固定收益周报:预期变化股比债大

类别:债券 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:张继强/仇文竹/吴宇航 日期:2022-05-15

核心观点

    我们在前期归纳了债市的八个明显“背离”,比如利率弱+信用强等。这些背离的背后是国内疫情、美联储加息、潜在的稳增长政策等多因素交织的结果。

    上周金融数据披露之后,我们通过问卷关注投资者的预期变化。整体看,市场关注的焦点仍在于稳增长政策、疫情、美联储加息等,LPR 调降时机成熟,而降准降息概率较低。投资者对资金面仍较为乐观,看好中短端利率债、资本债、城投债等,期待通过波段和杠杆操作博取超额回报,股市预期变化明显大于债。整体看,利率债短期大概率保持窄幅震荡走势,中期继续关注疫情、美联储加息等边际变化。本周关注经济数据、疫情和LPR 下调等。

    市场关注点聚焦于国内疫情进展与稳增长政策

    国内疫情进展与稳增长政策成为近期投资者最关注的宏观话题。疫情持续时间超预期,投资者对疫情反复仍较为担忧。疫情已经是近期市场的重要主线,而且其持续时间超出预期。稳增长政策方面,基建加码已经在普遍预期中,市场对地产政策放松呼声较高。近期特别国债受到市场关注,我们认为其推出有必要性和可行性。此外PSL 工具是否重启值得关注。4 月中央财经委员会提出,要适应基础设施建设融资需求,拓宽长期资金筹措渠道。近日发布的《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》也涉及县城基建资金来源问题,PSL 或有重启可能。

    货币政策继续降准降息预期下降,宽信用是重点,LPR 有必要调降首先,降息概率不大,原因是美联储进入加息缩表周期,中美利差大幅倒挂,人民币汇率贬值压力增大,人民币计价资产吸引力下降,跨境资金异常流动压力加剧,对国内货币政策放松形成较大制约。而且多项降成本工具已经实施,因此降息的必要性及实际收效可能不大。其次,降准落地后,短期内再度实施的可能性下降,以及降准释放资金+央行上缴利润+再贷款等结构性工具+延迟缴税多管齐下,银行体系甚至已经出现了资金“淤积”的现象。

    三是,结构性工具依然是重点。我们认为4 月信贷塌方,5 月也不容乐观,LPR 理应也有必要及时下调。

    债市短期仍有支撑,中期提防不利因素

    我们认为短期债市仍有支撑因素,主要源于经济弱改善、宽松的资金面、疫情持续、配置压力。中期来看仍需警惕边际上的不利变化,包括疫情拐点可能正在出现,央行态度开始悄然微调,专项债供给或特别国债可能发行。预计短期内十年国债利率仍将在2.8-2.9%之间震荡,3.0%可能是中期相对确定的上行阻力位。曲线形态方面,未来三个月,收益率曲线可能更趋于平坦化或频繁变化。3 月中以来利率债与信用债走势有所背离,信用表现强于利率。考虑到当前信用利差已经基本回到固收+赎回冲击之前的水平,而且次轮信用利率背离在历史上看级别已不小,后续持续背离的可能性有限。

    股票投资趋于乐观,债市仍谨慎

    大类资产方面,投资者对股票更加乐观。3 月16 日金融委会议基本确立了股市的政策底,4 月份政治局会议夯实了政策底,股市也先后经历了固收+、私募止损、融资盘等杀跌,情绪极度悲观,已经具备了市场底的特征。不过,股市趋势的逆转一般需要宏观大逻辑的扭转,目前各方面共振还仅能支撑弱反弹。债市方面,投资者仍持谨慎态度,认为波段、杠杆策略将是债市获取超额回报的着力点,投资者较为看好中短端利率债、二级资本债和中低等级城投债。此外,看好一二线城市房地产与美元等外币资产的投资者也较多。

    风险提示:政策力度不及预期,疫情发展超预期。