7月流动性展望：宽货币基调延续 7月资金面维持平稳

　　报告摘要：

    　　6月新增专项债发行规模破万亿，6 月15 日和25 日前后因专项债发行放量资金面有所扰动，但鉴于当前资金供给依然充足，DR007 整体依然低于政策利率。展望7 月，鉴于国债到期量较大，且专项债发行量偏小，政府债对银行间流动性的抽取效应相对有限，经测算7 月流动性缺口不大，在宽货币基调之下，预计7 月资金面总体将维持平稳。

    　　自4 月底降准以来，DR007 持续处在政策利率之下，银行间流动性持续保持充裕状态，一方面来自于疫情冲击下需求端不足的影响，另一方面更主要的是来自于央行对宽松资金面状态的默许。由此，我们或可推断，央行视角下，现阶段货币政策仍需稳中偏松。究其原因，可从内外两方面审视，从内部看，当前信贷结构不佳，实体经济仍需呵护，货币政策取向偏松的必要性仍在；从外部看，下半年中美基本面反转，对人民币汇率形成支撑。同时随着美联储加息进程的走深，下半年美国的进一步超预期加息可能会投鼠忌器，所以届时美国鹰派态度的边际缓解，也会进一步减弱对中国货币政策的牵制，下半年中国货币政策仍有以我为主的底气。故我们认为下半年中国货币政策基调仍将是稳中偏松，但鉴于当前货币政策已经充足发力，资金面供给较为充裕，未来货币政策或将结构性货币政策为主，总量型货币政策需相机决策。总量是否继续宽松，需关注财政政策，下半年货币政策的核心目标锚来自于两点：其一，维护流动性的合理充裕，保障市场预期平稳；其二，配合财政政策（如果下半年财政发行特别国债，或者提高赤字，资金面转向，则货币政策需主动作为）。货币如绳，可拉不可推，当前货币政策已经发力充足，资金面供给较为充裕，松资金面加弱基本面，容易造成资金堆积于金融体系进行空转。短期来看，当前财政政策发力应是主角，货币政策需维护资金面合理充裕，但无需大水漫灌。OMO 和MLF 及1 年期LPR 政策利率调降必要性不强，但为定向宽信用，5 年期LPR 利率仍存调降空间。

    　　7 月主导银行间流动性的核心因素仍为财政存款变化，7 月为缴税大月，加之留抵退税基本结束，财政收入将对流动性造成一定抽取效应，但受疫情和房地产投资疲软影响，公共财政收入基数和政府性基金收入下降。

    　　叠加财政支出的持续发力，财政收入造成的缺口较为有限。此外，7 月非季节性取现或贷款高增大月，故现金漏损和银行缴准对流动性的收拢作用有限，7 月流动性缺口不大，为3529 亿元，其中有1600 亿元为公开市场操作到期。具体来看，五因素中财政存款预计回笼2539 亿元，公开市场操作将抽取1600 亿元，M0、库存现金方面将向银行间市场抽取约200 亿元，银行缴准方面或将释放810 亿元，外汇占款小幅波动。

    　　风险提示：货币政策超预期，疫情反复超预期，财政发力超预期。