下降，基建投资拉动效应迟滞所致，叠加疫情影响，开工不足等原因。

    起重下滑38%，下滑幅度最大，高机增长24%，维持高增，海外增长157%2022H1 起重机收入119 亿元，同比下滑38%，毛利率18.9%，同比下降2.4pct；桩工机械收入46 亿元，同比下滑13%，毛利率18.9%，同比下降2.1pct；毛利率下滑主要系上半年下游需求疲软，原材料价格总体高位运行所致。铲运和高空作业机械分别实现收入52 亿元和33 亿元，分别增长11%和24%。上半年海外收入约125 亿元，同比增长157%，海外收入占比33%，大幅提升24pct，海外需求旺盛大幅平滑了国内周期下行。

    按重组后模拟报表，新资产注入，使“新徐工”收入与业绩水平得到有效改善2022 年8 月29 日，徐工机械重大资产重组新增股份实现上市。截至2022 年6 月30 日，按重大资产重组后的徐工机械模拟财务报表看，营业收入538 亿元，同比下降25%，净利润37 亿元，同比下滑32%。重组前营业收入下滑28%，净利润下滑39%，新资产的注入，有效改善公司收入与业绩。上半年在新注入资产中，挖机收入过百亿，成长为公司第一支柱，挖掘机占有率提升2.7 个百分点；塔式起重机跑赢行业，市场占有率提升4.8 个百分点；徐工矿机预算进度率过半，收入增长44.1%；混凝土机械受房地产等影响降幅较大，但优于行业。

    工程机械为中国当下优势产业，中国龙头完成进口替代有望迈向全球龙头工程机械为中国当下优势产业，中国公司能依赖规模经济、产业链优势、运营效率优势取得全球龙头地位。中国工程机械行业龙头将在完成国内的进口替代后在全球取得相当的市场份额，从中国龙头走向全球龙头。

    盈利预测

    预计徐工机械2022-2024 年净利润为46/51/58 亿元，同比增长-18%/11%/14%，对应PE 分别为8.8/7.9/7.0 倍。维持买入评级。

    风险提示：

    1）基建、地产投资不及预期；2）资产注入进度不及预期。