紫光股份(000938)：集团重整正式落地 治理优化协同效应可期

事件描述

    7 月11 日，公司发布实际控制人变更公告，紫光集团已完成公司股权及新任董事、监事、总经理的工商变更登记手续。战略投资人“智路建广联合体”设立的控股平台智广芯控股承接紫光集团的100%股权，紫光集团股权顺利完成交割。

    事件评论

    重组后公司经营独立性保持，治理及激励机制改善可期：本次变更完成前，中华人民共和国教育部为紫光股份最终实际控制人，变更后，北京智广芯控股有限公司间接持有紫光股份28%的股权，公司校企的身份发生转变。由于智广芯不存在单一股东（及其一致行动人）通过其所持表决权达到单独决定董事会三分之二以上成员选任的情形，目前智广芯无控股股东、无实际控制人。除董事长李滨为智路资本的实际控制人，智广芯其他现有董事及高级管理人员均无直接或者间接控制智广芯股东的情况。新控股股东智广芯股权结构分散且无实际控制人的状态意味着未来公司发展整体独立性有望保持。此外我们预期集团债务问题顺利解决或对公司的激励机制和管理效率产生积极影响。

    公司股权抵债比例不到5%，短期流动性冲击相对有限：据7 月1 日公告，因执行重整计划，公司18.45%股票属于集团重整偿债资源，其中4.91%已直接登记至相关债权人名下，13.54%已提存至紫光集团管理人开立的证券账户。由此判断债权人合计用于清偿的股份比例为 4.91%，较大比例低于18.45%的上限，短期对流动性冲击或相对有限。

    重组后协同效应可期：2015 年以来智路与建广重点围绕半导体产业链主导多起重大投资并购案例，在全球半导体产业资源雄厚，有望强化公司对供应链的掌控力并加速海外市场拓展，同时智路与建广投后管理和产业运营能力也是投资界一流，公司有望充分受益。

    市场地位持续提升，长期成长路径清晰：公司ICT 市场地位持续提升：1）交换机，行业竞争趋缓，21 年在国内以太网交换机市场份额达35.2%，保持市场份额第二；2）路由器，积极布局芯片助力高端产品突破，全年路由器收入同比增长33.3%，国内市场份额第二；3）服务器及存储，公司持续受益于格局变化，据IDC 数据，21 年新华三在国内X86服务器市场份额达17.4%，同比提升2pct；存储市场份额达12.6%，同比提升1.2pct。

    盈利预测及投资建议：重组后公司校企的身份发生转变，新控股股东股权结构分散且无实际控制人，公司经营独立性保持，同时治理及激励机制的改善值得期待。据此前公告，公司股权抵债比例不到5%，短期对流动性冲击相对有限。智路与建广全球半导体产业资源雄厚，投后管理和产业运营能力一流，公司有望充分受益。预计2022-2024 年公司归母净利润为26.25 亿元、32.37 亿元、39.25 亿元，对应同比增速22%、23%、21%，对应PE 21 倍、17 倍、14 倍，维持“买入”评级，重点推荐。

    风险提示

    1、重组后协同效应不及预期；

    2、市场竞争格局改善不及预期。