天健集团(000090)：深圳旧改排头尖兵 建筑全产业链协同

　　推荐逻辑：1）开发业务销售逆势同比增长121%，积极推进城市更新项目，其中南岭村项目货值预计超2000 亿，优质资源储备充足；2）基建转型EPC 总包商，毛利率稳步提高；3）财务稳健，净负债率持续下降，现金短债比连续5 年大于1，ROE 水平持续提高至16.3%。

    　　业绩再创新高，盈利能力持续增强。1）营收利润创新高：2021 年公司实现营收233 亿元，同比增长35.9%，归母净利润19.3 亿元，同比增长30.1%。2）ROE 水平持续提高：公司近五年杠杆比率、净利率稳定，存货及应收账款周转率提高明显，带动ROE 持续提高，2021 年提升至16.3%；3）地产销售毛利率高于行业平均：2021 年行业平均毛利率为16.3%，公司综合开发毛利率为36%，远高于行业平均水平，地产业务毛利占比73%。

    　　聚焦深圳销售高增，旧改有望大幅扩充土储。1）聚焦深圳销售逆势增长，结构持续优化：2021 年公司实现合同销售金额158 亿，同比增加121%，实现收入98 亿元，同比增加42%，其中湾区城市收入贡献76 亿元，占比高达78%，深圳创收39 亿，占比40%。公司打造“天骄”豪宅标杆，预计全年至少结算31.8 亿收入及近19.7 亿毛利润。2）在手项目优质，南岭村项目潜在货值超2000 亿：截至2021 年末公司土地储备建筑面积269 万方，未来营收增长确定性强。公司积极推进城市更新项目，其中南岭村项目建筑面积超370 万方，货值预计超过2000 亿，为公司未来业绩增长提供保障。

    　　转型EPC 做强湾区建设，盈利能力持续提升。2021 年公司实现新签约合同金额229 亿元，同比增长97%，在手项目资源丰富。EPC 模式在流程管控和降本增效上具有更大的优势，公司已形成技术、业务和品牌等优势。近年来公司中标多个EPC 项目，2017-2022Q1 在建项目金额由38 亿元增至 69 亿元，毛利率稳步提升至7.4%，较EPC 特级资质公司仍有较大的提升空间，将带动公司业绩持续增厚。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年归母净利润复合增速为15.5%，考虑到公司营业收入稳健增长且财务稳健，土地资源储备充足，给予公司2022 年7 倍PE，对应目标价8.75 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：项目结算不及预期、政策调控风险等。