金雷股份(300443)：锻造主轴全球龙头 布局铸造迎接大型化

　　投资要点

    　　风电锻造主轴全球龙头，国内外齐头并进：公司成立于2006 年，深耕风电主轴研发、生产和销售，产品覆盖1.5MW-8MW 风机，品类齐全。

    　　凭借产品质量、生产规模等优势，公司是最早实现风电主轴产品进口替代的企业之一，并逐步打开国外市场，已与维斯塔斯、西门子歌美飒、GE、恩德安信能等全球领先的风电整机制造商建立了长期稳定的合作关系。2012 年以来，海外业务占比保持33-60%。风电主轴全球市占率由2011 年的6%上升到2021 年的30%+。

    　　产品溢价叠加原材料自供控制成本，锻造主轴盈利优势凸显：价格端，公司锻造主轴品质过硬，叠加大兆瓦结构优势，产品具备一定溢价，2018-2020 年风电主轴单价比通裕重工高5%/3%/13%。成本端，公司自2020 年上半年实现钢锭全部自供，原材料短板得以弥补。2021 年在原材料大幅涨价的情况下，风电主轴业务毛利率保持40%，比通裕重工高12pct，盈利优势凸显。随着2020 年定增募投产能于2022 年达产，将新增2.4 万吨海风产能，锻造主轴产能达14 万吨，加上其他精密传动轴，锻造产能合计达18-19 万吨。在规模效应下，盈利优势有望进一步扩大。

    　　加码铸造产能，把握海上大兆瓦趋势：海上风电大型化加速，大兆瓦锻造主轴生产、加工难度高，并且成本上升明显，海风平价压力下性价比不高。为满足海上大兆瓦风机对大尺寸主轴的需求，公司加码铸造产能。

    　　由于两种工艺机械加工、涂装环节可通用，公司仅需拓展铸造生产环节。

    　　8000 支铸锻件二期铸造轴坯料供应项目已于2021 年上半年投产，2022年产能达2-3 万吨，且已被客户锁定，2023 年达产实现4.5 万吨。海上风电核心部件数字化制造项目一期15 万吨2021 年底开始建设，计划2022 年底或2023 年初投产，2023 年有望释放5 万吨，合计达9.5 万吨。

    　　持续推进自由锻件业务，丰富产品结构：为提升公司抗风险能力，丰富产品结构，2020 年定增募投3 万吨其他精密传动轴产能。采用自由锻造工艺，流程与风电主轴相似，且加工设备可共用，可以发挥资源整合优势。2021 年第一次成功实现全流程交付GE 水电轴精加工产品，系国内首家，缩短了客户交期、优化了客户供应链，我们预计未来订单量也较为可观。自由锻件毛利率仅略低于锻造主轴，随着产能释放，有望成为公司新的业绩增长点。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计2022/2023/2024 年归母净利润分别为6.05/7.8/9.43 亿元，同比+22%/+29%/+21%，EPS 分别为2.31/2.98/3.60元/股，对应PE 15/12/10 倍。我们选取风电铸锻件公司作为对比，可比公司2022 年平均PE 为32 倍。考虑行业景气上升，公司作为风电主轴龙头，我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：需求不及预期，产能扩张不及预期，原材料价格上涨。