当升科技(300073)：定位全球龙头 强化上游战略合作展现雄心

　　公司近期公告与中伟、华友长期战略合作协议，在矿产资源、前驱体供应、磷酸铁锂等项目上展开深度合作。再加上2 月份与宁波力勤长协，公司通过与三大上游企业的合作，锁定原料供应，已形成“上游资源--前驱体-正极材料-电池”

    　　的一体化合作模式，协同效应显著。同时随着下游需求持续增长，公司产能扩张进度明显加速，全球四大基地正极产能规划超过20 万吨，其中大部分是高镍产能。此外，公司在磷酸铁锂、磷酸锰铁锂领域也开始着手布局，产品结构将更加多元化。维持“强烈推荐-A”评级，基于公司开展与多个上游企业长期合作，以及在欧洲大规模扩产，随着海外客户放量，看好公司未来成长前景，上调目标价为128-138 元。

    　　公司进一步公告三大长期上游战略合作。

    　　【与中伟股份的合作】a）镍金属：参股中伟在印尼的红土镍矿项目，首期6万吨金属镍产能。b）前驱体：2022-2024 年高镍前驱体、四氧化三钴、富锂锰基前驱体供应20-30 万吨。c）铁锂：在贵州规划不低于30 万吨磷酸铁、磷酸铁锂及配套磷资源开发、磷化工项目。其中当升主导磷酸铁锂投资，中伟主导磷资源开发、磷化工、湿法磷酸、磷酸铁投资d）欧洲基地：中伟参股当升欧洲基地，当升参股中伟前驱体基地。

    　　【与华友钴业合作】a）开展镍、钴、锰、锂等金属资源合作b）三元前驱体：

    　　2022-2025 年供应30-35 万吨c）锂电材料循环回收合作。

    　　【与宁波力勤合作】2021 年2 月4 日签订合同，约定自2021 年起8 年内，供应4.32-14.9 万吨金属镍；0.54-1.83 万吨金属钴。

    　　高镍产品蓄势待发。公司高镍产品已经通过海外龙头电池、标杆车企认证，明年开始将快速放量，同时公司通过与上游合作已经锁定原料供应。公司通过与中伟、力勤合作，锁定10.32-20.9 万吨金属镍供应量，对应25.9-52.4万吨高镍三元正极。通过与中伟、华友合作锁定50-65 万吨前驱体，对应60-78万吨高镍三元正极。其中高镍三元正极与中伟在2022-2024 年年均需求8-12万吨，与华友在2022-2025 年年均需求6-9 万吨。

    　　铁锂/锰铁锂正在布局。公司已经开始着手布局磷酸铁锂，明年预计通过代工厂开始大批量供应国内客户。同时，与中伟合作30 万吨产能，保障原料配套的同时，可能进一步拓展海外客户。此外，在磷酸铁锰锂领域也有前瞻性布局，未来公司产品结构更加全面。

    　　开始加速产能扩张。公司正在加速产能扩张，今年估计4.5-5 万吨，预计2022、2023 年的有效出货产能达到8、至少12 万吨。同时，欧洲子公司首期10 万吨产能开始扩张，该公司将形成“上游资源--前驱体-正极材料-电池”的一体化合作模式，协同效应显著。综合考虑常州、海门、北京、欧洲基地，以及未来与SK 的韩国和可能建立的中国合资基地，公司各类锂电正极材料规划产能已经超过20 万吨，其中大部分均为高镍三元产能，产能扩张力度明显加强。

    　　投资建议。公司坚定执行海外战略，海外客户占比近7 成，近2 年客户结构逐渐多元化，并辅以持续扩张的产能。此外，公司高镍、铁锂/铁锰锂产品推广开始加速。预计2022-2023 年归上净利润约13、19 亿元。维持“强烈推荐-A”评级，基于公司开展与多个上游企业长期合作，以及在欧洲大规模扩产，随着海外客户放量，看好公司未来成长前景，上调目标价为128-138 元。

    　　风险提示：新能源汽车政策和销量低于预期，产品结构升级进度低于预期，应收账款坏账计提风险。