川恒股份(002895)：磷化工景气方兴未艾 顺水行舟一日千里

　　投资摘要：

    　　磷化工龙头，成长潜力强劲：形成集磷矿石开采、浮选、湿法磷酸生产、磷酸盐产品生产和副产物磷石膏的综合利用的一体化生产基地。拥有上游磷矿石产能250 万吨，磷矿总储量5.3 亿吨，下游磷化工产能包括湿法磷酸产能20 万吨、浓硫酸产能20 万吨、磷酸二氢钙产能36 万吨、磷酸一铵产能17万吨、聚磷酸铵产能5 万吨、水溶肥料产能9 万吨。规划或建设有鸡公岭磷矿250 万吨/年和老虎洞磷矿500 万吨/年。2021 年以来，公司持续发力收购磷矿资产，并向新能源领域的转型，项目投产将贡献业绩增量。

    　　磷矿石稀缺性与日俱增：磷肥是磷矿最重要的下游，2021 年我国磷矿石71%用于磷肥生产，6%用于磷酸盐，7%用于黄磷。农业需求整体偏刚性，随着人口的增长，以及地区发展水平的提升，磷肥需求稳步上行。工业领域，磷酸铁锂、六氟磷酸锂等新能源领域提供磷矿石增量需求。全球磷矿石供需紧张，短期内难以缓解。

    　　公司湿法磷酸净化工艺打造磷源核心竞争力：磷酸制备有热法和湿法两条工艺路线，是磷化工的核心中间环节，能够体现企业的技术与成本控制能力。

    　　公司成功研发出自主产权的半水湿法磷酸成套技术，硫酸消耗比二水法低2%左右，且节约了磷酸贮槽和浓缩工程设备投入，成本优势显著，且磷酸杂质含量比二水法低，易于提纯和净化。

    　　主营产品磷酸一铵、磷酸二氢钙景气度方兴未艾：磷酸一铵为化肥主要磷源，全球农产品价格上行带动化肥景气度提升。工业磷酸一铵下游电池消费快速提升。2020 年，锂电池需求在工业级磷酸一铵的总需求中7.5 万吨，我们预计2025 年该部分需求有望达到57 万吨左右。磷酸二氢钙国内主要用作水产饲料添加剂。水产饲料添加剂需求稳中有升，禽畜饲料添加剂领域替代空间广阔，公司销量市场占有率超40%，有望充分享受行业的成长。

    　　完善“矿化一体”循环产业群布局新能源迎转型升级：公司现有磷化工产业主要产品为磷酸二氢钙、磷酸一铵，同时包括少量的磷酸、聚磷酸铵、水溶肥、掺混肥等。依托福泉、瓮安两座储备的磷矿资源，公司与国轩集团、欣旺达合作建设福泉、瓮安两大“矿化一体”新能源材料循环产业项目，布局磷酸铁、磷酸铁锂、六氟磷酸锂等锂电池材料，远期磷酸铁规划产能将超过100 万吨。

    　　投资建议：首次覆盖，给予买入评级。按照假设，我们预测公司2022-2024年营收分别为33.5 亿元，61.3 亿元，141.01 亿元，归母净利润分别为7.72亿元、11.0 亿元，22.9 亿元，对应EPS 分别为1.54 元、2.2 元、4.58 元，PE 分别为22.56 倍、15.82 倍、7.61 倍。

    　　风险提示：产能建设不及预期；开工率不及预期；产品价格下跌；