策略研究：良莠不齐 分而治之

投资要点：

    从中长期的角度复盘2016 年2 月至2021 年12 月这6 年期间，市场总体呈现宽幅震荡格局，主要指数走势分化加剧，而由重点行业龙头公司组成的茅指数、宁组合则大幅走牛，6 年来累积的收益率相对市场宽基指数至少超出7 倍有余。

    从盈利增速的角度看，茅指数的重要特征在于其长期保持低于其他指数的业绩增速波动率，且增速绝对值多数时候处于10%-30%的中速增长区间。中长期从ROE 的角度看，茅指数的ROE（TTM）显著高于其他市场指数，长期保持在17%-20%之间，优异程度显著主要由高销售利润率贡献，同时周转率和杠杆率都在持续改善。

    上证50、沪深300 和上证指数ROE（TTM）位于9%-12%区间，主要由较高的销售利润率和高杠杆率贡献。其中上证50 杠杆率最高，资产周转率最低，加上10%-12%不低的利润率，使之更类似于优质银行股的特征。中证500 和中证1000 公司则更类似消费零售类公司特征，低ROE（TTM）主要由更低的销售利润率和杠杆率造成，而创业板指相对中证500 和中证1000 的比较优势在于，销售利润率持续大幅高于后两者，资产周转率和杠杆率则基本持平。

    中长期来看，茅指数为代表的重点行业龙头公司具有的深厚护城河使其ROE（TTM）持续大幅领先于其他公司，目前超预期的利空因素基本释放完毕，茅指数估值已回落到25.6 倍PE，随着国内稳增长加大力度，宏观杠杆率将有所回升，将驱动基本面和市场风险偏好回暖，当下亦是中长期布局茅指数较好的时机。

    对于主要市场指数而言，长期波动较大，当组合公司不够优异，对市场风格的判断需结合盈利的相对趋势、流动性和风险偏好。年中随着疫情好转，稳增长加大力度，将驱动大盘价值股景气度持续向好。同时美国经济韧性较强，美联储持续收紧流动性仍将对国内高估值的科技成长板块带来杀估值的压力。总体上2022 年以来大盘价值股相对中小创将持续走强，结构性行情延续。

    风险提示：经济下滑超预期，政策推进不及预期，海外黑天鹅