宏观专题：经济研究方法论系列之投资篇

　　表征投资变动的两个主要指标：根据统计口径的不同，用来观测投资的主要指标有两个：一是根据GDP 支出法核算得到的固定资本形成总额年度数据；二是通过月度全面调查得到的反映全国固定资产规模、结构和速度的固定资产投资额。两者之间有一定的关联也具有统计口径上的差异，在经济核算的过程中，固定资产投资额是核算资本形成总额的重要基础资料。

    　　制造业投资：相比于基建投资主要由政府投资主导的方式，制造业投资则主要由民间投资组成，民间投资占制造业投资的比例一直维持在80%~90%之间，这也决定了制造业投资相对于房地产投资和基建投资更为市场化，因此预判制造业投资的主要思路是对企业的投资意愿进行分析。从企业盈利能力来看，利润总额同比增速领先制造业投资累计同比增速大约1 年，可以较好地对制造业投资的走势进行预判；从外部融资环境来看，金融机构中长期贷款余额对制造业投资大约有半年到一年的领先性，而社融存量规模对制造业投资的领先时间则大约有一年半；此外，周期性的设备更新也是引起制造业投资变动的重要因素。

    　　基建投资：基建增速受到其资金影响较大，各项资金来源中，主要可以通过预算内资金预判基建资金的增速，一是因为仅预算内资金可以粗略计算，自筹资金无法全面观察，而国内贷款也没有明确披露；二是因为基建是政府主导性投资，往往由预算内资金撬动社会资本，预算内资金增速基本决定了到位资金增速、基建增速。此外，一些高频数据也可以帮助我们提前对基建的走势进行预判，例如电线电缆开工率、石油沥青开工率和挖机工时等指标的变化；建筑业PMI 在走势上与基建投资有一定的相关性，是基建投资较好的同步指标，但因为其同时也反映房地产投资的情况，因此会受房地产投资的波动而与基建投资走势有所背离。

    　　房地产投资：对于房地产开发投资的预判，我们可以从建筑工程和其他费用相关的指标入手：建筑工程中房屋建筑部分的支出主要受施工面积影响，而施工过程中配套设施部分支出的变动则受到相关设备和建材价格变动的影响，其他费用则主要是考虑土地购置费的变动情况。因此，我们用施工面积增速、PPI 增速和土地购置费增速对房地产开发投资增速进行拟合，模型的解释力度达到了89%。

    　　土地购置费方面我们可以从两方面进行观测：一方面，土地成交价款是观测土地购置费变动的较好指标，且在不同阶段呈现出不同的特征，在2010 年及以前两者走势具有高度的一致性，而在2011 年以来土地成交价款对于土地购置费变动有大约1 年的领先期；另一方面，从资金端考虑，房地产开发投资资金的三个主要来源是其他资金、自筹资金和国内贷款。其中其他资金主要包含个人按揭贷款和定金及预收款，这部分资金与房地产销售情况有着直接关联；国内贷款中主要是银行贷款，可以通过房地产开发贷款余额来观测；而自筹资金则相对较难观测。

    　　施工面积增速则主要取决于新开工面积和竣工面积的节奏，新开工面积可以通过挖掘机的产量或销量来对其进行预判，竣工面积则可以通过玻璃的产量或者销量来进行预判。

    　　风险提示：疫情不确定性仍较高；房地产企业投资意愿不强；货币政策宽松程度不及预期。